深度报告-20260414-国信证券-航发动力-600893.SH-_航改燃+大飞机+军品后装_三轮驱动蓄势待发_30页_2mb

航发动力 (600893.SH) 详细总结

核心内容概述

航发动力是中国航空动力领域的龙头企业，作为中国航空发动机集团有限公司（航发集团）旗下的上市平台，公司业务涵盖航空发动机及衍生产品、外贸出口转包、非航空产品及其他领域。公司被赋予“链长”角色，具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全谱系军用航空发动机研制能力，是国产大飞机和军用航发的主要供应商，同时积极布局航改燃气轮机和低空经济领域。

主要观点

• 业绩承压：2025年公司营收和利润均出现下滑，营收463.31亿元，同比下降3.23%；归母净利润6.34亿元，同比下降26.24%。主要原因是客户需求变化、产品交付不及预期以及研发费用、利息费用上升和计提减值。

• 未来增长潜力：

  • 航改燃：全球燃气轮机市场预计未来10年以7.29%的复合年增长率增长，2035年市场规模达611.3亿美元。航发动力及子公司黎明公司通过参股等方式深度参与燃气轮机产业链，航改燃业务将成为第二增长曲线。
  • 大飞机：中国商飞预测未来20年我国民机交付市场价值达14789亿美元，民用航发市场规模约2.2万亿元。国产CJ-1000A发动机进入适航取证阶段，航发动力作为其核心零部件供应商将直接受益。
  • 军品后装：我国军用飞机新增入列220架，总量需求仍较大。公司作为军用航发龙头，且已布局发动机维修业务，后装维修市场空间广阔。

关键信息

公司概况

• 公司沿革：前身为1993年成立的国营红旗机械厂，2014年通过重组变更为中航动力，2017年正式更名为航发动力。
• 总部位置：位于西安，整合了西航、黎明、南方、黎阳等四大主机厂资源。
• 股权结构：实际控制人为航发集团，持股45.79%；其他主要股东包括航发基金、贵州黎阳、香港中央结算有限公司等。
• 高管团队：核心管理团队稳定，具备丰富的航空动力行业背景，保障公司战略和技术创新。

财务分析

• 收入结构：2025年航空发动机及衍生产品业务收入占比高达93.84%，其余为外贸出口转包和非航空产品。
• 盈利能力：2025年毛利率为9.12%，净利率为1.37%，盈利空间受到压缩。
• 费用率：2025年期间费用率7.15%，其中财务费用率上升主要受利息支出增加影响，管理费用率因营收下滑而被动提升。
• 营收趋势：2020-2024年营收年复合增长率13.7%，但2025年受交付影响营收略有下降。

同行业对比

• 营收表现：公司营收高于航发科技和航发控制，与核心主机厂规模相当。
• 盈利能力：毛利率与中航西飞、中航沈飞、航发科技基本持平，但净利率处于可比公司中较低水平。
• 费用率：公司费用率处于行业中游，低于航发科技和航发控制。

行业与公司分析

• 航改燃：技术内核源于航空发动机，80%核心部件可互换。公司通过参股方式切入燃气轮机产业链，有望受益于全球电力需求激增。
• 大飞机：C919国产替代进行中，CJ-1000A进入适航取证阶段，航发动力作为核心供应商，将享受年均千亿市场红利。
• 军用航发：公司是唯一具备全谱系军用航发研制能力的企业，军用发动机后装维修市场空间广阔。

盈利预测（2026-2028）

• 营收预测：预计2026-2028年公司营收分别为500.4亿元、550.4亿元、605.5亿元，年均增长率分别为8.0%、10.0%、10.0%。
• 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为5.24亿元、7.78亿元、9.49亿元，年均增长率分别为-17.4%、+48.5%、+22.0%。
• EPS预测：分别为0.20元、0.29元、0.36元。
• 毛利率预测：预计2026-2028年毛利率分别为9.7%、10.5%、11.0%，逐步改善。

估值与投资建议

• 投资评级：首次覆盖，给予“优于大市”评级。
• 合理估值：绝对估值为55.56-63.33元，相对估值为55.33-59.28元，对应公司当前股价（51.46元）有8.0%-15.2%的溢价空间。
• 估值方法：采用FCFF（自由现金流折现）和相对估值（PS）两种方法，合理价值区间在55.56-59.28元。

风险提示

• 技术迭代不及预期：新型号研发进展可能影响公司盈利。
• 市场需求不及预期：军用和民用航发订单可能不及预期，影响公司营收。
• 传统主业竞争加剧：航空发动机行业竞争激烈，可能压缩利润空间。
• 财务风险：融资规模扩大可能导致财务费用增加。
• 政策风险：地缘政治和政策变化可能影响公司业务发展。

总结

航发动力作为航空动力领域的核心企业，具备全谱系军用航发研制能力，同时布局航改燃气轮机和低空经济领域，未来增长潜力较大。尽管2025年业绩承压，但随着国产大飞机和航改燃业务放量，公司有望实现业绩回升。估值方面，公司合理价值区间在55.56-59.28元，存在一定溢价空间。公司面临一定的技术和市场风险，但整体发展前景良好。