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天士力（600535）三季报总结

核心内容

天士力（600535）发布2018年三季报，整体业绩表现稳健，公司市值为290亿元，目标价为28.40元，较昨收盘19.17元有明显上涨空间。公司属于医疗保健行业，聚焦于制药、生物科技与生命科学领域。

主要观点

• 业绩稳健增长：公司前三季度实现营业收入1302465.58万元，同比增长16.69%；归母净利润136901.75万元，同比增长20.24%；扣非后归母净利润124939.44万元，同比增长12.12%。
• 现金流改善：经营性现金流净额为115895.98万元，由负转正，显示公司盈利质量优良。
• 业务结构优化：医药工业收入增长13.55%，医药商业收入增长19.05%，主要得益于纯销规模扩大、市占率提升及并表效应。
• 中成药稳定增长：中成药收入增长9.27%，核心品种复方丹参滴丸预计增长10%左右，感冒发烧用药增长12.79%。
• 生物药板块潜力显现：普佑克收入增长218.27%，毛利率提升22.85个百分点，预计全年收入达3亿元，有望实现盈亏平衡。公司生物药板块估值被低估，未来可能迎来价值重估。
• 投资评级：给予公司“买入”评级，预计2018/2019/2020年PE分别为17.59X、15.47X、13.55X，合理估值430亿元，向上空间约50%。

关键信息

财务指标

项目	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	16094	18657	21305	23833
收入增速（%）	15.41%	16.46%	14.19%	11.87%
净利润（百万元）	1377	1649	1874	2140
净利润增速（%）	17.01%	19.79%	13.65%	14.81%
摊薄每股收益（元）	0.91	1.09	1.24	1.41
市盈率（PE）	21.07	17.59	15.47	13.55

业务板块分析

• 医药工业：

  • 营收：503186.32万元（+13.55%）
  • 中成药：374406.51万元（+9.27%），心脑血管用药增速13.53%
  • 化学制剂：107901.81万元（+17.31%），主要受益于水林佳及蒂清销售增长
  • 普佑克：17562.86万元（+218.27%），预计全年收入达3亿元，毛利率74.13%

• 医药商业：

  • 营收：793663.76万元（+19.05%）
  • 主要因素：纯销规模扩大、“两票制”实施后市占率提升、山西康美徕并表
  • 毛利率保持在10%，与18H1基本持平

估值与前景

• 当前估值：公司市值290亿元，扣除生物药后，预计2018年“中药+化药+商业”贡献净利润约16.5亿元，对应PE为17.5X，低于申万中药行业平均水平。
• 生物药板块：已完成增资，H股挂牌上市工作在推进，预计未来估值将显著提升。
• 复方丹参滴丸：已与Arbor签订临床研发&销售许可协议，FDA获批预期良好，国际认可度提升。

风险提示

• 普佑克未能如预期放量
• 新适应症获批进程缓慢
• 医保控费超预期导致传统业务增速下降

投资建议

• 评级：买入
• 合理估值：430亿元
• 向上空间：约50%
• 目标价：28.40元

联系方式

• 证券分析师：

  • 杜佐远：电话0755-33329945，邮箱duzy@tpyzq.com，执业资格证书编码S1190517110001
  • 王斌：电话010-88695263，邮箱wangbin@tpyzq.com，执业资格证书编码S1190118050039

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  • 销售负责人：王方群，手机13810908467，邮箱wangfq@tpyzq.com
  • 北京销售总监：王均丽，手机13910596682，邮箱wangjl@tpyzq.com
  • 上海销售副总：陈辉弥，手机13564966111，邮箱chenhm@tpyzq.com
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