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广发计算机 | 需求维持高景气，算租的长租重资产模式价值初显

核心内容

在当前算力需求持续旺盛、高端AI芯片供给紧缺的背景下，算力租赁模式正成为国内获取高端算力资源的重要补充方式。该模式不仅有助于降低企业初期资本开支，还能优化资产负债表结构，平滑现金流压力。同时，算力租赁具备较强的商业模式优势，其核心竞争力体现在三个方面：稳定的高端算力资源获取能力、全链路算力交付与运维落地能力、稳健的资金周转与资本调度能力。

主要观点

1. 算力需求持续增长

• AI Agent的Token消耗远高于传统AI模型，推动算力需求快速增长。
• 国内AI大模型日均Token使用量已从2025年底的100万亿增至2026年3月底的140万亿。
• 海外OpenRouter平台Token调用量从2025年5月的2.29T提升至2026年5月的28.3T，增长显著。

2. 高端GPU芯片紧缺，租赁成为重要供给

• 美国对高端GPU芯片的出口管制持续收紧，导致国内高端芯片供应紧张。
• 企业自建算力集群成本高昂，算力租赁成为有效补充。
• GPU实际服役周期远超会计折旧年限，具备长期使用价值和残值。

3. 算力租赁商业模式优势

• 长周期签约模式：五年期合同可锁定稳定现金流，盈利可预测性强。
• 硬件残值保障：GPU设备具有长期残值，可有效平滑重资产投入风险。
• Token分成模式：作为新兴盈利模式，有望打开中长期增长空间。

关键信息

算力租赁业务流程

1. 上游：提供GPU服务器及相关算力资源（如智算中心、云厂商）。
2. 中游：完成算力资源部署、运行保障及统一调度。
3. 下游：客户按需调用算力资源，用于AI训练、推理、推荐算法等场景。

算力租赁财务表现

• 构建的算租股票池显示，相关公司在26Q1进入明显放量拐点。
• 关键财务指标如在建工程、预付款项、存货、固定资产等显著增长，表明行业景气度提升。

项目盈利周期分析

• 初期：项目处于部署阶段，利润率较低甚至为负。
• 中期：进入收入确认阶段，利润率逐步提升。
• 后期：稳定运营后，利润率可达25%以上，固定成本被摊薄，盈利持续修复。

五年期合同对盈利的影响

• 若客户续约，新增收入不受前期债务约束，经营杠杆提升，盈利能力增强。
• 单个五年期合同可覆盖约5年的数据中心租赁成本，为项目提供稳定现金流保障。

市场格局

• 需求端：以互联网行业为主，占比约62%，其次为政府、金融、医疗、教育、制造等。
• 供给端：云服务商及电信运营商占据约70%市场份额，第三方IDC服务商约7%，地方政府、跨界厂商等约23%。
• 行业梯队：
  • 第一梯队：公有云服务商
  • 第二梯队：电信运营商
  • 第三梯队：第三方IDC服务商
  • 第四梯队：地方政府、跨界厂商等

风险提示

1. 海外芯片出口管制风险：可能限制高端芯片进口，影响企业算力资源获取。
2. 重资产扩张风险：现金流紧张、残值收益不及预期，可能影响项目进度。
3. Token分成模式落地风险：尚未形成统一规则，商业化示范不足，可能影响盈利弹性。
4. 下游客户资本开支收缩风险：若客户缩减投资或违约，将导致算力集群空置率上升，影响企业稳定收益。

投资建议

算力租赁行业在当前高景气环境下，具备持续发展的潜力。企业通过长租合约锁定现金流，利用Token分成模式拓展盈利空间，同时需具备稳定资源获取、高效交付运维及良好资金调度能力。随着AI商业化进程加快，算力租赁将成为支撑算力需求的重要力量，行业景气度有望持续提升。