20260506-西南证券-山西汾酒-600809.SH-全年顺利收官_青20和玻汾彰显韧性_6页_1mb

报告摘要

全年业绩总结：青20和玻汾彰显韧性

核心内容

2025年公司全年实现收入387.2亿元，同比增长7.5%；归母净利润122.5亿元，同比增长0.03%。2026年第一季度实现收入149.2亿元，同比下降9.7%；归母净利润53.8亿元，同比下降19.0%。整体业绩符合市场预期。

主要观点

产品表现
- 青花和玻汾等核心单品在2025年Q2以来表现亮眼，有效对冲了外部饮酒政策趋严带来的压力，推动全年收入实现正增长。
- 预计2025年大众口粮酒玻汾表现最为优异，青花20相对平稳，而腰部老白汾因2024年高基数影响，2025年主要任务是消化渠道库存。
- 2026年Q1汾酒收入同比下降9.2%，其他酒类收入同比下降37.3%，公司主动调整经营节奏，以确保渠道健康。
区域表现
- 2025年省内收入134亿元，同比下降0.8%；省外收入252亿元，同比增长12.7%。
- 省外市场持续拓展，长江以南核心市场增长显著，体现“一体两翼”战略的成效。
- 2026年Q1省内外收入增速分别为0.1%和-15.4%，显示省外市场仍为增长主力。
盈利能力
- 2025年毛利率同比下降1.3个百分点至74.9%，2026年Q1进一步下降3.8个百分点至75%。
- 税金及附加率上升，费用率基本持平，净利率下降2.3个百分点至31.8%，2026年Q1下降4.1个百分点至36.2%。
- 盈利能力有所下移，但现金流整体稳定，2025年经营现金流入357亿元，同比下降3.1%；2026年Q1经营现金流入179亿元，同比增长28.8%。
行业地位
- 作为清香型白酒龙头，公司依托强大的品牌势能和全国化布局，有效应对行业下行压力。
- 2025年是汾酒复兴纲领第二阶段的开局之年，公司定调“稳健”，通过“汾享礼遇”体系调动终端积极性，激发市场新动能。

关键信息

盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为128.4亿元、146.1亿元、166.2亿元，EPS分别为10.52元、11.98元、13.62元，对应动态PE分别为13倍、12倍、10倍。
估值指标：2025年PE为14倍，PB为4.34倍；预计2026年PE下降至13倍，PB下降至4.16倍；2028年PE进一步降至10倍，PB降至3.59倍。
风险提示：经济复苏不及预期和市场竞争加剧是主要风险因素。