化工行业深度报告：蛋氨酸为何能逆势上涨？_15页_1mb

蛋氨酸为何能逆势上涨？

核心内容

蛋氨酸在2020年疫情期间表现出逆势上涨的趋势，价格较年初上涨30%，价差扩大54%。这主要得益于其背后强大的供需格局支撑，以及海外疫情对全球化工品供应的冲击。尽管疫情对化工行业整体造成负面影响，蛋氨酸由于需求刚性、高壁垒维持寡头格局、海外产能受阻等因素，成为少数维持价格上涨的化工品之一。

主要观点

1. 短期动因：供给不确定性

• 蛋氨酸全球产能占比85%，主要集中在海外。
• 国内疫情逐渐缓解，海外疫情中心（美国、欧洲）产能受阻，导致全球供应不确定性上升。
• 马来西亚政府限制希杰工厂运营，进一步加剧了全球供应紧张。
• 尽管疫情对供应链造成冲击，但保障食品生产的产品更受优先级对待，供应中断概率较低。

2. 长期支撑：供需格局向好

• 蛋氨酸需求刚性且持续增长，主要来自禽类蛋白需求提升、饲料中自然蛋白成本上涨。
• 饲料中蛋氨酸成本占比极低，仅约4%，下游对价格敏感度低，涨价传导顺畅。
• 大豆进口依赖度高，海外疫情导致大豆供应紧张，推动豆粕、杂粕及DDGS价格上涨，进一步刺激蛋氨酸替代需求。
• 油价下跌影响美国饲料成本，间接推动蛋氨酸需求。

3. 高壁垒维持寡头格局

• 蛋氨酸行业壁垒高，技术、资金、渠道等多方面限制新进入者。
• 国内企业如紫光、新和成较晚实现工业化生产，技术突破难度大。
• 海外龙头如赢创、安迪苏等扩张停滞，新进入者难以复制其成本控制能力。
• 反倾销调查可能进一步限制进口，缓解国内竞争压力。

关键信息

• 全球供需格局：海外产能占比85%，国内仅15%。2019年全球产能增速达18%，但2020年后增速放缓至6.7%。
• 需求结构：63%用于禽类饲料，33%用于猪饲料。禽类蛋白消费占比提升，推动蛋氨酸需求增长。
• 成本与利润：蛋氨酸生产成本约1.3万元/吨，合理净利润约5000元/吨，长期中枢价格预计在2.4万元/吨左右。
• 投资建议：关注成本领先且具有扩张潜力的龙头企业，如安迪苏（600299，未评级）和新和成（002001，增持）。
• 价差与利润弹性：蛋氨酸价差每提升1000元/吨，安迪苏净利润弹性为2.23亿元，新和成为0.30亿元。

投资建议

• 短期：蛋氨酸价格上涨带动企业业绩提升，尤其关注价差扩大的企业。
• 长期：海外龙头产能扩张停滞，国内企业如新和成将受益于产能释放与成本优化。
• 重点关注企业：
  • 安迪苏：全球第二大蛋氨酸生产商，成本控制能力强，二期产能2022年初投放，有望成为全球成本最低产能之一。
  • 新和成：国内蛋氨酸产能逐步释放，二期达产后总产能达30万吨，成为全球第四大蛋氨酸生产商。

风险提示

1. 油价单边下跌可能导致化工品价格体系系统性风险。
2. 需求不及预期将影响价格持续性。
3. 海外产能可能因疫情恶化而中断，影响全球供应。

估值与盈利预测

• 安迪苏2020年净利润预计达22亿元，当前PE不足15倍，估值明显低估。
• 新和成随着二期产能释放，成本优势将逐步显现，盈利能力有望提升。

行业表现

• 2020年4月，全球仅21个化工品维持上涨，蛋氨酸是其中之一。
• 蛋氨酸价格上涨反映其供需关系改善，有望维持景气度。

总结

蛋氨酸逆势上涨主要源于短期海外供应不确定性与长期供需格局改善的双重支撑。需求刚性、成本优势及高壁垒维持的寡头格局，使其在疫情中表现突出。随着国内产能释放与反倾销政策的实施，中国有望成为全球蛋氨酸供应链的新中心，未来价格中枢有望上移。投资者应关注具备成本优势和扩张潜力的龙头企业，同时警惕油价下跌、需求不及预期及供应中断等风险。