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华创·每日最强音总结：拐点——流动性量变的开始 | 宏观+计算机（20260522）

核心内容

本报告聚焦当前中国金融市场的流动性状态及未来趋势，同时对计算机行业中的算力网络建设进行点评。报告指出，当前流动性呈现“双宽”特征，但央行态度已有所微调，流动性宽松的边际空间可能受限。

主要观点

1. 当前流动性状态

• 银行间流动性：自2023年9月以来，DR007持续运行在政策利率（7天逆回购利率）下方，且其90日波动标准差处于十年低位，表明流动性“又低又稳”。
• 非银机构流动性：非银存款年化增长规模创十余年来新高，反映非银机构持有大量待配置资金。
• 流动性双宽的影响：在当前环境下，流动性宽松对股债两类资产形成共同支撑，推动市场出现“股债双牛”现象。

2. 央行态度转变

• 数量层面：3月以来，买断式逆回购持续净回笼，4月MLF缩量续作，中长期流动性投放力度有所收敛。
• 政策表述：一季度货政报告删除“降准降息”表述，转而强调“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”。
• 监管关注：央行对资金空转、杠杆风险及债市定价效率的关注显著提升，5月18日《金融时报》也指出非银机构过度加杠杆、期限错配是风险因素之一。

3. 流动性“量变”与“质变”判断

• 量变阶段：当前央行流动性投放收敛仍属于“量变”阶段，但需警惕其是否演变为“质变”。
• 关键指标：建议通过观察同业存单净融资规模来判断流动性是否由“量变”转向“质变”。
  • 若同业存单净融资为负，说明银行负债端压力不大，流动性仍宽松；
  • 若净融资转正，意味着商业银行主动负债需求上升，银行间资金利率可能抬升。

4. 未来流动性关注点

• 风险信号：需关注银行间资金利率是否出现超预期波动或趋势性抬升，这可能是流动性由宽松转向紧缩的信号。
• 非银流动性独立性：非银流动性主要来源于居民存款搬家，银行间流动性收缩尚不足以影响非银端的宽松状态。

关键信息

流动性指标分析

• DR007：长期低于政策利率，波动性低。
• R001成交量/质押式回购20日移动平均值：接近90%极端值，显示期限错配情绪升温。
• 非银存款年化增长：创十余年来新高，显示非银体系流动性充足。

央行操作与政策

• 流动性工具：MLF、逆回购等工具缩量，体现中长期流动性投放力度收敛。
• 政策导向：强调“引导隔夜利率在政策利率附近运行”，关注资金空转与杠杆风险。

算力网络建设

• 政策推动：央视与新华社均强调算力网建设对数字经济与AI产业的重要性，支持“算力一张网”战略。
• 技术趋势：算力需求从训练端转向推理端，推动算网一体、云边端协同技术发展。
• 国产替代加速：国产GPU/AI芯片市场份额突破40%，算力网建设正推动全栈自主可控。

投资建议（计算机行业）

风险提示

• 货币政策超预期：可能对流动性产生较大影响。
• 出口结汇超预期：可能为流动性提供额外支撑。
• 结构性工具超预期：可能改变流动性格局。
• 计算机行业风险：下游需求不及预期、国产替代进展不及预期、算力网建设推进节奏不及预期。

总结

当前流动性处于“双宽”状态，但央行态度已出现边际收紧。银行间流动性因资金空转与期限错配风险被监管关注，而非银流动性仍保持宽松。未来需重点关注银行间资金利率是否出现超预期波动，或由低位稳定转向趋势性抬升，这将是流动性“质变”的信号。与此同时，算力网络建设加速，国产替代进程提速，相关行业迎来发展机遇。