20260331-国信证券-快手-W-01024.HK-可灵单季度收入达3.4亿元_26年加大AI投入_9页_1mb

报告摘要

快手-W在2025年第四季度实现了收入和利润的双增长，整体表现优于市场预期。公司加大AI投入，推动业务转型和增长，同时电商业务持续赋能商家，成为增长的重要驱动力。

收入增长：2025Q4公司营业收入为396亿元，同比增长12%，环比增长11%。
利润表现：经调整净利润为54.6亿元，同比增长16%，经调整利润率提升0.5个百分点至13.8%。
毛利率提升：2025Q4毛利率为55.5%，同比提升0.8个百分点，环比提升0.4个百分点。
费用控制：销售费用率同比下降3个百分点至29%，显示用户获客成本持续下降；研发费用率同比上升0.7个百分点至19.2%。
业务结构：公司收入主要来源于直播电商（63亿元，同比增长28%）、广告（236亿元，同比增长14.5%）及直播（97亿元，同比下降2%）。
电商表现：电商GMV同比增长13%，电商货币化率提升至1.14%，AIGC技术推动线上营销服务消耗增长。
可灵AI进展：可灵AI单季度收入达3.4亿元，2025年12月单月收入突破2000万美元，预计2026年可灵收入将翻倍增长至22亿元。
AI投入影响：2026年公司计划加大AI投入，预计Capex投入约260亿元，主要支持可灵大模型及其他基础大模型的算力和数据处理需求，可能对毛利率和研发费率产生影响。
盈利预测调整：考虑到AI投入，公司2026-2028年经调整利润预测为173/201/226亿元，同比分别下调27%、29%和未给出。
市场表现：公司维持“优于大市”评级，合理估值区间为70.00 - 93.00港元，当前收盘价为45.02港元。

指标	2024	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入(百万元)	126,898	142,776	148,759	156,502	164,573
经调整净利润(百万元)	18,308	20,647	17,281	20,088	22,552
毛利率	55%	55.5%	52%	53%	54%
经调整利润率	13.8%	-	-	-	-
销售费用率	-	29%	-	-	-
研发费用率	-	19.2%	-	-	-
经调整净利润增长率	-	12.8%	-16.3%	16.2%	12.3%
每股收益-调整后	-	4.96	4.16	4.83	5.42
P/E-调整后	-	8.4	10.0	8.6	7.7
EV/EBITDA	-	9.3	12.8	11.8	10.9
市销率(PS)	-	1.21	1.16	1.11	1.05

公司加大AI投入，电商业务持续赋能商家，短期可能对利润造成压力。建议持续关注AI技术对主业的赋能效果及可灵AI的进展。考虑到AI投入，盈利预测已调整，预计2026-2028年经调整利润分别为173/201/226亿元。维持“优于大市”评级。

分析师：张伦可、陈淑媛
联系方式：张伦可 0755-81982651 / zhang lunke@guosen. com. cn；陈淑媛 021-60375431 / chenshuyuan@guosen.com.cn
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