20260301-华泰期货-新能源及有色金属月报_原料端偏紧与高库存相博弈_铜价或震荡走高_11页_2mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 原料端偏紧与高库存相博弈 铜价或震荡走高 # 市场要闻与重要数据 1. 矿端供应方面，2026年2月，铜精矿市场呈现"现货TC持续承压、供应扰动与新增项目并存的格局。进口铜精矿现货TC指数从月初的-52.37美元/干吨小幅回升至月末的-50.43美元/干吨，整体仍处于深度负值区间，反映矿端供应持续紧张。智利Mantoverde铜矿罢工于2月初结束，但Codelco旗下El Teniente矿因2025年事故影响，未来五年产量将维持低位，凸显全球主要铜企供应增长乏力。与此同时，西藏多龙铜矿7500万吨/年采选工程设计项目于2月5日正式开标，探明铜资源量约2000万吨，长期看将提升国内资源自给能力。SMM十一港铜精矿库存2月27日为61.12万实物吨，较月初减少2.72万吨，港口库存处于相对低位。展望3月，二季度国内多家大型冶炼厂检修计划（涉及粗炼产能超200万吨）将对原料需求形成阶段性抑制，现货TC有望止跌企稳，但全年矿端偏紧格局难改。 2. 粗铜供应方面，2月，粗铜市场呈现加工费持续上行，供应边际改善的态势。国内南方粗铜加工费从月初的2200-2400元/吨区间稳步提升至月末的2200-2600元/吨，北方粗铜加工费同步从1700-1900元/吨提升至1700-2100元/吨，反映粗铜供应较铜精矿更为宽松。进口CIF粗铜加工费维持90-100美元/吨的稳定区间。这一分化主要源于：一方面，铜精矿供应持续紧张导致冶炼厂对粗铜需求增加；另一方面，部分冶炼厂节前备货充足，节后采购节奏放缓，粗铜现货市场成交活跃度一般。值得注意的是，2月国内粗铜加工费已处于近年来高位，对冶炼厂利润形成一定支撑。展望3月，随着二季度大型冶炼厂检修计划临近（涉及粗炼产能超200万吨），冶炼厂对粗铜的备库需求有望阶段性提升，但高加工费下粗铜供应弹性较大，预计加工费将维持高位震荡，上行空间有限。同时，需关注铜精矿与粗铜价差变化对冶炼厂原料采购策略的影响。 3. 精炼铜冶炼与进出口方面，2月精铜市场经历了节前补库至假期停滞再至节后高库存压制的完整周期。春节前，铜价回落刺激下游逢低采购，现货升贴水由贴水转为升水，上海地区一度出现升水40元/吨。节后归来，社会库存超预期垒库，上海地区库存突破30万吨历史性高位，现货贴水持续走扩至260元/吨。进口方面，2月洋山铜溢价整体震荡，节前因进口窗口打开，周均溢价一度涨至37美元/吨。节后受海内外库存大幅累积影响，进口窗口关闭，2月27日进口盈亏降至-1001.62元/吨，洋山铜溢价回落至50美元/吨。LME库存持续增加，亚洲地区库存从14.49万吨增至18.7万吨，全球显性库存压力凸显。展望3月，供应端压力预计持续，进口铜到港及仓单流出将继续压制现货，高库存成为核心压制因素，但随着元宵节后下游全面复工，库存去化节奏有望加快，现货贴水或在3月中下旬逐步修复。 4. 废铜生产及进出口方面，2月废铜市场在春节前经历了铜价高位震荡，广东光亮铜价格维持在89000元/吨附近，但市场交投清淡，呈现典型\{"有价无市\}"格局，贸易商以执行前期长单为主。精废价差（含税）从月初的3150元/吨收窄至月末的2782元/吨，再生铜杆经济性空间收窄。节后，废铜杆企业复产明显迟于预期，原计划正月初八复工的企业普遍推迟至正月初十，且设备烘炉流程需2天左右，实际成品产出延迟至3月1日前后。本周再生铜杆开工率仅为 $2.15\%$ ，较节前大幅下降，同比下降31.52个百分点。进口废铜方面，1#废紫铜扣减从26美分/磅降至22.5美分/磅后回升至28.5美分/磅，美国黄杂铜CIF价格维持高位。展望3月，随着元宵节后南方货场全面复工，废铜供应量将逐步回升；但高铜价抑制下游补库情绪，再生铜杆需求复苏需待3月初成品供应释放与终端订单回暖，市场真实供需矛盾将在3月显现。 5. 初级加工端方面，2月，精铜杆方面，节前开工率维持在69.07%的相对高位，但节后首周（2月6-12日）骤降至56.64%，第二周（2月23-27日）仅18.38%，较预期低1.57个百分点，企业复工呈现错峰特征，预计元宵节后才能全面恢复。电线电缆行业开工率从节前60.15%降至节后27.72%，但电力领域订单支撑相对较强。漆包线行业开机率从节前83.8%降至49.93%，家电、新能源汽车及电力变压器领域需求强劲，相关企业开机率已回升至九成以上，而传统领域订单平平。黄铜棒行业开工率从节前46.4%骤降至17.12%，中小企业仍处于停工状态。再生铜杆方面，节后开工率仅2.15%，复产推迟导致供应空窗期拉长。展望3月，随着行业基本实现全面复工，精铜杆开工率预计大 幅回升至 $57.97\%$ ，铜线缆开工率有望增至 $58.36\%$ ，漆包线开机率将回升至 $78.4\%$ ，但整体生产水平仍难完全恢复至节前正常状态，需关注下游订单实质性回归节奏。 6. 终端消费方面，2月，终端消费呈现节前备货积极，假期停滞，节后复苏滞后的三阶段特征。春节前，铜价回落刺激下游逢低采购，精铜杆、铜管等行业开工率超预期维稳，电网订单持续落地，装备线缆订单同步增长，终端企业集中补库。春节期间，市场进入传统休假期模式，绝大多数贸易商及下游企业暂停现货操作，实际消费基本停滞。节后归来，终端复苏进程明显滞后。一方面，下游加工企业复工节奏偏慢，正月十五前多数企业尚未完全复产。另一方面，高铜价对需求形成抑制，企业采购情绪偏弱，以分批次刚需采购为主。分领域看，电力领域订单支撑较强，而建筑、通信等领域订单表现偏弱，终端消费呈现分化格局。库存方面，节后社会库存超预期累积，上海地区较节前垒库9.75万吨，广东地区增加4.37万吨，高库存对现货形成持续压制。