FOF专题系列报告之六：基于指数重构的债券基金收益分解八因子模型-20180410-光大证券-21页-2mb

基于指数重构的债券基金收益分解八因子模型总结

核心内容

本报告提出了一种基于指数重构的债券基金收益分解八因子模型，旨在从时间序列角度对债券型基金的收益进行合理分解，并探讨是否存在优选债券型基金的alpha因子。该模型适用于开放式债券型基金，剔除指数基金，以分析基金收益来源及构建FOF投资组合策略。

主要观点

• 债券基金发展迅速：我国债券型基金数量和规模在过去十年中快速增长，截至2018年2月底，债券型基金数量达1209只，占全市场基金数量的25.07%；资产规模达16,174.47亿元，占全市场基金规模的14.30%。
• 主要投资对象：债券型基金主要投资于债券（占比超80%），其次为现金类资产和权益类资产。根据投资标的的差异，基金可分为纯债基金、混合债券基金和指数债券基金。
• 收益分解因子构造：通过分析债券基金的收益来源，最终选定八个因子用于收益分解，涵盖利率期限结构变动、信用风险、权益市场和货币市场四大类，分别为：
  • 利率曲线水平变化因子（$R_{level}$）
  • 利率曲线斜率变化因子（$R_{slope}$）
  • 利率曲线曲率变化因子（$R_{curvature}$）
  • 信用风险溢价因子（$R_{credit}$）
  • 违约风险补偿因子（$R_{default}$）
  • 货币市场因子（$R_{currency}$）
  • 可转债因子（$R_{convertible}$）
  • 股票市场因子（$R_{equity}$）

关键信息

因子构造逻辑

• 利率曲线结构因子：通过中债总财富指数与无风险利率的差值构造，利用久期中性与凸性中性策略，剥离因子之间的相关性。
• 信用风险因子：通过比较信用等级不同的债券指数，如AAA级企业债与国开行债券，构造信用风险溢价因子。
• 权益与货币因子：使用中证可转债指数和中证800指数作为权益类因子，使用中证货币基金指数与无风险利率的差值作为货币市场因子。

回归模型分析

• 滚动回归模型：以基金净值收益率为因变量，以八个因子为自变量，在时间序列上进行滚动回归，获取残差作为alpha因子。
• 最佳窗口长度：测试显示，当回溯窗口为20个交易日时，模型的拟合效果最佳，且alpha因子分布均匀，基本满足正态性假设。
• 因子相关性分析：通过免疫策略，八个因子之间的相关性显著降低，除了可转债与股票市场因子，其余因子之间的相关性均低于0.2。

回归结果

• R²表现：当窗口长度为20个交易日时，基金回归R²大于0.7的比例超过60%，表明因子对基金收益的解释力较强。
• Alpha因子分布：在20日窗口下，alpha因子分布较为均匀，而其他窗口长度的因子则偏向正向，可能影响筛选效果。

结论

• 因子有效性：通过指数重构和免疫策略，八个因子能够较为全面地反映债券基金收益的来源，并且在20日窗口下，alpha因子具备一定的正态性，适合用于基金优选。
• 后续研究：基于alpha因子构建的FOF投资组合策略效果将在后续报告中逐步呈现。
• 风险提示：本报告基于历史数据构建，模型和因子在经济环境变化时可能失效。

图表与数据

• 图1 & 图2：展示了2007-2018年债券型基金数量及规模的变化趋势。
• 图3：显示了债券型基金在公募基金中的占比情况。
• 图4：展示了开放式债券型基金的分类。
• 图5：显示了开放式债券型基金数量分布。
• 图6：展示了债券型基金的主要投资标的。
• 图7：展示了债券收益率曲线变化示意图。
• 图8：展示了债券收益分解因子构造逻辑。
• 图9：展示了基础指数之间的相关系数。
• 图10：展示了债券基金收益分解因子净值曲线。
• 图11：展示了因子的风险收益分布。
• 图12 & 图13：展示了回归模型R²与alpha因子的分布关系及直方图。

表格与数据

• 表1：列出了我国信用评级标识符号。
• 表2：列出了用于构造收益分解因子的基础指数简介。
• 表3：展示了八个因子之间的相关系数矩阵。
• 表4：展示了八个因子与基金收益率之间的相关系数矩阵。
• 表5：展示了不同窗口长度下回归模型的R²分布。

附注信息

• 分析师：刘均伟，执业证书编号：S0930517040001
• 联系人：古翔，电话：021-22169325
• 相关研究：包括多篇FOF专题系列报告，涉及资产配置、基金筛选等。
• 风险提示：报告基于历史数据，模型和因子可能因经济环境变化失效。

机构信息

• 光大证券股份有限公司：全国性综合类股份制证券公司，提供包括证券投资咨询在内的多种金融服务。
• 免责声明：报告内容仅供参考，不构成投资建议，不保证投资结果，投资者需自行承担风险。

附录

• 分析师联系方式：列出了分析师及联系人的详细信息，包括电话、手机和电子邮件。

本报告通过系统分析债券基金的收益来源，提出了一种基于指数重构的收益分解八因子模型，为基金筛选和FOF投资策略提供了理论支持和实证依据。