> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华利集团（300979.SZ）2025年总结 ## 核心内容 华利集团在2025年实现了全年收入增长，但盈利受到短期压力。公司全年收入为249.80亿元，同比增长4.06%。主要得益于新客户订单快速增长及产品结构优化带来的均价提升。然而，归母净利润同比下滑16.50%至32.07亿元，盈利能力承压。 ## 主要观点 - **收入增长**：公司全年收入增长4.06%，主要受益于新客户拓展和产品结构优化。 - **利润承压**：归母净利润下滑16.50%，毛利率下降4.9个百分点至21.9%，主要受新工厂产能爬坡初期效率低下及老工厂产能调配影响。 - **费用优化**：经营利润率和归母净利率分别下降4.0和3.2个百分点，但净利率下滑幅度小于毛利率，主要得益于期间费用率下降1.5个百分点至4.5%。 - **新客户拓展**：前五大客户收入占比降至72.55%，On和NewBalance新晋为前五大客户，有效对冲了老客户订单波动。Adidas合作进展顺利，实现量产出货。 - **区域表现**：欧洲市场收入增长56.7%，其他区域增长52.8%，北美市场收入下降4.9%，显示新客户拓展对冲了部分老客户波动。 - **销量与均价**：全年销量为2.27亿双，同比增长1.6%；均价小幅提升，下半年销量有所回落，主要受老客户订单波动影响。 - **产能建设**：公司资本开支达26.90亿元，同比增长58.2%，主要用于新工厂建设。越南、印尼及中国的新工厂逐步投产，四季度仍有新工厂投产。 - **技术赋能**：超临界物理发泡中底量产产线在越南投产，提升核心零部件自给能力和客户粘性。 - **分红提升**：全年分红率提升至76.4%，下半年提升至83.6%，为投资者提供较高的现金回报。 - **投资建议**：维持“优于大市”评级，目标价54.5-58.1元，对应2027年16.5-17.5倍PE。预计2026-2028年净利润分别为33.4/38.7/43.9亿元，同比分别增长4.3%/15.6%/13.7%。 - **风险提示**：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。 ## 关键信息 - **收入与利润**：2025年收入249.80亿元，同比增长4.06%；净利润32.07亿元，同比下降16.50%。 - **毛利率**：21.9%，同比下降4.9个百分点。 - **经营利润率**：16.7%，同比下降4.0个百分点。 - **归母净利率**：12.8%，同比下降3.2个百分点。 - **期间费用率**：4.5%，同比下降1.5个百分点。 - **销量与单价**：全年销量2.27亿双，同比增长1.6%；单价提升2.4%，美金单价提升2.1%。 - **客户结构**：前五大客户收入占比72.55%，同比下降6.6个百分点。 - **区域表现**：欧洲市场增长56.7%，其他区域增长52.8%，北美市场下降4.9%。 - **资本开支**：26.90亿元，同比增长58.2%。 - **分红率**：全年分红率76.4%，下半年提升至83.6%。 - **盈利预测**：2026-2028年净利润分别为33.4/38.7/43.9亿元。 - **估值指标**：2025年市盈率16.1，市净率3.18；2026年市盈率15.5，市净率2.94；2027年市盈率13.4，市净率2.70；2028年市盈率11.8，市净率2.48。 ## 财务指标概览 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|-------|-------|-------| | 营业收入（亿元） | 240.06 | 249.80 | 253.55 | 276.53 | 299.37 | | 净利润（亿元） | 38.40 | 32.07 | 33.44 | 38.65 | 43.94 | | 毛利率 | 27% | 21.9% | 23% | 24% | 24% | | EBIT Margin | 21% | 17.2% | 17.6% | 18.6% | 19.5% | | ROE | 22% | 19.7% | 19.0% | 20.2% | 21.0% | | 市盈率（PE） | 13.5 | 16.1 | 15.5 | 13.4 | 11.8 | | 市净率（PB） | 3.0 | 3.2 | 2.9 | 2.7 | 2.5 | | EV/EBITDA | 10.2 | 11.4 | 11.4 | 9.9 | 8.6 | ## 投资建议与风险提示 - **投资建议**：盈利短期承压，但中长期成长空间和现金回报价值被看好。公司预计2026-2028年净利润分别为33.4/38.7/43.9亿元，维持“优于大市”评级。 - **风险提示**：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。 ## 分析师信息 - **证券分析师**：丁诗洁（0755-81981391，dingshijie@guosen.com.cn），刘佳琪（010-88005446，liujiqi@guosen.com.cn）