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市占提升支撑主业，空悬起势加速成长

核心内容

公司是国内中重卡曲轴和胀断连杆领域的龙头企业，拥有95%以上的国内主流商用车发动机客户配套率，曲轴/连杆市占率分别为60%/40%。公司依托技术优势、制造实力和客户资源，积极拓展空气悬架业务，有望成为第二增长曲线。

主要观点

• 主业增长稳健：公司曲轴和连杆业务受益于重卡行业集中度提升及技术进步，预计2021-2023年营收和利润将稳步增长。
• 空气悬架市场潜力巨大：国内空气悬架市场在政策推动和成本下降的双重驱动下，预计2025年市场规模将达376亿元，其中商用车140亿元，乘用车236亿元。
• 双路径拓展空悬业务：公司从商用车市场切入，同步开拓乘用车市场，已实现零部件大批量供货，总成产品向部分客户批量供货。
• 盈利预测乐观：公司2021年空气悬架业务收入预计达2亿元，2022-2023年有望实现快速增长，预计2022年空悬业务收入达5.2亿元，2023年达10.4亿元。
• 投资建议上调：基于2022年给予20倍PE，6个月内目标价13.2元，上调公司评级至“买入”。

关键信息

曲轴与连杆业务

• 曲轴业务：公司是国内最大的曲轴专业生产商，2020年曲轴业务收入达28.6亿元，预计2021-2023年营收分别为30.9、34.3、37.4亿元，年增长率分别为8.0%、11.0%、9.0%。
• 连杆业务：公司是国内中重型商用车涨断连杆龙头，2020年连杆业务收入达10.1亿元，预计2021-2023年营收分别为11.6、13.0、14.0亿元，年增长率分别为15.0%、12.0%、8.0%。
• 毛利率：曲轴和连杆业务毛利率均稳步提升，2021年曲轴毛利率为24.5%，连杆毛利率为23.0%，预计2022-2023年分别回升至26.0%、27.0%。

空气悬架业务

• 技术优势：公司拥有丰富的空气悬架相关专利，具备空气弹簧、减振器、分配阀等核心零部件的自制能力和系统总成集成能力。
• 市场增长：预计2021-2023年空气悬架业务收入分别为2.1、5.2、10.4亿元，年增长率分别为150%、100%、100%。
• 客户拓展：公司已与8家挂车厂和6家主机厂合作，乘用车空悬产品已完成装车和调试，预计2021年全年空气悬架业务收入达2亿元。

公司财务表现

• 营收与净利：2020年公司营收达44.3亿元，归母净利润达5.1亿元，2021年前三季度营收40.2亿元，归母净利润4.4亿元，同比增长30.2%。
• 毛利率与净利率：2021年前三季度毛利率为23.0%，净利率提升至11.5%。
• 费用管控：公司期间费用率持续下降，三费之和占营收比例从2015年的15.0%降至2020年的5.5%，2021年前三季度继续下降至4.9%。

市场趋势与政策支持

• 法规推动：《GB7258-2017》和《GB1589-2016》等法规推动商用车空悬市场增长，预计2025年商用车空悬市场空间达140亿元。
• 成本下降：空气悬架成本因供应链国产化而下降，预计2025年乘用车空悬市场空间达236亿元。
• 政策预期：随着治超趋严，支持商用车装配空气悬架的指导性政策有望出台，进一步扩大市场空间。

风险提示

• 原材料价格波动：可能对盈利造成影响。
• 重卡行业波动：可能影响公司经营。
• 政策落地不及预期：可能影响空气悬架市场增长。
• 产品开发进度及新项目获取不及预期：可能影响业务增长。

要事前瞻

• 政策支持：支持商用车装配空气悬架的指导性政策有望出台，推动市场扩容。
• 产线落成：子公司天润智控正在建设多条空气悬架相关产线，提升供货能力。
• 乘用车空悬开发进展顺利：公司已完成SUV和MPV电控空气悬架系统的装车与调试，有望切入乘用车市场。

创新之处

• 市场预测：公司对2020-2025年国内空气悬架市场规模进行了测算，预计2025年市场规模达376亿元。
• 商用车增速高于乘用车：公司认为近两年商用车空悬市场增速将高于乘用车市场，主要由于法规推动和成本优势。
• 非曲轴业务增长：公司非曲轴业务收入占比逐步提升，预计2021-2023年将带来更多增长空间。

总结

公司作为曲轴和连杆领域的龙头，凭借技术优势、制造实力和客户资源，有望进一步提升市占率。空气悬架业务作为第二增长曲线，因政策支持、成本下降和市场需求增长，具备良好的发展前景。公司已具备空气悬架系统总成制造能力，预计2021年全年空气悬架业务收入达2亿元，2022-2023年有望实现快速增长。公司具备较强的研发能力和费用管控能力，财务状况稳健，盈利质量高，具备较强的投资价值。