20260606-浙商证券-流动性与同业存单跟踪_关注_大行净融出_恢复的程度_11页_1mb

债券市场专题研究总结

核心内容

本报告聚焦于“大行净融出”恢复情况及流动性变化对债券市场的影响。重点分析了6月第一周大行净融出金额表现、回购利率变化、同业存单走势以及政府债发行情况，同时提及了相关风险提示。

主要观点

1. 大行净融出恢复不及预期

• 6月第一周，大行净融出流量和存量分别达到2.39万亿和2.86万亿，均创2022年以来同期新低。
• 大行是银行间资金传导链条的“上游”，其净融出情况对资金面具有领先指示作用。
• “大行净融出”在月初的修复程度对全月资金面预期有较大影响。
• 央行公开市场一级交易商制度下，大行净融出变化主要反映国有大行的行为。

2. 回购利率明显抬升

• 6月5日，DR001、DR007、R001、R007分别为1.34%、1.38%、1.39%、1.39%，均出现上行。
• 与资金面高度相关的1年期国股行同业存单收益率较5月29日上行1.5bp至1.445%。
• “船大难掉头，掉头必有外力”，大行净融出下降难以用信贷投放增加或超储水平下降解释。

3. 中期流动性回笼

• 6月份3M期买断式逆回购缩量3000亿元，3-5月份合计回笼中期流动性1.75万亿元。
• 一级交易商报量需求下降可能是导致中期流动性加速回笼的原因。

4. 支持性货币政策基调未变

• 长期来看，货币政策仍维持支持性，同业活期存款利率或构成R007的上限。
• 货币基金与短期限逆回购构成比价关系，预计R007难以突破1.40%。

关键信息

大行净融出情况

• 6月第一周，大行净融出流量为2.39万亿，存量为2.86万亿。
• 与股份制银行相比，大行净融出体量更大，因此其变化对整体资金面影响更显著。

回购市场

• 回购利率整体上行，反映资金面趋紧。
• 资金情绪指数显示宽松向紧张转变，资金面预期收敛。

同业存单

• 1年期国股行同业存单收益率上行1.5bp至1.445%。
• 同业存单的相对估值中，与R007的利差小幅扩大。

政府债

• 下周政府债净缴款保持低位，国债和地方债发行额分别为20,406.70亿元和24,390.18亿元。
• 政府债期限结构中，5-10年期和10年以上占比最大，显示长期债券发行趋势。

风险提示

• 央行可能加速回笼中期流动性。
• 美元指数快速上涨，可能改变人民币升值趋势。
• 狭义流动性向广义流动性传导速度加快。

债券投资评级说明

• 利率债：以报告日后3个月内净价涨跌幅为标准，分为增持、中性、减持。
• 信用债：以报告日后3个月内净价涨跌幅为标准，分为增持、中性、减持。
• 可转债：以转债价格相对于中证转债指数涨跌幅为标准，分为增持、中性、减持。

结论

大行净融出恢复不及预期，资金面趋紧，但支持性货币政策基调未变，预计R007难以持续突破1.40%。投资者应关注流动性变化对债券市场的传导效应，并根据自身持仓结构和资金需求进行策略调整。