展望3月，随着元宵节后终端行业全面复工，订单释放节奏有望加快，电力、新能源等领域需求将持续向好，但建筑等传统领域复苏缓慢，整体消费全面恢复至节前水平仍需时日，预计3月中下旬市场真实供需矛盾将得以显现，库存去化进度将成为关键观察指标。 7. 库存方面，2月间，全球铜库存全面累积。LME亚洲库存增 $29\%$ 至18.7万吨，北美激增 $166\%$ 至4.10万吨。COMEX库存升至60.04万短吨。国内社会库存从32.28万吨跃至53.17万吨，创历史高位。保税区库存维持6.76万吨低位。展望3月，库存或将先增后减，上旬进口铜陆续到港仍有压力，中下旬下游复工后去化通道有望开启。预计3月末国内社会库存回落至45万吨附近，全球显性库存压力边际缓解但仍处高位，去化进度将成为影响铜价的核心变量。 总体而言，2026年2月铜产业链整体呈现供应端压力累积、需求端复苏滞后的格局，春节因素放大了季节性波动。展望3月，随着下游全面复工，市场有望从供强需弱向供需再平衡过渡，但高库存去化节奏、铜价高位持续性及终端订单恢复力度将是决定3月市场走向的核心变量。 # 策略 铜：谨慎偏多 3月铜市处于供需再平衡关键期。供应端全球库存高位，上旬仍有压力。需求端元宵节后复工改善，但高铜价抑制补库，库存去化存不确定性。矿端偏紧，宏观面多空交织。铜价预计仍以震荡缓慢上行为主。 操作建议： 现货企业：建议3月上旬维持谨慎采购策略，利用深贴水结构逢低按需补库，避免高位集中备货。中游加工企业可优先消化节前原料及成品库存，关注中下旬库存去化信号确认后再加大采购力度。持货商建议逢高降低库存敞口，规避高库存压制下的现货贴水扩大风险。 期货套保操作：建议沪铜在100000元/吨至104600元/吨的区间范围上下沿进行相应的买入以及卖出套保操作。在接近区间上沿时可适当降低（加大）买入（卖出）套保比例，而在接近区间下沿时则可相应降低（加大）卖出（买入）套保比例。 期权：卖出看跌 # 风险 需求持续偏弱 流动性踩踏风险 # 图表 图1：TC价格 | 单位：美元/吨 图2：中国铜精矿进口量（合计）|单位：万吨 图3：粗铜加工费|单位：元/吨、美元/吨 图4：国内阳极铜进口量|单位：万吨 5 图5：国内粗铜产量|单位：万吨 5 图6：精铜冶炼利润|单位：元/吨 5 图7：国内精铜产量|单位：万吨 5 图8：硫酸价格|单位：元/吨硫酸价格|单位：元/吨 图9：国内废铜产量|单位：万吨 6 图10：国内精废价差|单位：元/吨 6 图11：现货铜进口盈亏|单位：元/吨 6 图12：国内精铜进口量|单位：万吨 6 图13：国内废铜进口量|单位：万吨 6 图14：进口自美国废铜比例 | 单位：% 图15：国内铜材开工率|单位：% 图16：国内铜杆开工率（周度）|单位：% 图17：铜管、铜板带箔开工率 | 单位： $\%$ 图18：国家电网实际投资完成额 | 单位：亿元、% 图19：国家电网计划投资与实际完成额 | 单位：亿元 图20：国家电网实际投资完成额 | 单位：亿元、% 图21：中国房地产投资额 | 单位：亿、% 图22：中国房地产新开工与竣工面积同比 | 单位：% 图23：国内汽车总产量|单位：万辆 8 图24：国内新能源车产量|单位：万辆 8 图25：国内社库 | 单位：万吨 8 图26：SHFE库存|单位：万吨 8 图27：LME库存|单位：万吨 图28：上海保税区库存 | 单位：万吨 9 图29：LME亚洲库存|单位：万吨 9 图30：Comex库存|单位：万吨 9 表1：铜品种基差状况描述表(2026年2月) 4 表1：铜品种基差状况描述表(2026年2月) 项目 主流品牌与期货主力合约收盘价价差 主流品牌与非主流品牌价差 基差现状 2月沪铜2603合约对SMM1#电解铜升贴水波动剧烈：节前铜价回落刺激补库，现货由贴水-150元/吨回升至升水40元/吨；节后库存超预期垒库，现货快速转为深度贴水，2月末运行至贴水-260元/吨附近，基差由正转负且波动幅度超300元/吨。 主流平水铜对湿法铜价差由节前70元/吨收窄至2月末30元/吨；好铜对平水铜溢价由120元/吨压缩至80元/吨。高库存下可交割货源充裕，主流品牌溢价承压，湿法铜因交割受限价差维持低位。 基差解析与预测 春节因素放大季节性波动：节前下游逢低补库叠加冶炼厂出口及交割，现货紧俏推升升水；节后进口铜持续到港、仓单流出及下游复工缓慢，社会库存突破50万吨历史高位，压制现货贴水走扩。预计3月上旬库存仍有累积压力，贴水维持-200至-300元/吨；中下旬随着下游全面复工及库存去化，贴水有望收窄至-100元/吨以内，若去化超预期或现小幅升水。 进口铜持续流入，非主流品牌货源宽松，主流品牌交割优势弱化；但3月合约交割后，随着库存去化及可交割货源减少，主流品牌溢价有望修复。湿法铜因下游复工缓慢、实际需求偏弱，价差维持低位运行。 基差策略 做空基差：3月上旬若沪铜贴水收窄至-150元/吨以内（库存未有效去化），可卖2603合约同时做多SMM1#现货指数，目标价差收敛至-250元/吨，止损-100元/吨。做多基差：中下旬若贴水扩大至-300元/吨以下且库存去化信号确认，反向操作博弈贴水修复。 持有主流交割品牌，3月上旬逢高卖出湿法铜现货或远月合约，博取品牌溢价收益；中下旬关注库存去化后主流品牌溢价修复机会，适时平仓或反向操作。 