> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 高库存背景下终端存在采购需求 # 策略摘要 氧化铝：铝土矿供给过剩预期未发生改变，但需要关注中东危机对运费造成的影响，短期来看氧化铝厂原料储备充足，矿端价格难上涨。供应端因北方氧化铝厂持续压产造成供应过剩的压力有所缓解，社会库存累库幅度放缓，且由于保证长单供应需求而外购氧化铝的情况，现货市场成交价格有小幅上涨可能，电解铝厂原料库存高位回落，但电解铝厂对涨价接受度交差。仓单压力依旧较大，随着2月底盘面绝对价格的回落，盘面对现货处于相对平水状态，短期进一步快速下跌难度较大。广西新增产能预计4月份投产6月份出料，但由于签订部分长单的保供需求，现货市场同样存在采购需求，当前现货市场难以体现出明显过剩，存在结构性供需错配的可能。但整体格局供应过剩矛盾不变，价格暂不存在上涨驱动力，反弹后仍可卖出保值。 电解铝：海外不确定扰动仍然存在，地缘政治危机强化，中东地区可能造成海外电解铝供应减少，运输受阻以及运费提高；美国关税仍存在上涨的可能，降息大周期依旧不改，海外宏观多空扰动均在，资金避险需求不改，电解铝仍存一定的金融属性。此外海外现货升水保持高位并持续上涨，海外需求旺盛。国内方面，供需平衡方面基本面矛盾并不突出，虽然节前价格向下传导不畅，下游提前停工放假，社会库存累库超常规季节性，但节后下游存在刚需采购需求，关注节后的消费复苏情况。两会即将召开，国内拉动内需底色不变，长期消费依旧偏乐观，铝价仍存逢低买入保值的性价比。 # 核心观点 # 铝土矿 根据海关数据统计，2025年12月铝土矿进口量14673418吨，环比波动-435557吨，同比波动 $-2.02\%$ ，1-12月累计进口量20053万吨，同比波动 $+26.30\%$ ，其中几内亚进口量149496938吨，同比增长波动 $+35.75\%$ 。几内亚矿端供应暂无扰动，但中东地缘危机可能造成运费上涨。 根据钢联数据统计，港口进口矿最新库存2614.5万吨，2月港口库存增加195万吨，氧化铝厂内库存2454万吨，环比变化-12.0万吨。海外矿端发运方面，澳洲进入雨季发运量减少，但几内亚供给正常，中国到港量存在保证，且由于国内北方氧化铝厂存在少量减产行为，矿端供应依旧过剩。 现货市场方面，当前几内亚FOB报价37美元/吨，国内冶炼厂对矿端采购积极性依旧不高，SMM几内亚CIF价格60美元/吨，相较1月底下滑1美元/吨，海运费23.5美元/吨，相较1月底下滑1美元/吨。不过海运费的走势需要关注，一方面随着几内亚铝土矿以及铁矿发运量增加造成运力偏紧，另一方面中东危机造成原油价格上涨。 根据SMM统计，2026年2月中国铝土矿产量476万吨，环比变化-58万吨，同比波动 $+6.13\%$ 。北方内陆冶炼厂依旧存在转进口矿生产的趋势，国产矿供应并不紧缺。 # 氧化铝 根据SMM统计，2026年2月中国氧化铝产量660.0万吨，环比变化-78.5万吨，同比波动 $-4.83\%$ 。根据海关数据统计，2025年12月中国氧化铝净进口1.8万吨，1-12月中国氧化铝累计净出口135万吨。 现货市场价格方面，春节前国内氧化铝现货价格保持低位平稳，春节后北方一氧化铝厂因指标问题突发减产，虽然减产规模不足以扭转过剩格局，但长单保供需求而在现货市场采购，现货市场价格小幅反弹10元/吨，SMM山西 现货价格上涨至2620元/吨，现货市场实际成交价格2700元/吨左右，海外氧化铝价格稳定于313美元/吨。 成本方面，按照60美元/吨进口矿价格计算，中国氧化铝边际生产最高成本、即山西地区用进口矿生产现金成本2505元/吨。 库存方面，社会总库存最新数据568.5万吨，2月库存增加12万吨，电解铝厂内原料最新库存380.9万吨，2月增加1.4万吨，仓单最新库存310658吨，2月增加13.9万吨。 # 电解铝 根据SMM统计，2026年2月中国电解铝产量346.0万吨，环比变化-33.9万吨，同比波动 $+3.61\%$ 。2025年12月中国电解铝净进口15.2万吨，1-12月电解铝累计净进口224.2万吨，累计同比增加 $11.2\%$ 。 库存方面，电解铝社会最新库存115.7万吨，2月铝锭累库37.5万吨，铝棒社会库存39.8万吨，2月铝棒库存增加15.4万吨，结节性累库幅度超历年同期水平，关注节后的复苏节奏。 成本方面，电解铝行业目前加权成本16258元/吨，利润7152元/吨。 # 下游消费 线缆开工率 $47.6\%$ ，环比变化 $-2.4\%$ ；铝板开工率 $70.2\%$ ，环比变化 $+5.6\%$ ；铝箔开工率 $71.8\%$ ，环比变化 $+4.9\%$ ；铝水比例 $64.4\%$ ，环比变化 $-7.7\%$ 。最新周度数据，铝棒周度产量24.7万吨，环比变化-0.2万吨，铝板带箔周度产量33.9万吨，环比变化 $+0.8$ 万吨。 2025年12月中国铝材净出口43.9万吨，同比减少 $0.9\%$ ，1-12月累计净出口517.5万吨，累计同比下滑 $12\%$ 。铝制品出口34.3万吨，同比增长 $11.8\%$ ，1-12月累计出口363.3万吨，累计同比增长 $11.9\%$ 。 # 策略 单边：电解铝：谨慎偏多 铝合金：谨慎偏多 氧化铝：中性 套利：多电解铝空铝合金 # 风险 1、\t几内亚政局不稳定干扰 2、\t旺季需求不及预期 3、海外流动性收紧 # 图表 图1：进口铝土矿价格 4 图2：国产铝土矿价格 4 图3：SMM铝土矿分省份月度产量：全国同比 4 图4：铝土矿进口量 4 图5：铝土矿：进口：港口库存：中国（周） 5 图6：铝土矿：43家样本企业：库存：中国（月） 5 图7：氧化铝现货价格 5 图8：氧化铝基差（现货-主力合约） 5 图9：氧化铝：产量：中国（周） 5 图10：氧化铝月度净进口量 5 图11：氧化铝(山西进口矿)成本利润 6 图12：氧化铝(山西 国产矿) 完全成本 6 图13：氧化铝总库存 6 图14：电解铝厂内氧化铝库存 6 图15：SHFE日库存：氧化铝：总：库存期货 6 图16：氧化铝港口库存：港口合计 6 图17：氧化铝进口盈亏 7 图18：电解铝国内升贴水 7 图19：SMM电解铝出口利润模型：LME0-3升水 图20：电解铝周度产量 7 图21：中国电解铝产量 7 图22：电解铝开工率及铝水比例 7 图23：中国电解铝净进口 8 图24：进口盈亏：铝：现货：最新价 8 图25：SMM电解铝成本模型：利润 8 图26：电解铝分地区社会库存：合计 8 图27：LME库存 8 图28：上海期货交易所铝锭库存 8 图29：铝棒库存 9 图30：铝下游龙头企业周度开工率行业平均开工率 9 图31：铝板带开工率 9 图32：铝箔开工率 9 图33：铝线缆开工率 9 图34：家电：产量：累计同比 9 图35：汽车产量 10 图36：新能源汽车生产量 10 图37：组件产量 10 图38：光伏新增装机容量 10 图39：房屋施工面积：累计同比 10 图40：房地产开发投资累计同比 10 表1： 4 表1: <table><tr><td></td><td>电解铝</td><td>氧化铝</td><td>铝合金</td></tr><tr><td>基差现状</td><td>8月华东现货与主力合约价差运行在-90元/吨~90元/吨之间</td><td>8月山西现货与主力合约价差运行在-160元/吨~-20元/吨</td><td>8月宁波现货与主力合约价差运行在-200元/吨~-90元/吨</td></tr><tr><td>基差分析与展望</td><td>电解铝库存绝对值依旧偏低，旺季预期犹在</td><td>现货过剩局面依旧</td><td>消费旺季预期犹在，返税取消尚未交易完全，但期货活跃度或有影响</td></tr><tr><td>基差策略</td><td>正套</td><td>无</td><td>正套</td></tr><tr><td>注</td><td