20260117-东吴证券-策略周评_如何理解近期市场的波动

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 策略周评 20260117 # 如何理解近期市场的波动 如何理解12月17日以来市场的表现？ 我们依据股汇对冲指数判断12月16日大盘触及阶段性低点，随后市场上演“春季躁动”，沪指实现十七连阳、站上4100点。 我们构建了股汇对冲指数来研判市场拐点。股汇对冲指数刻画的是A股和人民币汇率走势的背离程度，核心逻辑在于人民币汇率是中国资产定价的估值锚，是国内外经济基本面相对强弱和资本流动等因素的共同定价结果，这些因素对A股的影响也是同向的。当股汇对冲指数进入严重背离区间时，往往意味着短期非对称因素主导了市场走势。而拉长周期看，股汇走势终将回归其内在联动规律。因此，这种极致背离后的修复需求，让股汇对冲指数对后市行情走势具备了较强的指示意义。 历史行情验证了股汇对冲指数研判的有效性。1）2024年9月中下旬，A股市场受内部经济预期偏弱等因素影响持续走弱，但人民币汇率已经率先启动、离岸人民币实现破7，股汇形成显著背离。最终随着稳增长政策落地见效，A股开启估值修复行情，人民币汇率则回归合理波动区间，完成“股涨汇稳”的背离修复；2）2025年8月末，A股市场在部分景气分支带领下走出单边上行的姿态，但人民币汇率维持震荡格局，股汇背离再度凸显。后续在美元走弱、跨境资本流入等因素影响下，汇率逐步启动升值，而A股则进入震荡整理阶段消化前期涨幅，股汇对冲指数通过“股稳汇升”的方式实现修复。 2025年末，伴随着人民币汇率快速升值，12月16日股汇对冲指数再度落入严重背离区间。进一步结合资产逻辑研判，在美联储超预期重启扩表等因素影响下美元料将维持弱势，叠加年末企业结汇高峰，人民币升值趋势仍将维持。因此，股汇背离的修复路径就只能通过A股以更陡峭的上涨斜率来完成。市场后续表现也印证了这一判断，汇率延续单边升值、A股则同步开启春季躁动行情，沪指以十七连阳的方式站上4100点。 十七连阳，增量资金从何而来？ 我们认为，自2025年12月17日启动的本轮行情，是“春季行情”的第一阶段，特征表现为市场连续上攻、量能同步放大，背后主要驱动因素是流动性。一方面，12月中旬日元加息落地叠加海外关键经济数据披露，外部不确定性边际缓释。另一方面，市场对2026年“十五五”规划的产业导向逐渐形成共识，尤其卫星航天等方向战略价值凸显，中美科技竞争背景下，对未来产业制高点的争夺成为资金布局的核心抓手；叠加AI技术应用场景的扩散，产业主线的投资逻辑得到强化。 从本轮增量资金的结构特征来看，资金入场呈现“长钱托底+活跃资金抢跑+外资回流”的共振格局。 # 年前阶段： 1. A500ETF净申购成为领先增量：2025年12月中旬开始，A500ETF净申购力度明显加大、单月规模接近千亿，是险资等泛稳市类资金托底叠加季末冲量的结果。 2. 活跃资金提前抢跑“春季行情”：12月下旬起，游资、杠杆资金等短线资金开始“蠢蠢欲动”，布局意愿显著升温。从资金指标看，龙虎榜上榜营业部日均成交额在12月26日当周创下近半年新高，同期融资资金单周净流入规模近400亿元。 3. 外资出现回流迹象：12月企业结汇需求集中释放，推动人民币升值；与此同时，证券投资项下银行代客结售汇顺差高达115亿美元，创下2010年以来单月历史新高，提示外资增配。 年初以来，活跃资金进一步主导市场节奏。游资活跃度延续升温态势，杠杆资金加仓力度加码，1月上旬融资资金净流入规模达1759亿元；与此同 2026年01月17日 证券分析师 陈刚 执业证书：S0600523040001 cheng@dwzq.com.cn 证券分析师 蒋珺逸 执业证书：S0600525040004 jiangy@dwzq.com.cn 研究助理 林煜辉 执业证书：S0600124060012 tinyh@dwzq.com.cn # 相关研究 《A股连阳，谁在发力？——资金流向和中短线指标体系跟踪（十八）》 2026-01-13 《迎接波动率放大——美股周观点》 2026-01-12 时，散户资金借道赛道型产品加速入市，开年首周卫星、有色等主题ETF累计净流入均超80亿元，资金向产业主题集中的特征愈发清晰。 # 指数连阳、情绪高位下，近日外生力量强化“慢牛”思路 市场连涨后，近日多项信号密集释放，凸显外生力量逆周期调节平抑波动的决心，强化“慢牛”思路：1）1月14日午间，交易所宣布融资保证金比例由 $80\%$ 提至 $100\%$ ，抑制过度加杠杆行为。2）1月7日及14日，均现多只权重股尾盘竞价巨额压单。3）1月15至16日期间，汇金重仓的多只宽基ETF累计净流出1564亿元，伴随大幅放量。4）1月16日盘后，证监会2026年系统工作会议明确，会议强调严肃查处过度炒作乃至操纵市场等违法违规行为，坚决防止市场大起大落。 我们认为，沪指录得历史首次十七连阳，市场情绪短期过热，此时适度“控温”至关重要，为慢牛行情筑牢稳健运行的根基。回顾历史，快牛易引发资金负反馈式踩踏；提前压降杠杆、遏制非理性波动，能够有效规避系统性风险，为市场筑牢安全垫。慢牛行情亦能为居民资金提供平稳入场窗口，让赚钱效应循序渐进释放，避免行情因短期过热透支长期上行动能。 # ■ 后续怎么看，“春季行情”能否持续？ 