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证券研究报告总结：以史为镜，价格起来炒什么？

核心内容概述

本报告围绕2016年宏观经济背景，分析了“滞胀”与“通缩”两种市场预期的分歧，并通过历史数据与当前经济形势对比，提出通胀温和回升的可能性。报告从“进攻端”与“防守端”两个维度出发，提出相应的行业配置建议，并对房地产、有色、TMT等板块进行了重点推荐。

主要观点

1. 通胀温和回升是大概率事件

• 2016年CPI预计为2.3%，固定资产投资增速预计在10%以上。
• 需求企稳带动企业主动补库存，尤其是第二阶段产成品补库存。
• 全球流动性宽松（欧洲央行降息与QE、美联储暂停加息、日本央行QQE超预期）将助力通胀温和回升。

2. 市场预期分化与解读

• 2月CPI跳升至2.3%，引发“滞胀”预期，但该涨幅主要由食品价格上涨驱动，后期难以持续。
• 2月金融数据低于预期，但社融并未“证伪”需求复苏，而是受季节性、信贷透支等因素影响。
• 1-2月地产投资增速达3%，基建投资稳中有升，市场对通胀“卷土重来”预期增强。

3. 历史经验对当前市场的参考

• 在2009-2013年美林时钟周期中，A股涨幅最大的行业是有色、采掘和房地产，这与当前周期相似。
• 消费品在CPI上升期间表现优于制造业，尤其是2008年后，消费品ROE基本稳定在14%左右。
• 2016年可能再现类似2013年的“一波三折”型通胀，而非快速上升。

4. 行业配置建议

• 进攻端：重点关注有色、地产、TMT板块，尤其是受益于全球流动性宽松和政策支持的品种。
• 防守端：大消费板块为基，特别是农业、食品饮料，其中农业板块推荐畜禽及疫苗子行业，食品饮料板块推荐白酒及高景气细分领域。

关键信息

投资建议

• 大消费为基：农业板块超配畜禽及疫苗，重点关注生物股份、民和股份、海大集团；食品饮料板块超配白酒及高景气细分领域，重点关注金禾实业、泸州老窖。
• 博弈地产、有色、TMT：地产推荐二线地产，如泰禾集团、招商蛇口；有色受益于全球流动性宽松，TMT受益于需求企稳。

行业表现回顾

• 在2009-2013年的周期中，复苏期涨幅最大的行业是有色、采掘、房地产；过热期则以原材料为主；滞胀期以医药和消费品为主。
• 2016年行业配置应结合需求企稳和通胀回升两条主线。

市场预期与数据解读

• 食品推动CPI上升：鲜菜、猪肉等食品价格是CPI短期跳升的主要因素，但后期难以持续。
• 地产投资回暖：1-2月地产投资增速回升，但需警惕未来销量增速放缓的风险。
• 库存低位：工业产成品库存增速处于历史低位，意味着未来补库存可能带来较大的需求弹性。

通胀回升的驱动因素

1. 需求企稳：地产和基建投资增速回升，带动产业链补库存。
2. 全球流动性宽松：欧洲、日本、美国的宽松政策推动大宗商品价格回升，带动PPI回暖。
3. 季节性因素消退：食品价格的季节性上涨已过，未来通胀更关注需求端的变化。

风险提示

• 信贷持续性不足
• 基建投资落地不及预期
• 原材料补库存向产成品传导不畅
• 周期品涨价过程存在“一波三折”

投资组合建议

农林牧渔

• 推荐金宇、海大等后周期品种，受益于母猪存栏回升与疫苗、饲料价格上升。
• 禽链仍有70%-100%的上涨空间，猪链因产能去化、疫病超预期，有望持续上涨。

食品饮料

• 推荐金禾实业、泸州老窖、洽洽食品等高景气、细分领域龙头。
• 白酒板块作为避险品种，具备稳定增长与低估值优势。

房地产

• 推荐泰禾集团、招商蛇口等二线地产企业，受益于政策宽松和销售回暖。
• 地产投资反弹，但长期仍需关注政策调控与销售可持续性。

行业轮动逻辑

• 在经济复苏初期，成长股表现不佳，周期股表现强劲。
• 在经济过热中后期，成长股开始获得超额收益。
• 在滞胀期，消费品和医药生物成为相对受益板块。
• 在滞胀向衰退转换时，成长股表现更差。

图表与数据参考

• 图表1：流动性与实体经济需求剪刀差
• 图表2：工业品价格随需求回落不断走低
• 图表3：房地产资金来源增速回升
• 图表4：财政赤字超出年度目标
• 图表5：全球议息会议时间与预期
• 图表6：社融增速6个月移动平均仍处于高位
• 图表7：生猪存栏在能繁母猪回升下有望企稳
• 图表8：鲜菜价格回升源于季节性因素
• 图表9：重点工业产品产量回升，显示补库存传导
• 图表10：2000年后CPI回升期消费品超额收益
• 图表11：2009-2013年经济周期特征
• 图表12：各主题指数ROE对比
• 图表13：消费品与制造业毛利率对比
• 图表14：CPI上升期间各行业相对收益
• 图表15：2006-2008年CPI上升期间各行业绝对收益

总结

本报告通过分析2016年宏观经济形势与历史周期数据，认为通胀温和回升是大概率事件，建议投资者在大消费为基的前提下，博弈地产、有色、TMT。同时，需警惕市场预期的“数据乱象”，关注需求企稳与全球流动性重构带来的投资机会。