> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 固定收益专题：技术进步期，利率是上还是下？——历史复盘及AI时代启示 ## 核心内容 本文探讨了技术进步对利率的影响，重点分析了AI时代对利率走势的可能影响。技术进步对利率具有双向驱动作用，既可能推升利率，也可能压制利率，其最终影响取决于主导因素和净效应。作者通过历史案例分析，指出技术进步期的利率走势通常受多种因素影响，包括资本回报率、资本开支需求、资本密集度、融资方式、物价、就业与收入分配等。 ## 主要观点 - 技术进步通过提高全要素生产率（TFP）和资本边际回报，可能推升自然利率和融资成本。 - 新技术的资本强度与融资方式影响其对利率的拉动作用：重资产技术对利率影响较大，而轻资产技术影响较小。 - 技术进步可能通过降低通胀、改变就业与收入结构、增加社会储蓄率等方式，对利率形成下行压力。 - AI技术的资本开支需求虽快速提升，但对利率影响有限，因其主要依赖算力等基础设施，且融资方式偏向内源和股权融资。 - AI可能加剧贫富差距，提高高收入人群的储蓄率，从而降低利率。 - 历史表明，技术进步期的利率通常呈现先降后升的阶段性变化，但整体趋势偏向下行。 ## 关键信息 ### 技术进步对利率的影响因素 1. **资本回报率**：技术进步提升TFP，提高资本边际回报，可能推升自然利率和融资成本。 2. **资本开支需求**：新技术可能引发阶段性投资浪潮，推高资金需求和利率。 3. **资本密集度**：重资产技术对利率影响较大，轻资产技术影响较小。 4. **融资方式**：企业融资更多依赖内源资金和股权融资，对利率影响有限。 5. **就业与收入分配**：技术进步可能替代劳动力，降低劳动报酬占比，增加储蓄，降低利率。 6. **物价**：技术进步可能带来通缩，降低名义利率。 ### 历史案例分析 #### 第一次工业革命（1760—1840年） - 英国永久公债利率呈现震荡下行趋势。 - 技术进步集中于少数行业，对总体经济影响较小。 - TFP增长缓慢，未能明显推升利率。 - 投资需求上升缓慢，融资渠道主要来自内部，对利率影响有限。 #### 第二次工业革命（1870—1910年） - 各国利率呈现先降后升的阶段性变化，主要受通胀影响。 - 通胀由金本位下的黄金产量变化驱动。 - 铁路过度投资导致企业利润率下降，利率下行。 - 技术扩散缓慢，TFP提升有限，利率整体仍呈下行趋势。 #### 互联网技术革命（1980年至今） - 美国10年期国债收益率持续下行。 - 技术进步加剧贫富差距，提高社会储蓄率，降低利率。 - 融资方式向股权和无形资产倾斜，对利率影响减弱。 - 资本品价格下降，名义投资减少，压低利率。 ### AI时代利率走势分析 - **资本回报率**：AI短期内难以显著提升TFP，因此对利率的推升作用有限。 - **资本开支需求**：AI相关投资快速增加，但主要集中在算力等基础设施，对利率影响有限。 - **资本开支扩散性**：AI技术在不同企业间资本强度分化，融资需求集中于少数企业，对利率影响较弱。 - **融资方式**：AI企业主要依赖内源和股权融资，债务融资需求较低。 - **就业与收入分配**：AI替代劳动力，可能加剧贫富差距，降低劳动报酬，增加储蓄，从而压低利率。 - **物价**：AI可能带来通缩，降低名义利率，进一步支持利率下行趋势。 - **综合判断**：当前AI对利率的影响更偏下行，至少不具备持续大幅抬升利率的基础。 ## 风险提示 - **历史经验失效风险**：当前技术革命与历史时期存在差异，利率传导路径可能不同。 - **AI推动生产率提升超预期风险**：若AI发展速度超预期，可能带动TFP和利率上行。 - **AI融资需求超预期风险**：若AI企业通过债务融资需求增加，可能推升利率。 ## 作者信息 - **分析师**：杨业伟，执业证书编号：S0680520050001，邮箱：yangyewei@gszq.com - **研究助理**：义艺，执业证书编号：S0680125090017，邮箱：yiyi@gszq.com ## 相关研究 1. 《固定收益点评：纯债拉久期扩规模，二级高收益高回撤——债基2026Q2季报分析》 2. 《固定收益点评：超长债利差还会压缩吗？》 3. 《固定收益点评：重仓券有何变化？——26Q2 基金转债持仓分析》