20260523-光大证券-贝壳-W-02423.HK-_光大建筑建材_海外_贝壳_2423.HK_效率兑现_业绩超预期_4页_904kb

贝壳（2423.HK）：效率兑现，业绩超预期

核心内容概述

本报告对贝壳（2423.HK）2026年第一季度财务表现进行点评，并对公司的未来盈利预测、估值及投资评级进行分析。报告指出，贝壳在地产交易回暖和经营效率提升的双重推动下，Q1业绩表现超预期，各业务板块盈利水平显著改善。同时，公司正积极调整优化家装业务，租赁房源规模持续扩张，整体展现出较强的复苏潜力。

---

主要观点

1. 业绩表现超预期

• Q1财务数据：公司实现营收189亿元，净利润12.6亿元，Non-GAAP净利润16.1亿元，分别同比增长-19%、+46.7%、+15.7%。
• 业务盈利回升：
  • 经纪业务（二手房与新房）贡献利润率分别为41.3%和25.7%，同比分别提升3.2pps和2.3pps。
  • 这一改善得益于地产交易回暖、经营杠杆释放以及公司持续优化内部管理。

2. 家装与租赁业务调整优化

• 家装业务：Q1收入同比-21%，主要受公司主动退出低质渠道、UE模型不佳城市以及新房竣工下滑影响。
• 租赁业务：Q1收入同比-1%，但实际在管房源数量突破74万套，较2025年末提升约4万套。租赁贡献利润率同比提升8.1pps至14.8%，主要受益于净额法房源占比提升、AI应用及业务模式优化带来的成本下降，以及产品结构优化。

3. 盈利预测与估值调整

• 盈利预测上调：考虑到Q1业绩超预期及上半年地产景气较好，公司经营效率持续提升，分析师将2026-2028年归母净利润预测上调至52.4/62.6/70.1亿元，分别同比增长74.9%、19.5%、12.0%。
• 估值指标：
  • 2026年P/E为26倍，2027年为22倍，2028年为20倍。
  • 2026年P/B为1.9倍，2027年为1.8倍，2028年为1.6倍。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为贝壳作为地产经纪龙头，有望受益于地产复苏，家装及租赁业务具备远期成长空间。

---

关键信息

财务表现

• 营业收入：2026年预计为86,242百万元，较2025年下降8.8%，但2027年和2028年预计分别增长6.8%和7.9%。
• 归母净利润：2026年预计为5,237百万元，较2025年增长74.9%；2027年和2028年预计分别增长19.5%和12.0%。
• Non-GAAP净利润：2026年预计为7,063百万元，同比增长40.8%；2027年和2028年预计分别增长11.6%和9.5%。

盈利能力指标

• 毛利率：2026年预计为24.42%，较2025年提升3.05个百分点。
• 税前净利润率：2026年预计为9.50%，较2025年提升4.55个百分点。
• 归母净利润率：2026年预计为6.07%，较2025年提升2.9个百分点。
• ROE：2026年预计为7.41%，较2025年提升2.9个百分点。

费用率

• 销售费用率：从2024年的8.3%降至2026年的6.5%。
• 管理费用率：从2024年的12.0%降至2026年的11.1%。
• 财务费用率：2026年预计为-1.0%，较2025年略有改善。

现金流与资产负债情况

• 经营活动现金流：2026年预计为6,118百万元，较2025年显著改善。
• 资产负债率：持续下降，2026年预计为41.28%，2028年预计为38.85%。
• 流动比率与速动比率：分别提升至1.69和1.63，显示公司短期偿债能力增强。

---

风险提示

• 货币化率下降：可能影响公司盈利能力。
• 地产市场复苏不及预期：可能限制经纪业务增长。
• 新业务拓展不及预期：可能影响长期增长潜力。

---

估值与投资建议

• 估值：公司当前估值处于合理区间，未来随着盈利能力提升及业务拓展，估值有望进一步优化。
• 投资建议：维持“买入”评级，看好其在地产复苏背景下的盈利改善及长期增长潜力。