20260225-华鑫证券-天数智芯-09903.HK-公司动态研究报告_天数智芯港股上市_全栈自研与_云边端_矩阵抓住算力爆发机遇_6页_578kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 天数智芯港股上市，全栈自研与“云边端”矩阵抓住算力爆发机遇 # 一天数智芯（9903.HK）公司动态研究报告 # 买入(首次) 分析师：何鹏程 S1050525070002 hepc@cfsc.com.cn 联系人：石俊烨 S1050125060011 $\mathbb{O}$ shijy@cfsc.com.cn 基本数据 当前股价（港元） 257.40 总市值（亿港元） 654.6 总股本 (百万股） 254.3 流通股本（百万股） 245.1 52周价格范围（港元） 148.9-284.8 日均成交额（百万港元） 287.5 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 # 相关研究 # 投资要点 # 港股上市，天数智芯公布三代架构路线图挑战英伟达 近日，天数智芯港股上市，发售价为每股发售股份144.60港元，其中初步提呈发售2,543,200股H股的香港公开发售，占全球发售初步可供认购的发售股份总数 $10.0\%$ ；及初步提呈发售22,888,600股H股的国际发售，占全球发售初步可供认购的发售股份总数 $90.0\%$ 。 2026年1月26日，天数智芯在合作伙伴大会上重磅公布四代架构路线图，全面对标并超越国际厂商架构：2025年推出的天数“天枢”架构已超越英伟达Hopper，2026年天数“天璇”“天玑”将先后对标及超越Blackwell，2027年天数“天权”架构计划超越英伟达Rubin。同时，天数智芯还推出边端算力产品“彤央”系列，完成“云+边+端”的全场景算力布局，其中彤央TY1000在计算机视觉、DeepSeek32B大语言模型、具身智能VLA模型及世界模型等多个场景的实测中，实测性能优于英伟达AGX Orin。 # ■ 硬件软件双布局，覆盖训练+推理两大AI算力生命周期的不同阶段 公司主营业务主要包括通用GPU产品和AI解决方案，硬件和软件两个部分。通用GPU产品方面，公司主要覆盖训练和推理两个场景。 训练场景方面，公司天垓系列作为以训练为重心的旗舰产品线，自推出以来已取得显著技术突破。天垓Gen1于2021年3月发布，作为中国首款实现量产的通用GPU产品，标志着重要里程碑。该系列专为满足AI模型训练需求而设计，配备性能优化的计算核心、内存组件及优化架构，可支持多卡集群系统，可为大模型训练工作负载提供卓越的效率。其中，公司已成功实现天垓Gen1及天垓Gen2的批量生产及销售，发布了天垓Gen3，并已于2024年第四季度研究Gen4、于2024年第二季度研发Gen5。未来，Gen3预计于2026年第一季度开始量产；Gen4预计于2026年第二季度推出，并在2026年 第三季度量产；Gen 5 预计于 2027 年第一季度推出，并在 2027 年第二季度量产，与 Gen 4 相比计算性能显著提升的先进 AI 训练、推理及通用计算产品。产能方面，训练系列的出货量由 2022 年的 7.7 千片下降至 2023 年的 7.0 千片，并于 2024 年维持于 7.0 千片的稳定水平，并由截至 2024 年 6 月 30 日止六个月的 2.9 千片增加至截至 2025 年 6 月 30 日止六个月的 6.2 千片。 推理场景方面，智铠系列是公司专为云端与边缘推理应用设计的专属产品系列，该系列于2022年12月发布，成为中国首款针对推理任务设计的通用GPU。该系列具备对高效推理至关重要的优化特性，包括增强的整数计算单元和优化的数据通路。公司实现了智铠系列两款产品，即智铠Gen1和智铠Gen1X的量产及销售，并已于2023年第二季度开始研究Gen2、2024年第二季度研究Gen3。未来，预计2025年第四季度推出并量产Gen2，预计2026年第一季度推出Gen3，并于2026年第二季度量产。产能方面，推理系列的出货量由2022年的38片大幅增加至2023年的5.7千片，并进一步增加至2024年的9.8千片，并由截至2024年6月30日止六个月的1.9千片增加至截至2025年6月30日止六个月的9.5千片。 # 云端与边缘算力需求双击，天数智芯全场景产品矩阵构筑核心增长极 2026年，人工智能产业“云端深耕+边缘爆发”的双重格局将逐渐成型。在云端领域，随着大模型参数从千亿迈向万亿级，训练算力需求每3-6个月翻番，单次前沿大模型训练算力需求已达350-500 PF-days，超大规模数据中心的算力升级需求迫切。同时，企业级推理集群成为算力消耗主力，德勤预测2026年推理占AI计算量的 $66\%$ ，同比增长 $120\% - 150\%$ 。在应用端，各领域对于国产化替代的需求持续升温，为聚焦高端算力领域的企业提供新的机遇与挑战。在边缘领域，工业互联网、自动驾驶、数字孪生等场景的落地应用进入爆发期，推动边缘算力需求同比增长 $150\%$ 以上。2026年全球将部署100万个边缘AI节点，单节点算力需求达3TFLOPS，工厂级AI服务器部署量预计突破5万台。此外，端侧推理市场的快速崛起也不容忽视，AI手机、PC的普及推动端侧算力同比增长 $300\%$ ，为国产GPU企业拓展消费级市场提供了新的增长点。 这一全方位的算力需求爆发浪潮，为天数智芯提供了良好的发展机遇。作为国内首家实现训练与推理通用GPU量产的硬科技企业，公司凭借全栈自主研发的技术体系，摆脱了对国外架构的依赖，其天垓系列训练GPU、智铠系列推理GPU已在多场景实现规模化应用，新发布的“彤央”系列边端产品更以实测性能超越英伟达同类标杆，完成“云+边+端”全场景布局，精准契合各领域算力升级需求。 整体而言，公司已形成对高端GPU赛道的系统性布局，未来 随着云端算力升级、边缘与端侧场景落地提速，公司的GPU业务有望成为业绩增长的重要引擎。我们看好天数智芯在行业增长趋势下，依托明确的四代架构路线图，稳步兑现成长潜力。 # 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为8.76、19.26、38.52亿元，EPS分别为-3.98、-1.78、0.89港元，当前股价对应PE分别为-65、-144、288倍，我们看好公司在云端与边缘算力需求双重激增下，凭借“软硬一体化”的全栈服务能力、深度融合AI的技术前瞻性，以及深耕高端算力领域、完成“云+边+端”全场景布局的深厚积累，从国内首家实现训练与推理通用GPU量产的硬科技企业，跃升为驱动产业智能化与信创发展的关键赋能者，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 # 风险提示 中美贸易冲突加剧；市场与行业景气度风险；AI芯片出货进展不及预期。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入(百万元) 540 876 1,926 3,852 增长率(%) 86.7% 62.3% 120.0% 100.0% 归母净利润(百万元) -892 -889 -399 200 增长率(%) 摊薄每股收益(港元) -5.21 -3.98 -1.78 0.89 ROE(%) -129.6% -38.5% -14.4% 5.2% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 540 876 1926 3852 营业成本 274 429 925 1811 毛利润 265 447 1002 2042 销售费用 122 187 387 562 管理费用 257 350 366 385 研发费用 773 797 611 797 财务费用 17 27 59 116 费用合计 1170 1361 1423 1860 其他综合收益 -32 -24 -24 -24 其他收入及收益净额 45 33 33 33 其他支出 1 2 2 2 除税前溢利 -892 -908 -414 188 少数股东权益 0 -19 -15 -11 归母净利润 -892 -889 -399 200 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 成长性 营业收入增长率 -40% 170% 120% 100% 归母净利润增长率 盈利能力 毛利率 50% 51% 52% 53% 四项费用/营收 217% 155% 74% 48% 净利率 -165% -102% -21% 5% ROE -130% -39% -14% 5% 偿债能力 资产负债率 59% 29% 26% 21% 营运能力 总资产周转率 32% 27% 52% 79% 应收账款周转率 143% 183% 345% 571% 存货周转率 80% 97% 190% 354% 每股数据（港币/股） EPS -5.21 -3.98 -1.78 0.89 P/E -49 -65 -144 288 P/S 64 57 26 13 P/B 50 22 18 13 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 货币资金 314 1693 1984 2906 应收账款及票据 377 478 558 675 存货 343 443 488 512 其他流动资产 229 200 210 220 流动资产合计 1262 2814 3239 4313 非流动资产 固定资产-物业,厂房及设备 128 151 170 196 有使用权资产-非流动资产 41 51 66 79 按公允值计入损益的金融资产 97 79 79 79 无形资产 141 150 160 168 预付款项及其他应收款项 16 11 11 11 其他非流动资产 1 6 6 6 非流动资产合计 423 448 492 539 资产总计 1685 3263 3731 4852 流动负债 应付账款 46 63 55 76 应计负债及其他应付款项 188 208 219 223 其他流动负债 647 598 607 608 流动负债合计 880 869 880 907 非流动负债 长期借款 42 31 24 32 其他非流动负债 75 54 52 60 非流动负债合计 117 85 77 93 负债合计 997 954 957 1000 所有者权益 689 2,309 2,775 3,852 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 -892 -908 -414 188 少数股东权益 0 -19 -15 -11 折旧摊销 -155 -122 -138 -155 营运资金变动 -177 -391 196 964 经营活动现金净流量 -618 -668 -81 617 投资活动现金净流量 -166 -46 -38 -38 筹资活动现金净流量 789 2094 410 343 现金流量净额 6 1380 291 922 资料来源：Wind、华鑫证券研究 # 电子通信组介绍 吕卓阳：澳大利亚国立大学硕士，曾就职于方正证券，4年投研经验。2023年加入华鑫证券研究所，专注于半导体材料、半导体显示、碳化硅、汽车电子等领域研究。 何鹏程：悉尼大学金融硕士，中南大学软件工程学士，曾任职德邦证券研究所，2023年加入华鑫证券研究所。专注于半导体、PCB行业。 张璐：早稻田大学国际政治经济学学士，香港大学经济学硕士，2023年加入华鑫证券研究所，专注于光通信、存储等领域研究。 石俊烨：香港大学金融硕士，新南威尔士大学精算学与统计学双学位，研究方向为PCB方向。 # 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 ＞20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 ＞10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 # 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 报告编码：HX-260225100327 请阅读最后一页重要免责声明