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去库存抓动销，经营有望企稳回升

核心内容

公司于2026年3月27日发布2025年年度报告，2025年实现收入105.0亿元，同比减少15.23%；归母净利润1.21亿元，同比增长352.38%；扣非归母净利润0.44亿元，同比增长13.32%。尽管整体收入承压，但通过去库存和抓动销策略，公司经营状况有所改善。

主要观点

• 去库存与动销成效显著：公司重点推进库存消化，以动销为主要考核指标，取得了显著成效。藿香正气口服液终端销量同比增长47%，头部及百强连锁销售突破1亿元；通天口服液、鼻窦炎口服液、散列通动销呈双位数增长。
• 学术建设与医疗销售拓展：公司加强学术建设，8个核心品种成功进入6项诊疗指南、2项专家共识、1项医学教材和1项诊疗方案。同时，在OTC基础上强化医疗销售，鼻窦炎口服液和通天口服液院内销售分别同比增长40.5%和35.2%。新增医疗机构准入超1.6万家次，其中三级医院超800家。
• 毛利率待修复：2025年各板块毛利率均出现下滑，尤其是呼吸系统用药和消化及代谢用药，分别同比下降8.5个百分点和16.8个百分点。但随着库存消化，核心产品有望恢复增长，毛利率具备修复空间。
• 销售费用率优化明显：2025年销售费用率为15.69%，同比减少10.85个百分点，主要受益于结算模式变化及销量下降。
• 盈利预测与估值：预计公司2026-2028年收入分别为111.37亿元、120.02亿元和128.40亿元，同比增长分别为6.06%、7.78%和6.98%。归母净利润预计分别为3.0亿元、4.6亿元和6.3亿元，EPS分别为0.54元、0.84元和1.14元。现价对应PE分别为30倍、19倍和14倍，维持“增持”评级。

关键信息

• 收入结构：

  • 医药工业收入52亿元，同比下降26.11%；
  • 医药商业收入62.10亿元，同比下降7.86%；
  • 中药材资源板块收入11.83亿元，同比增长12.39%；
  • 大健康及国际业务收入1.54亿元，同比下降66.68%。

• 毛利率变化：

  • 呼吸系统用药毛利率51.0%，同比下降8.5个百分点；
  • 消化及代谢用药毛利率40.8%，同比下降16.8个百分点；
  • 神经系统用药毛利率68.7%，同比下降7.2个百分点；
  • 心脑血管用药毛利率61.1%，同比下降6.5个百分点。

• 财务表现：

  • 2025年净利润1.21亿元，同比大幅增长352.38%；
  • 2025年每股经营性现金流净额为1.06元，较2024年有所改善；
  • 2025年ROE为3.44%，同比提升；
  • 2025年资产负债率74.73%，略有上升。

• 投资建议：

  • 2026-2028年EPS分别为0.54元、0.84元和1.14元；
  • 现价对应PE分别为30倍、19倍和14倍；
  • 维持“增持”评级。

风险提示

• 产品推广不及预期；
• 竞争加剧；
• 产品面临集采风险；
• 行业监管政策力度加强。

附录：财务预测摘要

损益表预测

现金流量表预测

资产负债表预测

投资评级分析

• 市场相关报告评级：
  • 买入：0
  • 增持：5
  • 中性：0
  • 减持：0
  • 平均评分：1.44，对应“增持”评级。

总结

公司2025年业绩承压，但通过去库存和抓动销策略，经营状况有所改善。核心产品动销增长显著，学术建设与医疗销售拓展成效明显。尽管毛利率承压，但销售费用率优化，盈利能力有望逐步修复。未来三年收入和利润预计稳步增长，维持“增持”评级。