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东吴证券晨会纪要总结（2026-04-15）

宏观策略

核心观点

• 出口回落主因春节错位：3月出口同比增速为2.5%，回落主要由于春节较晚带来的季节性影响，而非外需疲软。出口韧性仍强，需关注4-5月变化。
• 外需整体强劲：全球制造业PMI保持在荣枯线以上，韩国出口同比增速达48.3%，越南出口同比增速为20.6%，显示全球需求仍强劲。
• AI相关产品出口高增：高新技术产品出口同比增速31.4%，其中AI相关设备和集成电路分别增长37.1%和84.9%，凸显AI对全球贸易的推动作用。
• 房地产周期分析：
  • 房地产收缩期约为经济周期的2.3倍，需关注调整时长。
  • 房地产周期在波动中上升，房价长期呈现阶梯式增长。
  • 深度衰退周期约占25%，可能引发经济衰退。
  • 房地产回升过程为“宏观修复→房价企稳→估值与信贷修复→信用重启→周期扩张”，需关注信贷修复信号。
  • 1950年后房地产周期由基本面主导转为金融条件主导，租售比下降、房价收入比上升。

风险提示

• 政策干预力度与工具创新未充分量化。
• 人口因素研究不足，可能带来偏差。
• 长周期房价数据存在内生偏差，可能干扰周期识别。

固收金工

债市动态

• 3月PPI同比转正：PPI同比由负转正，但CPI同比涨幅不及预期，显示输入性通胀对CPI传导有限。
• 债市震荡格局：10年期国债收益率小幅下行，但整体仍处于震荡状态，超长债因通胀预期出现下行。
• 海外市场修复：原油价格波动、黄金与美股反弹，显示流动性应急措施。
• 美联储政策倾向：维持利率不变，降息预期后移，政策仍偏紧。

转债策略

• 优选平衡型标的：在低价YTM上行、高价溢价率压缩背景下，业绩确定性高、预期差显著的中价转债更具配置价值。
• 四月份配置窗口：建议关注业绩确定性高的中低波动品种，维持“买入”评级。

风险提示

• 地缘政治风险。
• 技术迭代与并购整合风险。
• 流动性环境收紧风险。
• 权益市场超跌风险。
• 行业政策调控超预期。

固收深度报告

油价上涨对通胀与债市的影响

• PPI向CPI传导结构性特征：PPI回升未完全传导至CPI，但若大宗商品涨价持续且政策疏导机制启动，可能对长端利率形成阶段性压力。
• 产业链传导效率差异：
  • 石油化工：传导效率高，CPI交通工具用能源与PPI石油和天然气开采业相关性达0.7236。
  • 煤炭-电力：传导效率中等，受政策限价影响。
  • 农产品：传导效率中等，PPI农副食品加工业与CPI食品烟酒类相关性达50%-60%。
  • 有色金属：传导效率递减，PPI与CPI相关性较低。

风险提示

• 大宗商品价格波动风险。
• 历史经验不代表未来。
• 经济基本面变化超预期。

行业推荐与点评

中国西电（601179）

• 业绩表现：2025年营收238.1亿元，同比+6.9%，归母净利润12.7亿元，同比+20.4%。
• 盈利能力提升：毛利率同比+2.0%，费用率控制稳健。
• SST业务加速推进：2026年有望实现核准开工，提升毛利率。
• 盈利预测：2026-2028年归母净利润预测为15.3/18.5/22.4亿元，对应PE分别为54x、45x、37x。
• 维持“买入”评级。

正泰电源（002150）

• 业绩表现：2025年营收40.6亿元，同比+20.6%，归母净利润2.8亿元，同比+29.6%。
• 2026Q1盈利受汇兑及关税影响：归母净利润同比-17.8%，但储能业务逐步放量，预计全年出货量显著增长。
• 盈利预测：2026-2028年归母净利润预测为4.0/5.2/6.8亿元，对应PE分别为31/24/18倍。
• 维持“买入”评级。

卫星化学（002648）

• 业绩表现：2026Q1营收126.8亿元，同比+2.8%，归母净利润21.2亿元，同比+35%。
• 地缘冲突推涨产品价格：聚烯烃产品景气度上行，公司供应链自主可控优势凸显。
• 盈利预测：2026-2028年归母净利润预测为93/98/106亿元，对应PE分别为11/10.4/9.65倍。
• 维持“买入”评级。

安踏体育（02020.HK）

• 2026Q1流水增长超预期：各品牌表现好于预期，受益于春节延迟带来的销售时间延长。
• 海外拓展加速：计划新增海外网点500-1000个，目标海外收入占比达15%。
• 盈利预测：2026-2028年归母净利润预测为156.0/157.1/174.8亿元，对应PE分别为13/13/12X。
• 维持“买入”评级。

风险提示（综合）

• 地缘政治风险：美伊冲突影响油价及全球需求。
• 大宗商品价格波动：对通胀与债市构成不确定性。
• 政策调控风险：国内房地产及行业政策可能超预期。
• 流动性风险：市场流动性变化可能影响债市表现。
• 汇率与关税影响：对部分企业的盈利造成压力。

数据与市场动态

• 绿色债券发行：2026年4月6日-10日共发行23只，合计148.34亿元，较上周增加123.07亿元。
• 绿色债券成交：周成交额586亿元，较上周减少17亿元，折价成交比例大于溢价。
• 二级资本债发行：4月6日-10日发行1只，规模500亿元。
• 二级资本债成交：周成交量1982亿元，较上周增加3亿元。

总结

本次晨会内容涵盖宏观策略、固收金工、行业推荐等多个领域，重点分析了出口数据、房地产周期、PPI与CPI传导、绿色债券及二级资本债市场动态，以及个股表现。整体观点偏向稳健，强调对冲配置、关注业绩确定性与政策变化，同时提示地缘政治、大宗商品波动及流动性等风险。