> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 资金面的纠结：固定收益市场周观察总结 ## 核心内容 二季度以来，资金面持续宽松，成为支撑债市的核心因素。这种宽松并非由央行过度投放流动性引起，而是由于银行资负结构的改善。具体表现为人民币贬值预期向升值预期转化，企业结汇意愿提升，形成大量企业存款，改善银行负债端；同时，银行资产端信用扩张主要依赖政府债券投资，信贷投放低迷，这一趋势在2026年仍未发生反转。 ## 主要观点 1. **资金面宽松原因** - 人民币升值预期促使企业结汇意愿提升，增加企业存款，改善银行负债端。 - 银行资产端主要依赖政府债券投资，信贷投放低迷，导致资产端信用扩张受限。 2. **央行操作策略** - 为避免流动性泛滥，央行放缓银行向央行结汇节奏，减少外汇占款增加量。 - 减少MLF、逆回购等操作规模，以控制基础货币投放。 - 在结构性通胀和内需尚未修复的背景下，央行避免释放流动性过紧信号。 3. **资金面宽松的持续性** - 即使央行减少公开市场投放，资金面整体宽松格局仍可能持续。 - 超储率与资金利率相关性减弱，但当超储率降至历史低位以下时，可能对资金利率产生指引作用。 - 银行资产负债结构的改变是打破资金宽松局面的关键因素，如信贷需求、政府融资需求提升，居民恢复房地产购置热情等。 4. **投资建议** - 债市整体呈现窄幅震荡，10年期国债利率突破1.7%或1.9%均需新催化剂。 - 市场对资金细微波动敏感，关注央行表态变化，把握波段机会。 - 品种选择上，建议关注高流动性品种，如长端利率债和中端信用债。 ## 关键信息 - **资金面数据**：2026年一季度末超储率为1.4%，低于2025年初的1.0%，仍需央行进一步回笼资金。 - **央行操作**：2026年4月，MLF净投放为-2000亿元，7天逆回购净投放为-3500亿元，公开市场操作整体净回笼。 - **利率债发行**：本周利率债预计发行6727亿元，处于同期中性水平。 - 国债发行规模预计为4850亿元，包括3只附息一般国债和1只超长特别国债。 - 地方债发行规模为877亿元，其中新增专项债103亿元，再融资专项债553亿元。 - **债市表现**：上周中债国债到期收益率上行，1年期上行2.5bp，10年期上行2bp，收益率曲线继续平坦化。 - **高频数据**：生产端开工率多下行，高炉、半钢胎、PTA开工率下降，沥青开工率上升。4月下旬日均粗钢产量同比降幅扩大至-2.2%。 - **需求端**：汽车批发销量同比改善，但零售销量同比下滑。土地成交面积同比转正，商品房销售面积同比转负。 - **出口与价格**：SCFI和CCFI综合指数有所回升，布油价格下跌，铜铝价格上涨，螺纹钢库存下降，但去库速度放缓。 ## 风险提示 - 供给节奏超预期 - 政策变化超预期 - 货币政策变化超预期 - 经济基本面变化超预期 - 信用风险暴露超预期 - 数据统计可能存在遗漏 ## 数据来源 - Wind - iFinD - 东方证券研究所 ## 相关报告 - **溢价率高位,转债聚焦局部机会**: 可转债市场周观察（2026-05-07） - **短端表现继续偏强**: 信用债市场周观察（2026-04-28） - **震荡不改情绪,溢价率再度冲高**: 可转债市场周观察（2026-04-27） - **超长特别国债发行会收敛资金面吗?**: 固定收益市场周观察（2026-04-22）