> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 协鑫科技 (3800 HK) 总结 ## 核心内容 协鑫科技（3800 HK）是光伏制造领域的龙头企业，尤其在多晶硅和磷酸铁锂业务方面具有重要地位。尽管公司2026年上半年业绩表现不及预期，但其在政策和市场环境的影响下，正逐步展现出盈利修复的潜力，并在磷酸铁锂业务上实现新增长。 ## 主要观点 - **1H26业绩不及预期**：公司1H26亏损20.8亿元人民币，亏损幅度较一致预期高出27%，同比和环比分别扩大17%和91%。光伏材料业务毛利率为-7.5%，同比提升5.2个百分点，但环比下降31.3个百分点。 - **颗粒硅业务表现亮眼**：在行业自律减产的背景下，颗粒硅销量同比下降7%，环比下降17%，但销量仍位居行业首位。2Q26颗粒硅吨平均售价为2.88万元，高于大全能源的2.75万元，且生产现金利润为0.37万元，远高于大全能源的-0.52万元，盈利优势显著。 - **磷酸铁锂业务成为新增长点**：公司通过持股30%的子公司乐山鑫能生产磷酸铁锂，一期20万吨产能已于6月投产并实现营业利润，预计10月底满产。二期20万吨产能已开工，预计明年一季度末投产。公司采用铁红法工艺，具有成本优势，客户为行业龙头，已签订单充分覆盖全部规划产能。 - **多晶硅价格有望修复**：7月公布的多晶硅能耗新国标进一步收紧，预计2027年1月1日实施后将推动大量落后产能退出。8家多晶硅龙头企业联合倡议不得低于完全成本销售，自愿削减落后产能，公司吨售价已由3.1万元涨至4-4.3万元，预计将稳定在约4.5万元。 - **维持买入评级**：交银国际下调了2026-2028年的盈利预测，但维持0.75倍2026年市净率估值基准，相应下调目标价至1.00港元（原1.19港元）。公司目前2026年市净率仅为0.53倍，未能反映多晶硅业务修复前景和磷酸铁锂新增长点。6月以来公司回购3.2%的股本，显示管理层对公司中长期价值的信心。 ## 关键信息 ### 财务数据概览 | 年度 | 收入(百万人民币) | 净利润(百万人民币) | 每股盈利(人民币) | 市盈率(倍) | 每股账面净值(人民币) | 市账率(倍) | |------|------------------|-------------------|------------------|-----------|---------------------|-----------| | 2024 | 15,098 | (4,750) | (0.18) | ns | 1.381 | 0.43 | | 2025 | 14,425 | (2,868) | (0.09) | ns | 1.200 | 0.50 | | 2026E| 13,684 | (2,201) | (0.07) | ns | 1.134 | 0.53 | | 2027E| 17,953 | 619 | 0.02 | 32.2 | 1.153 | 0.52 | | 2028E| 21,563 | 2,669 | 0.08 | 7.5 | 1.233 | 0.49 | ### 评级与目标价 | 公司名称 | 评级 | 收盘价(港元) | 目标价(港元) | 潜在涨幅 | |----------|------|--------------|--------------|----------| | 协鑫科技 | 买入 | 0.70 | 1.00 | 42.9% | ### 个股评级定义 - **买入**：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 - **中性**：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。 - **沽出**：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业。 ## 财务指标分析 ### 损益表（百万人民币） | 项目 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 收入 | 15,098 | 14,425 | 13,684 | 17,953 | 21,563 | | 毛利 | (2,510) | 1,336 | 429 | 3,290 | 6,069 | | 营业利润 | (4,320) | (2,023) | (2,065) | 1,319 | 3,952 | | 净利润 | (4,750) | (2,868) | (2,201) | 619 | 2,669 | ### 财务比率 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 毛利率 | (16.6)% | 9.3% | 3.1% | 18.3% | 28.1% | | 净利率 | (31.5)% | (19.9)% | (16.1)% | 3.4% | 12.4% | | ROA | (7.1)% | (3.0)% | (3.2)% | 1.7% | 5.7% | | ROE | (11.9)% | (7.4)% | (5.7)% | 1.6% | 6.7% | ### 现金流量 | 项目 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 经营活动现金流 | (3,304) | (3,502) | 4,165 | 1,930 | 4,888 | | 投资活动现金流 | (6,036) | (1,737) | (4,177) | (1,659) | (1,583) | | 融资活动现金流 | 7,689 | 9,395 | (5,304) | 152 | (3,056) | ## 其他关键信息 - **市价与市值**：截至2026年9月1日，协鑫科技收盘价为0.70港元，52周高位为1.47港元，52周低位为0.58港元，市值为22,891.27百万港元。 - **股份资料**：日均成交量为2,147.48百万，年初至今变化为-33.96%。 - **财务费用**：销售/管理/研发/财务费用同比分别+68%、+8%、+5%、-3%。 - **费用与利润**：销售费用同比+68%，管理费用同比+8%，研发费用同比+5%，财务费用同比-3%。公司产生汇兑损失1.0亿元，计提固定资产减值1.7亿元。 ## 评级与投资建议 - **评级**：买入 - **目标价**：1.00港元 - **潜在涨幅**：42.9% - **估值**：2026年市净率仅0.53倍，低于行业平均水平，反映公司估值被低估。 - **管理层信心**：公司已回购3.2%的股本，显示管理层对公司中长期价值的信心。 ## 联营企业与合营企业 - **应占联营企业利润**：1H26为-211百万人民币，同比-15.5%。 - **应占合营企业利润**：1H26为1百万人民币，同比无变化。 ## 财务健康度 - **净负债权益比**：2026E为23.8%，2028E为15.7%。 - **利息覆盖率**：2026E为3.6，2028E为20.6。 - **流动比率**：2026E为1.2，2028E为1.7。 - **存货周转天数**：2026E为50.3天，2028E为47.1天。 - **应收账款周转天数**：2026E为315.3天，2028E为267.6天。 ## 免责声明 本报告由交银国际证券有限公司发布，旨在为客户提供一般性信息。报告内容仅供参考，不构成任何投资建议。投资者应独立评估报告内容，并根据自身投资目标和财务状况做出决策。报告中提及的公司及其证券可能在不同司法管辖区或国家不合法，投资者需注意相关法规。本报告内容受保密限制，未经许可不得复制、分发或转交他人。