> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 香港交易所 (00388.HK) 2026年02月25日 投资评级：买入（首次） # 证券分析师 陆韵婷 SAC: S1350525050002 luyunting@huayuanstock.com 沈晨 SAC:S1350525090002 shenchen@huayuanstock.com # 联系人 市场表现： <table><tr><td>基本数据</td><td>2026年02月24日</td></tr><tr><td>收盘价（港元）</td><td>413.60</td></tr><tr><td>一年内最高/最低（港 元）</td><td>466.00/283.20</td></tr><tr><td>总市值（百万港元）</td><td>524,377.34</td></tr><tr><td>流通市值 （百万港元）</td><td>524,377.34</td></tr><tr><td>资产负债率 (%)</td><td>88.13</td></tr><tr><td colspan="2">资料来源：聚源数据</td></tr></table> ——现货和股票期权交易持续活跃，25Q3业绩环比再加速 # 投资要点： 事件：香港交易所2025年前三季度收入及其他收益和归母净利润分别同比增长 $37\%$ 和 $45\%$ 至219亿港元和134亿港元，EBITDA利润率在规模效应下同比提升5pct至 $79\%$ 其中Q3单季度收入及其他收益和归母净利润分别为78亿港元和49亿港元，环比增长 $8\%$ 和 $10\%$ ，业绩超出市场预期。 # 点评： # 1、现货业务交易额环比继续提升，衍生品业务有所分化 A、现货交易额环比继续提升：25Q3单季度联交所股本证券产品平均每日成交金额(ADT）同比增长 $150\%$ （25H1为 $122\%$ ）至2679亿港元，其中港股通（即“南向”）和沪股通及深股通（即“北向”）ADT分别同比增长 $285\%$ 和 $144\%$ 至1525亿港币和2687亿人民币，较25H1的 $196\%$ 和 $32\%$ 继续大幅提升，由于南向和北向交易仅收取单边 $40 - 50\%$ 的交易费率，致使现货部分营收增速慢于ADT增速，25年前3季度现货营收同比增长 $75\%$ 至111亿港元，占总营收比例的 $51\%$ ；前三季度沪深港通的收入及其他收益同比上升14.5亿港元至32.3亿港元，占香港交易所同期营收的 $14.8\%$ B、金融衍生产品成交额有分化：25Q3单季度期交所的衍生产品合约平均每日成交张数同比下降 $7\%$ 至72.7万张，降幅较25H1的 $-1\%$ 有所扩大，叠加单价更低的恒生科技指数期货占比提高，以及为吸引成交量而增加部分合约的折扣及回扣，致使期货衍生品交易收入略有下降，但股票期权日均成交张数同比增长 $30\%$ （25H1为 $25\%$ ），且较高收费的期权交投更加活跃，拉动前三季度股本证券和金融衍生产品分部营收增长 $17\%$ 至53亿港元，占同期总营收比重 $24\%$ C、商品业务表现平稳：25Q3单季度商品分部的收入及其他收益和LME的收费交易金属合约的平均每日成交量的同比增幅分别为 $9.5\%$ 和 $3\%$ ，营收相较成交量增速更高主要是因为LME于年初交易和结算费率上调 $4.7\%$ D、投资情况：香港交易所25Q3单季度投资收益净额同比下降 $16\%$ 至10.2亿港元，主要是公司购置物业赎回较多资金，使得自有的可投资资金减少，同时保证金和结算所基金投资回报率略有下降。 # 2、香港交易所继续推进战略措施，近期主要的举措包括： A、在立足中国优势方面，香港交易所于25年7月把位于中国香港的首批LME核准仓储设施投入使用； B、在提升市场活力方面，香港交易所于25年8月实施下调证券市场最低上落价位的第一阶段，即缩小每只股票的最小变动单位，第一阶段针对股价10港元至50港元价格范围的证券； 10月公司对按金抵押品安排的优化措施正式生效，即调整旗下结算所向其参与者支付的 现金抵押品利息的计算方法，并下调对非现金抵押品的融通费用；10月公司在迪拜设附属公司，运营大宗商品的定价管理并推动可持续金属溢价的定价；10月公司宣布计划推出恒生生物科技指数期货； C、在科技赋能方面，公司于25年7月刊发关于缩短香港现货市场结算周期的讨论文件。 # 3、25年前三季度IPO新股贡献前三季度现货ADT的 $1.7\%$ ，互联网和科技大市值股票是交易额的核心贡献者 A、25年前三季度共有69宗新股IPO成功在香港交易所上市，合计募集资金1883亿港元，录得22年以来新高值； B、截至25年9月末，香港交易所在处理中的IPO申请数目为297宗，是24年末84宗申请的3倍多，我们认为随着后续港股新上市个股数量的持续增加，未来新股对ADT的贡献度预计也将增加； C、25年前三季度香港交易所现货交易额前十大的个股包括7个互联网和科技个股，分别为阿里巴巴-W、腾讯控股、小米集团-W、美团-W、中芯国际、比亚迪股份和快手-W，七家公司合计贡献当期全市场ADT的 $30\%$ ，是市场成交额的主要推动力；另外三个现货交易额前十大的个股包括金融行业的香港交易所、平安集团和新消费行业的泡泡玛特，三者分别占前三季度现货交易额的 $1.4\%$ 、 $1.3\%$ 和 $1.3\%$ 。 盈利预测与评级：香港交易所具有连接“资金”和“货”的独特生态地位，具备地区垄断性、稀缺性和商业性，公司2015年至2024年收入及其他收益和归母净利润复合增速分别为 $6.3\%$ 和 $5.8\%$ 。25Q3在现货和股票期权衍生品交易的强劲增长带动下，香港交易所财务指标表现优秀，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为179/203/221亿港元，同比增速分别为 $37.5\% / 13.1\% / 9.0\%$ ，当前股价对应的PE分别为29.1/25.7/23.6倍，首次覆盖，给予“买入"评级。 