colspan="3">基差统一定义：现货-期货主力合约，基差走强为基差自然数变大，基差走弱为自然数变小</td></tr></table> 资料来源：华泰期货研究院 图1：进口铝土矿价格 资料来源：SMM 图3：SMM铝土矿分省份月度产量：全国同比 资料来源：SMM 图2：国产铝土矿价格 资料来源：钢联大宗 图4：铝土矿进口量 资料来源：钢联大宗 图5：铝土矿：进口：港口库存：中国（周） 资料来源：钢联大宗 图6：铝土矿：43家样本企业：库存：中国（月） 资料来源：钢联大宗 图7：氧化铝现货价格 资料来源：SMM 图8：氧化铝基差（现货-主力合约） 资料来源：钢联大宗 图9：氧化铝：产量：中国（周） 资料来源：钢联大宗 图10：氧化铝月度净进口量 资料来源：中国海关总署 图11：氧化铝(山西_进口矿)成本利润 资料来源：SMM 图12：氧化铝(山西_国产矿)_完全成本 资料来源：SMM 图13：氧化铝总库存 资料来源：钢联大宗 图14：电解铝厂内氧化铝库存 资料来源：钢联大宗 图15：SHFE日库存：氧化铝：总：库存期货 资料来源：上海期货交易所 图16：氧化铝港口库存：港口合计 资料来源：SMM 图17：氧化铝进口盈亏 资料来源：SMM 图18：电解铝国内升贴水 资料来源：钢联大宗 图19：SMM电解铝出口利润模型：LME0-3升水 资料来源：SMM 图20：电解铝周度产量 资料来源：钢联大宗 图21：中国电解铝产量 资料来源：SMM 图22：电解铝开工率及铝水比例 资料来源：SMM 图23：中国电解铝净进口 资料来源： 图24：进口盈亏：铝：现货：最新价 资料来源：SMM 图25：SMM电解铝成本模型：利润 资料来源： 图26：电解铝分地区社会库存：合计 资料来源： 图27：LME库存 资料来源： 图28：上海期货交易所铝锭库存 资料来源： 图29：铝棒库存 资料来源： 图30：铝下游龙头企业周度开工率行业平均开工率 资料来源： 图31：铝板带开工率 资料来源： 图32：铝箔开工率 资料来源： 图33：铝线缆开工率 资料来源： 图34：家电：产量：累计同比 资料来源： 图35：汽车产量 资料来源： 图37：组件产量 资料来源： 图36：新能源汽车生产量 资料来源：阿拉丁 图38：光伏新增装机容量 资料来源：上海有色 图39：房屋施工面积：累计同比 资料来源： 图40：房地产开发投资累计同比 资料来源： # 本期分析研究员 # 师橙 从业资格号：F3046665 投资咨询号：Z0014806 # 封帆 从业资格号：F03139777 投资咨询号：Z0021579 # 陈思捷 从业资格号：F3080232 投资咨询号：Z0016047 # 联系人 # 葡一杭 从业资格号：F03149704 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 # 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 # 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000 电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com # 华泰期货 # HUATAI FUTURES 华泰期货 研究院 Huatai Futures Research Institute 客服热线：400-628-0888 官方网址：www.htfc.com 公司总部：广州市南沙区横沥镇明珠三街1号10层1001-1004、1011-1016房