备注 铜品种主流品牌包括：贵冶 铜冠 大江等 资料来源：SMM华泰期货研究院 图1：TC价格 | 单位：美元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图2：中国铜精矿进口量（合计）|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图3：粗铜加工费|单位：元/吨、美元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图4：国内阳极铜进口量|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图5：国内粗铜产量|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图6：精铜冶炼利润|单位：元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图7：国内精铜产量|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图8：硫酸价格|单位：元/吨硫酸价格|单位：元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图9：国内废铜产量|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图10：国内精废价差|单位：元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图11：现货铜进口盈亏|单位：元/吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图12：国内精铜进口量|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图13：国内废铜进口量|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图14：进口自美国废铜比例|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图15：国内铜材开工率|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图17：铜管、铜板带箔开工率|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图16：国内铜杆开工率（周度）|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图18：国家电网实际投资完成额|单位：亿元、% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 国家电网年度实际投资额 国家电网年度计划投资额 图19：国家电网计划投资与实际完成额|单位：亿元 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图20：国家电网实际投资完成额|单位：亿元、% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图21：中国房地产投资额|单位：亿、% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图23：国内汽车总产量|单位：万辆 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图25：国内社库 | 单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图22：中国房地产新开工与竣工面积同比 | 单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图24：国内新能源车产量|单位：万辆 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图26：SHFE库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图27：LME库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图28：上海保税区库存 | 单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图29：LME亚洲库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图30：Comex库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 # 本期分析研究员 # 封帆 从业资格号：F03139777 投资咨询号：Z0021579 # 陈思捷 从业资格号：F3080232 投资咨询号：Z0016047 # 师橙 从业资格号：F3046665 投资咨询号：Z0014806 # 联系人 # 葡一杭 从业资格号：F03149704 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 # 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 # 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101- 2106单元丨邮编：510000 电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com # 华泰期货 # HUATAI FUTURES 华泰期货 研究院 Huatai Futures Research Institute 客服热线：400-628-0888 官方网址：www.htfc.com 公司总部：广州市南沙区横沥镇明珠三街1号10层1001-1004、1011-1016房