风险提示。市场成交额大幅下降；权益指数大幅下降；监管政策大幅不及预期。 盈利预测与估值（港元） <table><tr><td></td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>营业收入(百万港元)</td><td>20516</td><td>22374</td><td>29131</td><td>32261</td><td>34794</td></tr><tr><td>同比增长率(%)</td><td>11.2%</td><td>9.1%</td><td>30.2%</td><td>10.7%</td><td>7.9%</td></tr><tr><td>归母净利润(百万港元)</td><td>11862</td><td>13050</td><td>17949</td><td>20301</td><td>22122</td></tr><tr><td>同比增长率(%)</td><td>17.7%</td><td>10.0%</td><td>37.5%</td><td>13.1%</td><td>9.0%</td></tr><tr><td>每股收益(港元/股)</td><td>9.37</td><td>10.32</td><td>14.20</td><td>16.06</td><td>17.51</td></tr><tr><td>ROE(%)</td><td>23.5%</td><td>24.8%</td><td>31.97%</td><td>33.67%</td><td>34.58%</td></tr><tr><td>市盈率(P/E)</td><td>44.1</td><td>40.1</td><td>29.1</td><td>25.7</td><td>23.6</td></tr></table> 资料来源：公司公告,华源证券研究所预测 备注：营业收入为收入及其他收益,ROE 为归母 ROE 口径 图表1：香港交易所单季度营收及其他收益（单位：百万港元） 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表2：香港交易所单季度归母净利润（单位：百万港元） 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表3：联交所平均每日成交金额（单位：十亿港元） 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表4：沪股通及深股通，以及港股通平均每日成交额 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表5：期交所衍生产品和联交所股票期权合约的平均每日成交张数 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表6：香港交易所公司资金和保证金结算基金的投资净收益（单位：百万港元） 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表7：香港交易所IPO发行数量和募集资金 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表8：25年前三季度香港交易所现货交易额分布 资料来源：wind，华源证券研究所 图表9：香港交易所分部业务情况：百万港元，% <table><tr><td>收入及其他收益：百万港元</td><td>24年前三季度</td><td>25年前三季度</td><td>同比增速</td><td>25年前三季度各 分部占比</td></tr><tr><td>现货</td><td>6351</td><td>11109</td><td>74.92%</td><td>50.84%</td></tr><tr><td>股本证券和金融衍生品</td><td>4517</td><td>5296</td><td>17.25%</td><td>24.24%</td></tr><tr><td>商品</td><td>2099</td><td>2275</td><td>8.38%</td><td>10.41%</td></tr><tr><td>数据及连接</td><td>1560</td><td>1668</td><td>6.92%</td><td>7.63%</td></tr><tr><td>公司项目</td><td>1466</td><td>1503</td><td>2.52%</td><td>6.88%</td></tr><tr><td>合计</td><td>15993</td><td>21851</td><td>36.63%</td><td>100.00%</td></tr></table> 资料来源：公司公告，华源证券研究所 图表 10：香港交易所市值和市盈率 资料来源：公司公告，wind，华源证券研究所 附录：财务预测摘要： 百万港元 <table><tr><td>利润表</td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>交易费及交易系统使用费</td><td>6081</td><td>7189</td><td>10294</td><td>11604</td><td>12618</td></tr><tr><td>结算及交收费</td><td>3885</td><td>4717</td><td>7588</td><td>8983</td><td>10032</td></tr><tr><td>联交所上市费</td><td>1523</td><td>1484</td><td>1672</td><td>1808</td><td>1965</td></tr><tr><td>存管，托管和代理人服务费</td><td>1276</td><td>1146</td><td>1398</td><td>1650</td><td>1947</td></tr><tr><td>市场数据