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CNOOC 2016年第三季度运营结果及投资分析总结

核心内容

• CNOOC（中国海洋石油总公司）在2016年第三季度公布了运营结果，显示其油气产量、资本支出、油价和天然气价格等关键数据。
• 报告指出，由于资本支出削减，CNOOC的产量和储量面临下降压力。
• 投资评级为Underperform（跑输大盘），目标价为8.0 HKD / 100.9 USD，基于DCF（现金流折现）模型。

2016年第三季度运营数据

• 油气总产量：118百万桶油当量（mmboe），同比下降8%。
• 资本支出（Capex）：仅RMB120亿元，同比下降21%。
• 实现油价：原油为$42/桶，同比下降13%；天然气为$5.2/千立方英尺（mcf），同比下降19%。
• 新发现：在Panyu 4-1地区有新的油气发现。

长期产量和资本支出影响

• 2015年全球油价减半时，CNOOC削减了28%的资本支出，但产量仍增长15%。
• 2016年预计资本支出进一步削减超过11%，导致产量同比下降4%。
• 长期产量下降风险：若维持当前资本支出水平，2017年的产量可能面临约22%的下滑。
• 维持产量所需资本支出：估计需CNY1000亿元，远高于2016年的CNY600亿元，若要维持产量稳定，需油价达到$100/桶。

估值分析

• EV/2P储量：当前估值为$12/boe，显著高于中国同行（$4-7/boe）和全球平均水平（$9.5/boe）。
• 长期油价假设：$85/桶，高于中国同行的$60-63/桶。
• 盈利指标：
  • 2016年净收入：预计为负值（-RMB7135百万）。
  • 每股收益（EPS）：预计为-0.160。
  • 自由现金流（FCF）：预计为RMB13875百万。
  • 净资产收益率（ROE）：预计为-1.9%。

风险因素

• 下行风险：
  • 全球油价未能迅速恢复，持续的供应过剩。
  • 季节性需求疲软、异常天气、地缘政治风险。
  • 成本上涨快于预期。
  • 外国资源国增税。
  • 债务增加、分红削减、以股权融资进行并购。
• 上行风险：
  • 油价上涨、需求强于预期。
  • 中期产量目标下调。
  • 长湖油砂项目恢复盈利。
  • 大额特别分红。

公司简介

• CNOOC是中国唯一的纯勘探与生产（E&P）公司，是中海油的上市子公司，持股66%。
• 拥有在中国与国际石油公司谈判海上生产共享合同（PSC）的独家权利。
• 自2009年以来进行了大规模海外并购，目前62%的产量来自中国海域，38%来自海外地区，如印尼、澳大利亚、尼日利亚、美国、英国北海和加拿大。

投资逻辑

• CNOOC的估值反映了其高油价杠杆，但产量和储量的下降未完全反映在股价中。
• 由于资本支出削减，预计中国海域的产量下降速度将从8-10%加速至15-20%。
• 为实现2018年的产量目标，CNOOC可能需削减产量11%或大幅增加资本支出。

股票数据

• 价格（普通股/ADR）：10.48 HKD / 136.05 USD。
• 目标价：8.00 HKD / 100.90 USD。
• 市盈率（P/E）：2016年预计为19.74x。
• 股息收益率：2016年预计为2.78%。
• 自由现金流收益率：2016年预计为3.39%。
• 股息/股：2016年预计为0.255。
• 自由现金流/股：2016年预计为0.311。
• 市净率（Price to Book）：1.2x。

关键财务指标

• 资本支出：2016年为-RMB60000百万，预计2017和2018年维持不变。
• 净债务：2016年为RMB150266百万，预计2017年下降8271百万。
• 资产负债率：2016年为42.5%，预计2017年下降至39.9%。
• 自由现金流：预计2017年为RMB21665百万，2018年为RMB32788百万。

iQ方法定义

• iQ方法：包括业务表现、盈利质量及估值验证三大类指标。
• 关键指标：
  • 资本回报率（ROCE）：NOPAT / (总资产 - 流动负债 + 短期债务 + 累计商誉摊销)。
  • 股本回报率（ROE）：净利润 / 股东权益。
  • 运营利润率：运营利润 / 销售额。
  • EBITDA利润率：EBITDA / 销售额。
  • 现金流实现率：运营现金流 / 净利润。
  • 资产替换率：资本支出 / 折旧摊销。
  • 税率：税额 / 税前利润。
  • 净负债/股本比率：（总负债 - 现金及等价物） / 股东权益。
  • 利息覆盖率：EBIT / 利息支出。

投资评级

• CNOOC投资评级为Underperform，目标价为8.0 HKD / 100.9 USD。
• 其他公司：包括Bangchak Petroleum、Beach Energy Limited、Formosa Plastics等，其投资评级及分析师信息也列于表格中。

分析师认证

• Imyoung Do, CFA：确认本报告观点为其个人观点，且与报告中的推荐或观点无直接或间接的经济利益关系。