20260324-开源证券-宏观经济专题_通胀上行幅度与持续性或超预期—基于原油价格的情景测算_12页_1mb

2026年3月24日宏观经济专题总结：通胀上行幅度与持续性或超预期

核心内容概述

本报告由开源证券宏观研究团队发布，重点分析2026年PPI（工业生产者价格指数）的上行趋势及驱动因素。报告指出，近期PPI的上行主要由输入性因素中的金属链推动，特别是有色金属冶炼及压延加工业。同时，中东地缘冲突引发的原油价格上涨可能进一步助力PPI同比在3-4月转正。此外，报告通过情景分析预测，若原油价格上升至160美元/桶，PPI同比可能达到5.0%左右。

主要观点

1. 近期PPI上行主要由金属链贡献

• PPI同比快速回升：2025年7月PPI同比为-3.6%，2026年2月回升至-0.9%，显示PPI同比正逐步改善。
• PPI环比创新高：2026年1-2月PPI环比分别为0.48%和0.36%，创2024年以来新高。
• 输入性因素主导：输入性因素中的有色金属冶炼及压延加工业是PPI环比上行的主要来源，贡献分别达0.36%和0.32%。

2. 原油价格上涨可能助力PPI同比转正

• 地缘冲突推动油价上涨：2026年2月28日中东地缘冲突爆发，WTI原油价格大幅上行，铜价有所下跌。
• PPI环比有望进一步上升：截至3月中下旬的高频数据拟合值显示，3月PPI环比或达0.6%，预计3月下旬至4月油价仍处高位。
• PPI同比或于3月转正：由于国内价格对输入性因素的滞后反应，预计PPI同比最早在3月转正。

3. 原油成本传导力远高于有色金属

• 传导系数差异显著：根据2023年投入产出表测算，油气开采业的完全成本传导系数为9.7%，煤炭采选为10.2%，而有色采选仅为1.9%。
• 传导影响力差异：即使原油价格上涨对有色金属链产生压制，其对下游行业的价格影响远高于有色金属链。
• 地缘冲突或提升PPI上行幅度与持续性：若地缘冲突持续，原油价格上涨将显著提高PPI上行的幅度与持续时间。

4. 情景分析：原油价格上升至160美元/桶对PPI的影响

• 自然条件下的预测：若无地缘冲突，2026年PPI同比预计在0.9%左右，CPI同比在1.4%左右。
• 情景一（冲突升级）：若WTI原油价格中枢上升至160美元/桶，LME铝价达4000美元/吨，LME铜价跌至9000美元/吨，PPI同比或达5.0%，CPI同比或达2.0%。
• 情景二（冲突部分存在）：若WTI原油价格中枢达120美元/桶，LME铝价达3800美元/吨，LME铜价达10000美元/吨，PPI同比或达3.4%，CPI同比或达1.6%。
• 情景三（冲突缓解）：若WTI原油价格中枢降至80美元/桶，LME铝价达3600美元/吨，LME铜价维持在12000美元/吨，PPI同比或达1.8%，CPI同比或达1.4%。

关键信息

• PPI同比转正条件：未来10个月PPI环比只要保持在-0.08%以上，2026年PPI平均同比即可转正。
• 煤炭价格调控作用：若原油价格上行过快，国家可能通过调控煤炭价格来缓冲PPI的上行压力。
• 行业影响：煤炭、油气等行业对PPI的传导力显著高于有色金属行业。
• CPI与PPI关系：原油价格上涨主要影响CPI中的交通工具用能源项，而PPI对CPI的传导可能被低估。

风险提示

• 价格传导系数测算可能存在误差；
• 实际PPI传导效果可能不及完全传导系数；
• PPI对CPI的传导可能被低估。

数据来源与图表说明

• 数据来源：Wind、开源证券研究所；
• 图表目录：
  • 图1：近期PPI环比上行最主要动能来源于输入性因素；
  • 图2：输入性因素中主要贡献项为有色金属；
  • 图3：地缘冲突发生后，原油价格大幅上行，铜价有所下挫；
  • 图4：国内汽油价格变化滞后于国际原油价格；
  • 图5：若3月PPI环比为0.6%，则3月PPI同比将转正；
  • 图6：历史上看，PPI大幅持续回升多数情况下由全球性价格上行主导；
  • 图7：AI产业投资与逆全球化背景下的资源需求驱动有色、电气、计算机通信电子价格上行；
  • 图8：国内反内卷政策实施以来，传统领域对PPI环比的贡献发生明显边际变化；
  • 图9：未来10个月PPI环比只要保持在-0.08%以上，2026年PPI平均同比即可转正；
  • 图10：油气开采直接成本传导影响力远高于有色；
  • 图11：油气开采完全成本传导影响力远高于有色；
  • 图12：2021年末，我国合理调控煤炭价格；
  • 图13：2021年至2022年，我国PPI同比下行速度快于欧美日韩。

表格摘要

结论

本报告指出，2026年PPI的上行趋势主要由输入性因素中的金属链推动，特别是有色金属冶炼及压延加工业。若中东地缘冲突持续，原油价格进一步上涨将显著增强PPI的上行幅度与持续性，甚至可能推动PPI同比达到5.0%。同时，报告强调，原油成本传导力约为有色金属的5倍，国家可能通过调控煤炭价格来缓解PPI的过度上行。此外，PPI对CPI的传导可能被低估，需谨慎对待。