> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 旅游零售Ⅱ行业总结：离岛免税政策红利释放，行业复苏与龙头价值凸显 ## 核心内容概述 旅游零售Ⅱ行业，尤其是离岛免税市场，近年来受益于政策支持和消费回流，呈现出快速发展的态势。海南离岛免税作为我国免税行业的重要组成部分，市场规模从2011年的约10亿元增长至2021年的近500亿元，成为推动行业增长的关键力量。尽管受到疫情等因素影响，离岛免税在2025年下半年开始重回景气提升趋势，多项利好因素支撑其高增长可持续。 ## 主要观点 ### 1. 免税行业特点与格局 - 免税行业具有强政策属性和资质壁垒，政策优化是推动行业发展的核心驱动力。 - 行业呈现“一超多强”格局，中国中免凭借全渠道布局和供应链优势，国内市占率超70%，稳居全球前列。 - 离岛免税叠加政策支持红利，成为免税行业主要增长引擎。 ### 2. 离岛免税行业复苏与增长驱动因素 - **中高端消费复苏**：香化等品类销售企稳转正，精品品类逐步回暖。 - **新兴品类贡献增量**：手机、黄金珠宝等商品因价差优势成为增长亮点。 - **政府消费券发放**：持续发放并逐步精细化运营，刺激消费转化。 - **离岛免税新政落地**：政策优化提升购物便利性与适用人群范围，推动市场扩容。 - **服务消费带动高质量客流**：演唱会、主题活动等提升游客停留时间和消费意愿，促进免税转化率提升。 ### 3. 海南自贸港封关对离岛免税的中长期利好 - 海南自贸港封关后，离岛免税政策仍具有独立优势，与岛民免税形成互补。 - 封关政策提升“零关税”商品范围，扩大享惠主体，促进海南经济活动增长。 - 离岛免税与岛民免税在商品品类上差异明显，主要集中在中高端香化、精品等，而岛民免税则聚焦民生刚需，两者协同效应显著。 ## 关键信息 ### 1. 市场规模与增长 - 2011-2021年免税行业CAGR达15.5%，海南离岛免税从2011年约10亿元增长至2021年历史峰值495亿元。 - 2025年海南接待游客1.06亿人次，旅游收入2254.32亿元，创历史新高。 - 2025年9月起离岛免税购物金额开始转正，2025年11月后增速加快，2026年1月同比增长45.5%。 ### 2. 政策演变与优化 - 海南离岛免税政策自2011年落地后不断优化，购物额度提升至10万元，品类从18类扩展至47类。 - 2025年11月1日起实施的离岛免税新政进一步提升商品品类、放宽人群限制、优化提货方式，推动市场增长。 - 封关后海南自贸港“零关税”商品税目从1900个增至6600个，占全部商品税目74%，离岛免税仍具有独立政策优势。 ### 3. 行业竞争格局 - 免税行业呈现“一超多强”格局，中国中免占据主导地位，海南市占率近90%。 - 多家具备离岛免税资质的企业参与岛民免税市场，形成差异化布局。 ### 4. 中国中免业务表现 - 2025年公司营收536.9亿元，同比-4.9%，归母净利润35.9亿元，同比-16.0%。 - 2025年Q4归母净利润同比大幅增长150.6%，受益于离岛免税业务恢复。 - 公司在海南布局6家离岛免税店，拥有三亚国际免税城、海口国际免税城等核心资产，经营杠杆显著，盈利弹性突出。 ### 5. 估值与财务表现 - 中国中免2026年合理价值为103.41元/股，2027年为2.59元/股，PE和EV/EBITDA估值均显示公司具备一定估值空间。 - 公司毛利率32.75%，净利率6.7%，受益于运营效率提升与成本管控优化。 ## 投资建议 - **重点推荐中国中免**：公司受益于政策红利与市场复苏，具备显著的市场份额与运营能力，业绩弹性空间大。 - **关注王府井、珠免集团等**：具备差异化布局优势，有望在离岛免税市场中分得一杯羹。 ## 风险提示 - **宏观经济波动**：可能影响消费者购买力与旅游消费。 - **行业竞争加剧**：随着更多企业进入市场，竞争压力可能加大。 - **存货与汇率风险**：存货管理不当及汇率波动可能影响盈利能力。 ## 总结 海南离岛免税行业在政策支持与消费升级的双重驱动下，正迎来新的发展机遇。中国中免凭借其全面的渠道布局与供应链优势，持续引领行业发展，成为市场关注的重点。随着自贸港封关及政策进一步优化，行业有望实现中长期增长，建议投资者关注中国中免及具备差异化布局的其他龙头免税企业。