费</td><td>1098</td><td>1086</td><td>1173</td><td>1255</td><td>1355</td></tr><tr><td>其他收入</td><td>1582</td><td>1724</td><td>1931</td><td>2163</td><td>2379</td></tr><tr><td>收入</td><td>15445</td><td>17346</td><td>24056</td><td>27462</td><td>30296</td></tr><tr><td>投资收益净额</td><td>4959</td><td>4927</td><td>4825</td><td>4649</td><td>4338</td></tr><tr><td>港交所捐款收益</td><td>88</td><td>67</td><td>130</td><td>100</td><td>110</td></tr><tr><td>杂项收益</td><td>24</td><td>34</td><td>120</td><td>50</td><td>50</td></tr><tr><td>收入及其他收益</td><td>20516</td><td>22374</td><td>29131</td><td>32261</td><td>34794</td></tr><tr><td>减：交易相关支出</td><td>-247</td><td>-332</td><td>-350</td><td>-387</td><td>-418</td></tr><tr><td>收入及其他收益减交易相关支出</td><td>20269</td><td>22042</td><td>28782</td><td>31874</td><td>34377</td></tr><tr><td>营运支出</td><td>-5441</td><td>-5761</td><td>-5826</td><td>-6130</td><td>-6437</td></tr><tr><td>EBITDA</td><td>14828</td><td>16281</td><td>22955</td><td>25744</td><td>27940</td></tr><tr><td>折旧与摊销</td><td>-1443</td><td>-1402</td><td>-1450</td><td>-1480</td><td>-1500</td></tr><tr><td>营运溢利</td><td>13385</td><td>14879</td><td>21505</td><td>24264</td><td>26440</td></tr><tr><td>融资成本</td><td>-135</td><td>-114</td><td>-120</td><td>-125</td><td>-130</td></tr><tr><td>所占合资公司溢利</td><td>82</td><td>88</td><td>90</td><td>92</td><td>95</td></tr><tr><td>除税前溢利</td><td>13332</td><td>14853</td><td>21475</td><td>24231</td><td>26405</td></tr><tr><td>税项</td><td>-1351</td><td>-1698</td><td>-3436</td><td>-3829</td><td>-4172</td></tr><tr><td>期间溢利</td><td>11981</td><td>13155</td><td>18039</td><td>20403</td><td>22233</td></tr><tr><td>归母公司股东</td><td>11862</td><td>13050</td><td>17949</td><td>20301</td><td>22122</td></tr></table> <table><tr><td>资产负债表</td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>现金及等同现金项目</td><td>125107</td><td>134365</td><td>155727</td><td>174242</td><td>189832</td></tr><tr><td>以公平值计量及列入溢利或亏损的财务资产</td><td>6961</td><td>7558</td><td>7745</td><td>8132</td><td>8539</td></tr><tr><td>以公平值计量及列入其他综合损益的财务资产</td><td>18250</td><td>50704</td><td>52543</td><td>58361</td><td>64892</td></tr><tr><td>以摊销成本计量的财务资产</td><td>76649</td><td>43610</td><td>47415</td><td>52427</td><td>57161</td></tr><tr><td>衍生金融资产</td><td>58127</td><td>67747</td><td>77909</td><td>85700</td><td>94270</td></tr><tr><td>应收账款,预付款及按金</td><td>33332</td><td>54497</td><td>111552</td><td>106829</td><td>109744</td></tr><tr><td>其他</td><td>22753</td><td>23148</td><td>23611</td><td>24083</td><td>24565</td></tr><tr><td>总资产</td><td>341179</td><td>381629</td><td>476501</td><td>509774</td><td>549004</td></tr><tr><td>衍生金融工具</td><td>