20170522-天风证券-奥佳华-002614.SZ-五年匠心全球品牌布局_三年一剑产品一马当先_16页_2mb

奥佳华（002614）总结

公司核心内容

奥佳华智能健康科技集团股份有限公司（原名蒙发利）成立于1996年，是中国领先的国际化健康保健产业集团，主要经营保健按摩、健康环境、家用医疗等产品。公司业务涵盖ODM和自有品牌两大部分，其中自有品牌收入占比在2016年接近40%，较2013年提高了24%。公司从ODM业务向自有品牌运营转型，增长逻辑由被动市场需求导向转变为品牌运营主动引导消费。

主要观点

• 公司已在全球主要市场建立自有品牌，包括亚洲、日本、台湾、北美和欧洲，品牌包括“奥佳华OGAWA”、“FUJIMEDIC”、“FUJI”、“COZZIA”和“MEDISANA”。
• 2016年，亚洲高端按摩产品市场规模为81.19亿人民币，OSIM市场份额第一，奥佳华市场份额第二，分别为19.69%和10.52%。
• 公司在2017年计划通过商务体验按摩椅引导消费，进军中低端市场，并打造爆款产品“御手温感大师椅”，预计在亚太地区实现60%的营收增长。
• 公司通过创新和产品力增强市场竞争力，特别是在按摩椅领域，其4D按摩机芯具备明显的代际优势，可模拟人手按摩，提升用户体验。

关键信息

财务数据和估值

项目	2015	2016	2017E	2018E	2019E
营业收入(百万元)	2,830.73	3,451.38	4,481.17	5,639.60	7,034.81
增长率(%)	0.69	21.93	29.84	25.85	24.74
EBITDA(百万元)	237.26	311.08	427.77	590.14	821.59
净利润(百万元)	180.55	251.03	350.44	490.88	679.82
增长率(%)	28.77	39.03	39.60	40.07	38.49
EPS(元/股)	0.33	0.45	0.63	0.88	1.23
市盈率(P/E)	50.20	36.10	25.89	18.48	13.35
市净率(P/B)	3.92	3.59	3.11	2.72	2.31
市销率(P/S)	3.20	2.63	2.02	1.61	1.29
EV/EBITDA	39.63	24.12	19.57	13.96	9.80

风险提示

• 汇率波动风险
• 海外市场销售状况不及预期

投资评级

• 6个月评级：买入（维持评级）
• 当前价格：16.35元
• 目标价格：21.70元
• 上次目标价：19.8元

品牌布局

• OGAWA：布局亚洲市场，2017年初邀请陈奕迅为品牌形象代言人，提升品牌知名度。
• FUJIMEDIC：在日本市场，2016年实现200%营收增长和600%净利增长。
• FUJI：在台湾市场，2016年实现100%收入和利润增长，拥有73家销售门店。
• COZZIA：在北美市场，市场份额13%，与日资品牌Inada同处第一梯队。
• MEDISANA：在欧洲市场，以平价超市、折扣及网络销售为主，LIDL、麦德龙、Amazon为其前三大客户。

市场竞争格局

• OSIM：定位高端市场，拥有334家直营门店，但近年来因市场环境疲弱，收入及利润下滑，正通过优化门店和提升毛利率应对。
• 荣泰健康：定位中低端市场，以经销模式为主，2016年按摩椅收入占比90.79%，海外市场以ODM业务为主。
• 奥佳华集团在亚洲高端按摩产品市场中处于第一梯队，市场份额为10.52%，并计划在2017年实现60%的营收增长。

创新产品

• 御手温感大师椅：采用4D按摩机芯，引入“力反馈控制”技术，能根据肌肉紧张程度自动调整按摩力道，提供仿真人手按摩体验。
• 配备7组监测传感器，实现更准确、深度和仿真的按摩体验，是当前市场上无法达到的水平。
• 香港市场月销售量达500台，预计成为爆款产品。

盈利预测

项目	2017E	2018E	2019E
按摩小电器收入增速	20%	20%	20%
按摩椅收入增速	50%	35%	30%
毛利率	38.08%	39.39%	40.81%
净利率	7.82%	8.70%	9.66%
ROE	12.00%	14.74%	17.30%
ROIC	12.49%	21.01%	26.57%

公司战略

• 促进OGAWA品牌在国内市场放量：通过商务体验按摩椅引导消费，进军中低端市场，打造爆款产品。
• 线上与线下结合：积极发展线上商城销售，同时通过线下体验店和经销商扩大市场覆盖。
• 产品创新：通过4D按摩机芯和力反馈控制技术提升产品竞争力，满足消费升级趋势。

总结

奥佳华集团通过多年品牌布局，已在亚洲、日本、台湾、北美和欧洲等主要市场建立了自有品牌，其增长逻辑由ODM业务向自有品牌运营转型，增强市场主动引导能力。公司在按摩椅领域具有明显优势，尤其是4D按摩机芯技术，提供更仿真人手的按摩体验。2017年公司预计实现30%的收入增长和40%的净利增长，目标价为21.70元，维持“买入”评级。然而，公司仍面临汇率波动及海外市场销售不及预期的风险。