> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 哔哩哔哩（9626.HK）25Q4点评总结 ## 核心内容 哔哩哔哩发布2025年第四季度财报，数据显示公司收入达83.2亿元，同比增长8%，高于彭博预期2.2%。Non-GAAP归母净利润达8.8亿元，同比增长94%，高于彭博预期10%。整体表现显示公司正逐步实现业绩复苏。 ## 主要观点 - **广告业务增长显著**：25Q4广告收入达30.4亿元，同比增长27%，高于彭博预期4.5%。主要驱动因素包括： - DAU（日活跃用户）同比增长9.7%，高于25Q3的9.3%； - 广告库存位拓展至搜索、PC、OTT等多场景； - AIGC工具提升冷启动成功率，精准投放促进客户深度转化，减少用户负反馈。 - **VAS业务表现稳健**：25Q4直播&VAS收入达32.6亿元，同比增长6%，高于彭博预期0.4%。尽管25H2直播业务有所调整，但充电业务持续高增，成为VAS增长的核心驱动力。 - **游戏业务调整中**：25Q4游戏收入达15亿元，同比下降14%，但高于彭博预期1%。下滑主要因去年同期《三国：谋定天下》上线带来的高基数影响。公司预计26Q1游戏收入将达15亿元，同比下降13%。不过，境外版本《三国：谋定天下》、《三国：百将牌》及新游《闪耀吧！噜咪》有望在26Q1上线，为2026年游戏收入带来增量。 ## 关键信息 ### 盈利预测与投资建议 - 25~27年收入预测分别为303/339/371亿元，较原预测有所调整； - 根据可比公司2026年调整后PS均值2.4x，目标价设定为218.97港元（约合193.25元人民币），维持“买入”评级； - 公司用户长期价值沉淀推动广告品效双增，AI工具持续优化转化率。 ### 财务数据概览 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入(百万元) | 22,528 | 26,832 | 30,348 | 33,886 | 37,144 | | 同比增长(%) | 2.87% | 19.10% | 13.10% | 11.66% | 9.62% | | 归属母公司净利润(百万元) | -4,822 | -1,347 | 1,215 | 1,970 | 2,779 | | 同比增长(%) | -35.68% | -72.07% | -190.20% | 62.21% | 41.05% | | 每股收益（元） | -11.46 | -3.20 | 2.89 | 4.68 | 6.60 | | 毛利率(%) | 24.16% | 32.70% | 36.62% | 39.06% | 40.54% | | 净利率(%) | -21.41% | -5.02% | 4.00% | 5.82% | 7.48% | | 市盈率（倍） | -15 | -55 | 62 | 38 | 27 | | 市净率（倍） | 5 | 5 | 5 | 4 | 4 | ### 可比公司估值表 | 代码 | 证券简称 | 总市值(亿元) | 2026E P/S | 2027E P/S | |------|----------|-------------|----------|----------| | 1024.HK | 快手 | 2,361 | 1.5 | 1.4 | | 9999.HK | 网易 | 5,290 | 4.4 | 4.0 | | 0700.HK | 腾讯控股 | 41,710 | 5.0 | 4.6 | | 9898.HK | 百度 | 2,900 | 2.1 | 2.0 | | 调整后平均 | - | - | 2.4 | 2.2 | ## 风险提示 - 用户增长不及预期； - 成本管控不及预期。 ## 投资评级 - 投资评级：买入（维持）； - 股价（2026年03月06日）：201.2港元； - 目标价格：218.97港元； - 52周最高价/最低价：285.6/113.6港元； - 总股本/流通H股（万股）：42,083/34,113； - H股市值（百万港币）：84,672； - 行业：传媒； - 报告发布日期：2026年03月10日。 ## 股价表现 | 时间段 | 绝对表现(%) | 相对表现(%) | 恒生指数(%) | |--------|------------|------------|-------------| | 1周 | -9.04 | -5.76 | -3.28 | | 1月 | -15.96 | -12.94 | -3.02 | | 3月 | -1.28 | -0.02 | -1.26 | | 12月 | 13.03 | 7.34 | 5.69 | ## 附表：财务预测与比率分析 ### 盈利预测（单位：百万） | 项目 | 26Q1E | 26Q2E | 26Q3E | 26Q4E | 25A | 26E | 27E | |------|-------|-------|-------|-------|----|----|----| | 营业收入 | 7,468 | 8,100 | 8,800 | 9,518 | 30,348 | 33,886 | 37,144 | | yoy | 6.63% | 10.39% | 14.50% | 14.38% | 13.10% | 11.66% | 9.62% | | 直播平台&VAS | 2,972 | 3,008 | 3,272 | 3,502 | 11,928 | 12,755 | 13,531 | | yoy | 5.87% | 6.05% | 8.26% | 7.37% | 8.45% | 6.93% | 6.09% | | 广告收入 | 2,521 | 3,035 | 3,172 | 3,705 | 10,058 | 12,434 | 14,314 | | yoy | 26.21% | 23.95% | 23.43% | 21.79% | 22.83% | 23.62% | 15.12% | ### 主要财务比率 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入增长率 | 2.9% | 19.1% | 13.1% | 11.7% | 9.6% | | 营业利润增长率 | -39.4% | -73.5% | -183.7% | 62.4% | 44.9% | | 归属普通股东净利增长率 | -35.7% | -72.1% | -190.2% | 62.2% | 41.0% | | 毛利率 | 24.2% | 32.7% | 36.6% | 39.1% | 40.5% | | 净利率 | -21.4% | -5.0% | 4.0% | 5.8% | 7.5% | | ROE | -32.6% | -9.5% | 8.2% | 11.9% | 14.7% | | ROA | -12.9% | -4.1% | 3.3% | 4.6% | 6.1% | | 资产负债率 | 56.6% | 56.9% | 62.2% | 59.7% | 57.2% | | 流动比率 | 103.4% | 133.8% | 135.5% | 145.9% | 157.2% | | 速动比率 | 102.4% | 133.8% | 135.5% | 145.9% | 157.2% | | 每股收益 | -11.46 | -3.20 | 2.89 | 4.68 | 6.60 | | 每股经营现金流 | 0.63 | 14.29 | 7.72 | 9.70 | 12.95 | | 每股净资产 | 34.20 | 33.52 | 37.01 | 41.69 | 48.29 | ## 相关报告 - 用户长期价值沉淀使得品效广告双高增：——哔哩哔哩（9626.HK）25Q3点评（2025-11-19）； - AI驱动广告转化率提升，期待下半年广告多屏多场景拓展：——哔哩哔哩（9626.HK）25Q2点评（2025-08-30）； - 中视频生态高粘性，变现多元化驱动收入高增：——哔哩哔哩（9626.hk）25Q2前瞻点评（2025-07-28）。 ## 证券分析师 - **项雯倩**：执业证书编号S0860517020003，香港证监会牌照BQP120； - **李雨琪**：执业证书编号S0860520050001，香港证监会牌照BQP135； - **金沐阳**：执业证书编号S0860525030001。 ## 联系人 - **沈熠**：执业证书编号S0860124120005。 ## 免责声明 本报告由东方证券股份有限公司制作及发布，仅供客户使用，不构成投资建议。本公司不对因使用本报告内容而产生的任何损失承担责任。未经授权，不得复制、转发或公开传播本报告内容。