58100</td><td>67863</td><td>78065</td><td>85786</td><td>94176</td></tr><tr><td>向结算参与者收取的保证金按金,内地证券及结算保证金,以及现金抵押品</td><td>176165</td><td>188857</td><td>254704</td><td>264137</td><td>278929</td></tr><tr><td>参与者对结算所基金的缴款</td><td>21955</td><td>27124</td><td>31384</td><td>36092</td><td>39701</td></tr><tr><td>应付账款，应付费用及其他负债</td><td>27849</td><td>37584</td><td>46980</td><td>54027</td><td>62131</td></tr><tr><td>其他负债</td><td>5314</td><td>5794</td><td>6300</td><td>6900</td><td>7500</td></tr><tr><td>总负债</td><td>289383</td><td>327222</td><td>417433</td><td>446942</td><td>482437</td></tr><tr><td>股本</td><td>31946</td><td>31955</td><td>31955</td><td>31955</td><td>31955</td></tr><tr><td>为股份奖励计划而持有的股份</td><td>-1009</td><td>-1125</td><td>-1225</td><td>-1325</td><td>-1445</td></tr><tr><td>股本和为股份奖励计划而持有的股份</td><td>30937</td><td>30830</td><td>30730</td><td>30630</td><td>30510</td></tr><tr><td>以股份支付的雇员酬金储蓄</td><td>373</td><td>414</td><td>454</td><td>504</td><td>559</td></tr><tr><td>对冲及重估储蓄</td><td>-144</td><td>-65</td><td>35</td><td>155</td><td>305</td></tr><tr><td>汇兑储备</td><td>-168</td><td>-273</td><td>-273</td><td>-273</td><td>-273</td></tr><tr><td>设定储蓄</td><td>1018</td><td>1451</td><td>1951</td><td>2501</td><td>3101</td></tr><tr><td>有关向非控股权益给予出售选择权的储备</td><td>-395</td><td>-395</td><td>-395</td><td>-395</td><td>-395</td></tr><tr><td>保留盈利</td><td>19723</td><td>21890</td><td>25936</td><td>29010</td><td>32010</td></tr><tr><td>归母净资产</td><td>51344</td><td>53852</td><td>58438</td><td>62132</td><td>65817</td></tr><tr><td>非控股权益</td><td>452</td><td>555</td><td>630</td><td>700</td><td>750</td></tr><tr><td>股本权益总额</td><td>51796</td><td>54407</td><td>59068</td><td>62832</td><td>66567</td></tr><tr><td>负债及股本权益总额</td><td>341179</td><td>381629</td><td>476501</td><td>509774</td><td>549004</td></tr></table> 资料来源：公司公告，华源证券研究所预测 # 证券分析师声明 本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。 # 一般声明 华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 # 信息披露声明 在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 # 投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $20\%$ 以上； 增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $5\% \sim 20\%$ 之间； 中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $-5\% \sim +5\%$ 之间； 减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于 $-5\%$ 及以下。 无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好：行业股票指数超越同期市场基准指数； 中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平； 看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议； 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深300指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。