> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中国中游：选股思辨 —— 战略看多中游制造系列七总结 ## 核心内容概述 本文围绕“中国中游制造”这一投资主题，从宏观逻辑出发，构建了四个微观财务指标，用于指导选股策略，并提出构建“中国中游100”等权指数作为投资参考。通过分析这些指标在过往两年的表现，认为中游制造板块具备超额收益潜力，并建议投资者可关注创业板指作为替代观察指标。 ## 主要观点 - **宏观逻辑支撑**：中国中游制造板块受四大宏观因素推动：供给稀缺性上升、海外安全需求爆发、供需格局好转、技术持续进步。 - **微观指标构建**： - **HALO指数**：衡量企业的重资产程度，公式为（固定资产+在建工程）/总资产 * ln(人均固定资产：万元)。 - **外需敞口指数**：衡量企业海外业务占比，公式为 max（海外收入/总收入，海外毛利/总毛利）。 - **供需格局改善指数**：通过固定资产周转率和毛利率变化计算，反映企业盈利能力改善。 - **技术进步指数**：由合同负债增速与研发投入增速构成，衡量技术突破的潜力。 - **中国中游100指数**：综合四大指标，选取分位数前60%且市值靠前的100只个股，构建等权指数。过去两年该指数累计收益率达118%，显著优于沪深300、中证500、中证1000等主要宽基指数。 - **创业板指作为替代指标**：创业板指中游利润占比与市值占比均超过70%，且估值分位数相对盈利增长分位数偏低，建议将其视为观察中游制造的替代指标。 ## 关键信息 ### 一、供给能力溢价 - **宏观逻辑**：AI变革与全球治理规则变革导致实物资产稀缺性上升。 - **微观指标**：HALO指数反映企业重资产程度，与中游制造个股涨跌幅正相关。 - **数据表现**：2025年以来，HALO指数较高的个股在2024年5月-2025年4月超额收益为11.4%，2025年5月-2026年3月为18.7%。 ### 二、安全需求爆发 - **宏观逻辑**：全球军事与贸易冲突增加，各国加强能源、国防、科技、供应链等领域的安全投入。 - **微观指标**：外需敞口指数衡量企业海外业务占比，外需敞口高的个股表现更优。 - **数据表现**：2023年5月-2024年4月超额收益为8%，2024年5月-2025年4月为4.6%，2025年5月-2026年3月为12.8%。 ### 三、供需格局好转 - **宏观逻辑**：反内卷、出口分散度上升、高油价等因素改善供需格局。 - **微观指标**：供需格局改善指数 = 本期毛利/固定资产 - 同期毛利/固定资产。 - **数据表现**：2025年5-8月超额收益为14.4%，9-10月为4.0%，2025年11月-2026年3月为-1.1%，累计超额收益为19.1%。 ### 四、技术进步红利 - **宏观逻辑**：中国制造在持续创新投入下技术进步显著，与欧美国家差距缩小。 - **微观指标**：技术进步指数 = 合同负债增速 * 研发投入增速，反映技术突破潜力。 - **数据表现**：2025年5-8月超额收益为9.3%，9-10月为4.0%，2025年11月-2026年3月为-1.3%，累计超额收益为13.4%。 ## 投资建议 - 结合宏观逻辑与微观财务指标进行选股，提升投资效果。 - 中国中游100指数具备超额收益潜力，建议关注。 - 创业板指可作为中游制造的替代观察指标，因其高中游含量和偏低估值分位数。 ## 风险提示 - 本报告不构成投资建议，历史回溯不等于未来表现。 - 选股模型存在局限性，需结合市场变化与行业前瞻判断。 ## 报告亮点 - 以量化语言解释宏观逻辑如何落地，构建多维选股体系。 - 通过四大指标筛选出具备成长潜力的中游制造个股。 - 中国中游100指数表现优异，反映市场对中游制造的认可度提升。 ## 投资逻辑结构 1. **供给能力溢价**：通过HALO指数衡量企业重资产与稀缺性。 2. **安全需求爆发**：通过外需敞口指数衡量企业海外业务占比。 3. **供需格局好转**：通过供需改善指数衡量企业盈利能力提升。 4. **技术进步红利**：通过技术进步指数衡量技术突破潜力。 5. **构建中国中游100指数**：综合四大指标，选择分位数前60%且市值靠前的个股，等权组合。 ## 指数表现对比（2024年4月30日-2026年4月14日） | 指数 | 累计收益率 | |------------|------------| | 中国中游100 | 118% | | 沪深300 | 30.4% | | 中证500 | 48.7% | | 中证1000 | 48.2% | | 创业板指 | 91.5% | | 科创50 | 83.1% | ## 团队介绍 - **首席经济学家、首席宏观分析师：张瑜** - **组长、资深分析师：陆银波** - **副组长、资深分析师：文若愚** - **高级分析师：高拓、殷雯卿** - **分析师：付春生、李星宇、夏雪、袁玲玲、韩港** ## 免责声明 - 本报告仅供华创证券客户使用。 - 报告内容仅供参考，不构成投资建议。 - 报告版权属华创证券所有，未经许可不得复制、引用或修改。