本周初我们已明确提示，截至1月12日收盘，沪指20交易日波动率指标升至95.2，处于短线相对高位。从历史规律来看，该指标的下沿极值清晰，一旦回落至30以下，波动率往往触底回升；上沿虽无绝对阈值，但从近五年数据来看，90附近已属极值区间。市场波动率走高，本质是多/空力量趋向单边主导，是市场方向共识持续强化的体现。此轮波动率抬升，在于指数短期上行斜率偏陡。因此，近期指数的弱势调整，实质上是短期高波动率的收敛过程。 向后看，我们认为，推动市场走强的有利因素并未发生改变，随着前期市场波动率逐步修复，市场有望平稳进入春季躁动行情的第二阶段。监管层面的积极引导为市场稳健运行筑牢根基，证监会2026年度会议强调，坚持稳字当头，巩固市场稳中向好势头。一系列部署有望持续稳定市场预期，为慢牛行情的延续提供坚实保障。 从市场主线来看，进入1月下旬后，年报业绩预告将进入密集披露期，市场主线将聚焦业绩线。在业绩验证的关键窗口，叠加成长板块的高景气度与业绩弹性，具备扎实基本面支撑、业绩表现超预期的优质公司，有望跑出超额收益，成为春季躁动下半场的核心主线。 配置方向上，一是关注景气业绩线索，1）AI上游算力硬件方向的国产自主可控、存储芯片、算力通信；下游应用层面工业软件、医疗服务等领域，此外具身智能、AI端侧等短期具备较多催化的细分也值得关注；2）新能源板块的储能/锂电产业链、风电；3）周期涨价分支，工业金属价格具备较强弹性、受益于反内卷的部分化工分支供需格局改善。二是关注十五五规划重点提及的产业，《建议》中，在“建设现代化产业体系”篇章强调“加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国”，且细分段落对于新兴产业和未来产业的表述更加具体，建议关注潜在政策催化及产业进展，包括商业航天与6G、核电、氢能、量子通信、脑机接口等新兴及未来产业。 风险提示：经济复苏节奏不及预期；政策推进不及预期；地缘政治风险；海外降息节奏及特朗普政府关税政策不确定性风险等 图1：股汇对冲指数（20TD） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：龙虎榜上榜证券营业部日均成交金额（单位：亿元；点） 数据来源：iFinD，东吴证券研究所 图3：融资余额及资金净流入规模（单位：亿元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：银行代客结售汇证券投资项差额（单位：亿美元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：1月15至16日期间，部分宽基ETF净申购规模 基金代码 基金名称 1/15-1/16 净申购规模（亿元） 25H1汇金持仓 占比 510300.SH 华泰柏瑞沪深300ETF -413.1 78.2% 510330.SH 华夏沪深300ETF -259.3 87.6% 588080.SH 易方达上证科创板50ETF -224.9 35.5% 510050.SH 华夏上证50ETF -169.7 82.7% 510500.SH 南方中证500ETF -161.1 75.8% 510310.SH 易方达沪深300ETF -144.1 82.1% 159915.SZ 易方达创业板ETF -90.0 42.4% 512100.SH 南方中证1000ETF -52.2 87.5% 159919.SZ 嘉实沪深300ETF -44.3 86.1% 560010.SH 广发中证1000ETF -5.4 89.4% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：上证指数波动率（20个交易日维度） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 # 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 # 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在 $15\%$ 以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于 $5\%$ 与 $15\%$ 之间； 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于 $-5\%$ 与 $5\%$ 之间； 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在 $-15\%$ 以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准 $5\%$ 以上； 中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准 $-5\%$ 与 $5\%$ 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准 $5\%$ 以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn