20170720-广发证券-鲁西化工-000830.SZ-化肥_化工_新材料园区化发展_综合优势逐渐显现_27页_1mb

鲁西化工新材料报告总结

核心内容

鲁西化工是一家拥有完整多元化化工产业链的综合性化工企业，其业务涵盖化肥、化工及化工新材料三大板块。公司通过“退城入园”和环保改造项目，逐步实现园区一体化和生产规模化，提升综合竞争力。

主要观点

• 产业链布局完善：鲁西化工已形成煤化工、盐化工、氟硅化工、化工新材料等多条完整产业链，具备较强的生产协同性和循环利用优势。
• 高盈利产品占比提升：2016年，公司化工产品收入占比已提升至67%，毛利润占比达75%，成为业绩增长的重要驱动力。
• 聚碳酸酯（PC）进口替代潜力大：中国是全球最大的聚碳酸酯消费国，自给率不足40%，进口替代空间广阔。PC具有良好的透光性和机械性能，未来在汽车轻量化、建筑装饰、电子电器等领域有广泛应用。
• 甲酸需求增长：甲酸作为重要的有机化工原料，广泛应用于医药、化工、农药、皮革等领域，公司甲酸产能居国内首位，二期项目投产后有望成为全球甲酸生产龙头企业。
• 烧碱市场稳定：公司烧碱产能达40万吨/年，具备良好的氯碱平衡能力，受益于氧化铝行业景气及液氯需求的下降，烧碱盈利能力增强。
• 尿素价格高位支撑：尿素价格受上游原料和下游农产品价格影响，预计未来仍保持高位。

关键信息

一、产业链布局完善，高盈利化工产品占比持续提升

• 主要产品及产能：尿素90万吨、复合肥140万吨、烧碱40万吨、甲烷氯化物22万吨、甲酸及甲酸衍生物20万吨、己内酰胺10万吨、多元醇40万吨、PC6.5万吨。
• 业务发展阶段：1998-2006年以化肥为主，2007-2013年拓展化工产品，2014年至今向精细化工转型。
• 盈利恢复：2017年Q1公司收入和利润分别同比增长57.4%和1427.7%，主要得益于园区一体化和生产规模化优势的释放。

二、聚碳酸酯（PC）：进口替代推进中，构建新的利润增长点

• PC性能与应用：PC是五大工程塑料之一，具有良好的透光性、机械性能和耐热性，广泛应用于汽车、电子电器、建筑等领域。
• 进口依赖度高：2016年中国PC自给率不足40%，进口替代空间广阔。预计到2020年国内PC需求将达26.5万吨。
• 国内PC产能增长：未来两年是国内PC产能高速增长期，鲁西化工二期项目预计2018年投产，产能达13.5万吨，国内第二家具备大规模PC生产能力的企业。

三、化工产品：市场持续回暖，有望维持盈利增长

• 烧碱业务：公司烧碱产能达40万吨/年，2016年产量26.2万吨，销售25.8万吨。公司具备氯碱平衡能力，受益于氧化铝行业需求增长。
• 甲酸业务：公司甲酸产能20万吨/年，采用先进的甲酸甲酯水解工艺，2018年二期项目投产后，产能将达40万吨/年，成为国内最大甲酸生产商。

四、尿素：上下游支撑，价格高位有支撑

• 尿素价格走势：2016年尿素价格跌至1100元/吨，但随着原料价格上涨和农产品价格上涨，尿素价格重新回升至1600元/吨左右。
• 行业产能削减：2016年国内尿素产能削减1300万吨，鲁西化工具备新型煤气化设备，受电价影响较小。

盈利预测

• 预计净利润：2017-2019年分别为7.63亿元、9.19亿元和9.97亿元。
• 动态估值：对应2017-2019年动态估值分别为14倍、12倍和11倍。
• 评级：维持“买入”评级。

风险提示

• 新产品投放低于预期
• 产品价格大幅波动
• 资本开支压力较大
• 宏观经济低于预期

图表目录

• 图1：鲁西化工产品工艺图
• 图2：鲁西化工营业收入
• 图3：鲁西化工归属母公司净利润
• 图4：各业务收入占比变动
• 图5：各业务毛利润占比变动
• 图6：鲁西化工主要产品毛利率
• 图7：塑料的分类
• 图8：双酚A型PC结构式
• 图9：聚碳酸酯（PC）产业链
• 图10：全球聚碳酸酯需求增速
• 图11：2005-2016年国内碳酸酯消费情况
• 图12：2016全球碳酸酯消费结构
• 图13：2015年国内PC消费结构
• 图14：国内汽车产量及增速
• 图15：全球聚碳酸酯产能及利用率
• 图16：2012-2016年Covestro EBITDA
• 图17：聚碳酸酯-双酚A价差
• 图18：2016年烧碱下游应用分布
• 图19：近几年我国烧碱产能
• 图20：我国烧碱产量分布及占比
• 图21：近几年我国烧碱净出口量
• 图22：近几年我国烧碱表观消费量
• 图23：近几年国内原盐和烧碱价格、价差
• 图24：我国烧碱产量分布及占比
• 图25：液氯价格走势
• 图26：液氯下游应用分布
• 图27：2016年全球及中国甲酸产能格局
• 图28：近三年公司甲酸产量、销量情况
• 图29：近几年我国甲酸出口量
• 图30：近几年我国安乃近出口量
• 图31：近几年我国青贮饲料需求量
• 图32：近几年我国天然橡胶产量
• 图33：尿素及农产品价格走势
• 图34：近四年公司产品盈利分布

表格目录

• 表1：鲁西化工产品及产能情况
• 表2：聚碳酸酯合成工艺介绍
• 表3：树脂玻璃替代普通玻璃的质量对比
• 表4：2016年国外及国内主要碳酸酯生产厂家产能统计
• 表5：国内新增PC产能情况
• 表6：甲酸生产工艺对比
• 表7：甲酸的应用领域
• 表8：2016年部分化工上市公司盈利及偿债能力比较