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美国5月非农远超预期 国内PMI下行至临界点 ——招商期货大类资产配置周报总结

核心观点

市场逻辑

1. 美国非农数据超预期

   • 美国5月新增非农就业17.2万人，远超市场预期的8.5至8.8万人，3月和4月数据上修至21.4万和17.9万，三个月平均新增就业升至18.8万人，为三年多以来最高水平。
   • 就业增长主要来自休闲酒店业和政府部门，而信息、金融等AI高暴露行业持续减员。
   • 尽管数据超预期，但平均时薪同比温和回落至3.45%，未形成工资通胀螺旋，市场预期美联储将维持高利率更久。
   • 数据削弱了美联储下半年降息的必要性，但流动性风险仍需关注。

2. 美伊冲突与美联储政策

   • 美伊冲突持续和缓、霍尔木兹海峡开放预期主导市场走向，能源价格回落将缓解输入性通胀，为美联储降息打开空间。
   • 市场已预期美联储今年将加息一次，未来可能转向“不加息”或“降息”。

3. 缩表与美元信用

   • 缩表不会显著影响流动性，但对贵金属构成利空，因美元信用修复，美联储不通过印钞购买国债。

4. 国内经济与政策

   • 5月制造业PMI录得50.0，连续两月下行至荣枯线，生产端仍具韧性，但需求端显著承压。
   • 非制造业PMI小幅回升，服务业扩张，建筑业仍处收缩区间。
   • 政策宜精准发力，加快存量工具落地以托底内需，避免总量刺激。

大类资产逻辑

宏观概览

国内

• 制造业PMI：5月录得50.0，连续两月下行至临界点，生产端51.2%仍具韧性，但需求端（新订单49.9%、新出口订单48.6%）承压。
• 非制造业PMI：小幅回升至50.1%，服务业同步扩张，建筑业仍处收缩区间。
• PPI与CPI：4月PPI加速回升，反超CPI增速，显示工业品价格压力上升。
• M1与M2：M1微降，M2微涨，剪刀差略有扩大，显示流动性有所改善。

海外

• 美国非农数据：5月新增非农就业17.2万，远超预期，引发全球资产波动。
• 美伊冲突：影响美联储政策，海峡开放预期缓解能源价格压力，可能为降息创造条件。
• 美元指数与利率：美元指数突破100点，10年期和2年期美债收益率上行，显示市场对加息的预期升温。
• 其他地区：日本与欧元区PMI有所缓解，法国、德国、英国等国家经济数据有所波动。

中观数据

• 行业景气度变动：
  • 制造业：本月平均0.15，上月平均0.12，三月前平均0.18，景气度略有改善。
  • 地产：本月平均0.25，上月平均0.22，三月前平均0.28，景气度维持稳定。
  • 基建：本月平均0.20，上月平均0.18，三月前平均0.23，景气度有所提升。
  • 社会活动：本月平均0.30，上月平均0.28，三月前平均0.35，景气度明显改善。
  • 进出口：本月平均0.22，上月平均0.20，三月前平均0.26，景气度略有上升。

量化分析

大类资产指数

• 招商期货大类资产配置指数：2024年8月至今持续上升，显示整体资产配置趋势向好。
• 收益率与波动率：
  • 股指：上证50收益率-1.61%，沪深300收益率-1.63%，中证500收益率-3.16%，中证1000收益率-2.73%。
  • 国债：收益率整体微幅波动，显示市场对利率变化的谨慎态度。
  • 商品：贵金属收益率0.69%，有色1.78%，黑色3.04%，能化0.72%，农产品0.42%。

大类资产相关性

• 资产间相关性提升：近期大类资产间相关性有所增强，板块内相关性下降，显示市场波动性增加。

股期联动

• 商品与股票走势：
  • 贵金属：南华指数周涨幅-2.63%，股票指数周涨幅-2.45%。
  • 有色：南华指数周涨幅-1.93%，股票指数周涨幅-1.45%。
  • 黑色：南华指数周涨幅1.79%，股票指数周涨幅-1.26%。
  • 能化：南华指数周涨幅1.43%，股票指数周涨幅-0.29%。
  • 农产品：南华指数周涨幅-1.21%，股票指数周涨幅-3.24%。

风险提示

• 美国经济超预期走弱
• 财政进度不及预期
• 金融系统恐慌

总结

本报告指出，美国5月非农数据远超预期，显示就业市场强劲，但工资增长温和，未形成通胀螺旋，削弱了美联储下半年降息的预期。美伊冲突和霍尔木兹海峡开放预期可能缓解能源价格压力，为美联储重启降息提供空间。国内制造业PMI连续两月下行至临界点，显示经济动能边际放缓，但生产端仍具韧性，非制造业PMI小幅回升，服务业扩张，建筑业收缩。国内政策需精准发力以托底内需，避免总量刺激。全球宏观市场主线围绕美伊冲突和美联储货币政策，商品和股票配置建议为增配，债券建议减配。中观数据显示，制造业和进出口景气度有所改善，而地产和基建仍需关注。