证券行业深度报告：他山之石：美国做市业务的发展路径与经验借鉴_26页_2mb

行业深度报告总结：美国做市业务发展路径与经验借鉴

核心内容概述

本报告分析了美国做市业务的发展路径及对我国券商的借鉴意义。美国做市业务已发展成熟，成为大型投行的核心收入来源之一，具有收益稳定、ROE高的特点。我国券商做市业务起步较晚，但随着政策推动，尤其是科创板做市商制度的试点，市场空间逐步打开，未来有望进一步发展。

主要观点

美国做市业务特点

• 历史悠久，交易品种丰富：美国做市商制度起源于19世纪，交易品种覆盖FICC（固定收益、货币、商品、信用）和权益类，包括股票、ETF、衍生品等。
• 收益稳定，ROE高：做市业务的收益主要依赖价差和对冲净收入，且由于杠杆和高盈利能力，ROE显著高于其他业务。
• 头部集中：做市业务向头部投行聚集，前10家商业银行持有衍生品合约名义价值占比达98%。做市业务在非利息收入中贡献均在20%以上，成为重要收入来源。
• 科技与风控领先：传统投行如高盛具备完善的风控体系和强大的定价能力；电子交易公司如沃途金融则依赖高频交易策略和先进的科技平台。

我国券商做市业务现状与挑战

• 起步较晚，政策支持：我国做市商制度自2001年起逐步引入，目前主要覆盖债券、ETF、新三板等市场。2022年科创板引入做市商制度，为券商打开权益类做市空间。
• 做市品类有限：与美国相比，我国可做市品种仍较少，尤其在衍生品、商品市场等方面发展滞后。
• 资本、科技与风控短板：我国券商在资本规模、杠杆水平、盈利能力等方面与美国投行差距较大，科技和风控体系尚待完善。

关键信息

美国做市业务发展路径

1. 初期阶段：做市商在传统柜台市场撮合交易，提供流动性。
2. 场内市场主导阶段：交易所快速发展，做市商在场内市场提供流动性。
3. 场内与场外市场自由竞争阶段：做市商平台交易规模迅速增长，机构投资者和零售经纪商推动做市业务扩张。

海外投行做市业务模式

• 高盛：以综合型投行为主，提供一站式服务，具备强大的定价能力和风控体系，做市业务在非利息收入中占比29.04%。
• 沃途金融：电子交易公司，专注零售订单做市，具备高频率交易能力和优异的成本控制，做市业务占总营收的78.36%，平均ROE达44.49%。

我国券商做市业务现状

• FICC类做市：主要集中在银行间债券市场，头部券商如中信证券、华泰证券等拥有做市资格。
• 权益类做市：ETF、公募REITs等产品引入做市商制度，头部券商在ETF做市中占据主导地位。
• 新三板做市：交易额虽下滑，但做市交易占比提升，中小券商在该市场发挥重要作用。

投资建议

• 关注龙头券商：建议关注资本实力雄厚、人才队伍建设完善、风控系统完备、机构客户资源丰富的券商，如中信证券、中金公司。
• 未来趋势：随着做市商制度的完善和资本市场改革的推进，券商在做市业务中将发挥更专业、更重要的作用，做市品类有望持续增加。

风险提示

1. 试点资格核准不及预期：科创板做市试点资格核准速度或政策推广进度可能不及预期。
2. 资本扩充不及预期：券商资本金不足可能影响做市业务的扩张。
3. 市场交投活跃度下滑：市场流动性下降可能影响做市业务的规模和收入。
4. 宏观经济超预期下行：宏观经济下行可能降低投资者对权益类资产的需求。

图表要点

• 图表1-3：对比做市商制度与竞价制度，展示美国做市业务发展情况。
• 图表4-6：美国银行控股公司交易收入及结构。
• 图表7-9：高盛、摩根士丹利、花旗集团等投行做市业务收入及ROE。
• 图表10-11：美国TOP10商业银行的资产和衍生品合约名义价值占比。
• 图表12-19：美国投行做市业务收入结构及做市商市场份额。
• 图表20-23：高盛做市业务布局、收入结构及主要优势。
• 图表24-28：高盛的做市收入结构及风控系统。
• 图表29-31：沃途金融的收入结构及交易策略。
• 图表32-34：沃途金融的杠杆倍数及ROE水平。
• 图表35-38：我国做市商制度发展历程及做市商名单。
• 图表39-42：ETF及REITs做市商分布和市场表现。
• 图表43-45：场外期权及收益互换市场发展情况。
• 图表46-49：新三板市场交易情况及做市商评分。
• 图表50-56：我国券商净资产、ROE及自营业务收入变化。

总结

美国做市业务的发展路径表明，做市商制度是资本市场的重要组成部分，具有较高的盈利能力与稳定性。我国券商虽在政策支持下逐步拓展做市业务，但相较于美国仍有较大差距。未来，国内券商应加强资本积累、提升科技水平、完善风控体系，以在做市业务中占据有利位置。投资建议关注资本实力强、风控完善、机构客户资源丰富的龙头券商。