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长江宏观于博团队·深度：回升的CPI：从猪价筑底，到猪油共振——物价指南系列2

核心内容

本文分析了2025年10月以来CPI同比由负转正并震荡上行的现象，指出虽然经济全面触底回升尚未确认，但2026年CPI在猪价、油价及部分终端需求边际改善的支撑下，整体水平或优于去年。重点探讨了猪周期对CPI的影响，结合量化模型预测猪价走势，并分析了猪价与油价共振对CPI和货币政策的潜在影响。

主要观点

• 猪价与CPI走势高度同步：猪肉在CPI中权重较高（约2%），其价格波动对CPI有显著影响。
• 猪周期呈现“上涨快、下跌缓”特征：2025年至今猪价持续下跌，跌幅约38%，与2010-2014年周期相似。
• 猪价对CPI影响非线性与滞后性明显：猪价上涨10%对CPI影响约0.2pct，但存在滞后效应，影响持续约7个月。
• 新猪周期弹性弱化：行业规模化经营和政策调控导致猪价波动幅度减小，猪周期对CPI的推动作用减弱。
• 猪油共振可能推动CPI温和回升：2026年猪价与油价或出现共振，但对CPI的推动作用有限，货币政策仍以“适度宽松”为主。

关键信息

1. 五轮猪周期复盘

• 传统猪周期特点：猪价周期性波动主要由供给侧驱动，形成约4年一循环。

• 2008年以来五轮周期：

  • 第一轮（2010-2014）：主要由疫病导致供给收缩。
  • 第二轮（2014-2018）：环保政策推动供给减少。
  • 第三轮（2018-2022）：非洲猪瘟导致供给缺口。
  • 第四轮（2022-2024）：市场情绪（压栏惜售、二次育肥）影响猪价。
  • 第五轮（2024年至今）：受规模化经营与成本压降影响，产能去化偏慢。

• 周期特点：

  • 上涨持续时间平均19个月，下跌平均21个月。
  • 历史周期猪价从高点到低点平均跌幅50%。
  • 本轮周期跌幅38%，与2010-2014周期相似。

2. 本轮猪周期特点

• 需求：长期稳中缓降，短期受季节性因素影响。
• 供给：能繁母猪存栏量高位，猪价下跌但产能去化缓慢。
• 边际变化：
  • 油价上涨推高饲料成本；
  • 新型疫病出现，影响未来供给；
  • 政策调控强化，“反内卷”推动产能合理调整。
• 产能去化：目前仍处于二级预警区间，周期底部尚未明确。

3. 量化模型预测

• 模型方法：采用STL+HP滤波法将猪价拆解为长期趋势、中期猪周期、短期季节性及不规则残差。
• 预测结果：
  • 猪价最低点或出现在2026年5月；
  • 周期底部约在2026年10月。

4. 猪价对CPI的影响

• 直接影响：猪价上涨10%拉动CPI约0.2pct，包含直接与间接影响。
• 间接传导：通过产业链传导，猪价上涨对CPI的理论上限约1.2pct。
• 非线性特征：当猪价波动超出门限值时，边际影响减弱，政策调节与替代效应缓冲了冲击。
• 滞后性：猪价对CPI的影响存在滞后，约7个月。

5. 猪油共振与货币政策

• 猪油共振可能性：2026年猪价与油价或出现共振，推动CPI温和回升。
• 对货币政策影响：由于油价上涨主要为输入性因素，猪价回升弹性弱化，CPI回升幅度有限，货币政策仍以“适度宽松”为主，降准降息概率可能回落。

结构分析

• 传统猪周期：供给主导，4年一轮。
• 新猪周期：弹性弱化，需求缓降，产能去化缓慢。
• 猪价影响CPI：具有非线性与滞后性，但影响幅度有限。
• 猪油共振：结构性回暖，对CPI推动有限，货币政策不转向。

风险提示

• 测算偏误：定量测算方法可能因数据限制或突发性因素产生偏差。
• 历史经验不完全适用：未来猪价走势可能受多种因素影响，不完全遵循历史规律。
• 产能去化不及预期：头部猪企可能通过压缩成本而非去产能应对亏损，导致周期底部时间拉长。
• 疫病不确定性：新型疫病可能对猪价走势造成冲击。

研究团队信息

• 于博：宏观首席分析师，浙江大学经济学博士，10年宏观研究经验。
• 宋筱筱：宏观资深分析师，武汉大学经济学硕士，负责货币财政政策、通胀、国内经济研究。

研究报告信息

• 证券研究报告：回升的CPI：从猪价筑底，到猪油共振——物价指南系列2
• 对外发布时间：2026-04-29
• 研究发布机构：长江证券研究所
• 参与人员：
  • 于博：SAC编号S0490520090001，SFC编号BUX667
  • 宋筱筱：SAC编号S0490520080011，SFC编号BVZ974

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