20260118-中航证券-2026年农业食品行业年度策略_

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 2026年农业食品行业年度策略：“误解”的消费，农业食品中的“健康”、“快乐”、“划算” 行业评级：增持 首席分析师：彭海兰 证券执业证书号：S0640517080001 分析师：陈翼 证券执业证书号：S0640523080001 # CONTENTS # 目录 1 “误解”的消费 2 农业食品中的“健康” 3 农业食品中的“快乐” 4 农业食品中的“划算” # 1、宏观数据看，我国消费似不足 经济三驾马车中，我国消费支出占GDP比重仍较低，横向对比发达国家，未来消费有较大提升空间。长年来，中国最终消费支出占GDP比重仅为 $55\%$ 左右，与之相比，同期美国、英国、日本消费占GDP比重约 $80\%$ 。 近年来，相比美国、日本、英国等发达经济体，我国CPI增速呈现低位运行特征。2022年9月以来，我国CPI走向下行通道。2025年CPI增速在年初经历较快回调后，于二、三季度持续在低位徘徊，进入四季度CPI增速小幅上行，11月CPI同比增长 $0.7\%$ ，较前月上涨0.5个百分点，为2024年3月以来最高，但仍低于同期的发达经济体。 最终消费支出占GDP比重（%） 居民消费价格同比涨跌幅（%） # 2、宏观政策重视消费 2025年系列重要会议强调消费重要性。25年4月召开的中共中央政治局会议指出，“要提高中低收入群体收入，大力发展服务消费”“尽快清理消费领域限制性措施”；25年下半年召开的党的二十届四中全会也强调了促进消费的重要性。25年12月召开的中央经济工作会议明确，将坚持内需主导、建设强大国内市场列为2026年八项重点任务之首，并提出实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划、扩大优质商品和服务供给、优化“两新”政策实施。 会议时间 会议名称 与消费相关的内容 4月25日 中共中央政治局会议 会议提出，要提高中低收入群体收入，大力发展服务消费。尽快清理 消费领域限制性措施，设立服务消费与养老再贷款。 7月30日 中共中央政治局会议 会议强调，要有效释放内需潜力。深入实施提振消费专项行动，在扩 大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点。在保障改善民生中扩 大消费需求。 10月20日-23日 党的二十届四中全会 会议提出，坚持扩大内需这个战略基点，坚持惠民生和促消费、投资 于物和投资于人紧密结合，以新需求引领新供给，以新供给创造新需 求。 12月8日 中共中央政治局会议 会议分析研究2026年经济工作，提出要“持续扩大内需，优化供 给”“坚持内需主导，建设强大国内市场” 12月10日-11日 中央经济工作会议 会议部署2026年经济工作，明确把“坚持内需主导，建设强大国内市 场”置于明年经济工作重点任务之首。 # $>$ 3、量上：我国日常消费人均体量已经处于世界前列 食品消费。不同国家在饮食结构上存在较大差异，而卡路里和蛋白质能反映食品摄入的最终结果。据联合国粮农组织，23年我国人均卡路里和蛋白质摄入量不仅显著高于全球平均水平和相同发展阶段的新兴经济体，而且已接近韩国、美国主要发达国家水平。 服装鞋类。24年我国服装鞋类人均消费量与美国、韩国发达国家相比仍有显著差异，但已超过世界平均水平及巴西等新兴市场。 家用电器。24年我国空调、电视人均消费量均高于全球平均水平，但在空调购买量上显著低于气候相似的韩国。在消费升级驱动下，未来渗透率仍有较大提升空间。 电子产品。24年我国手机人均消费量已超越巴西及全球水平，显示我国在移动互联网与智能终端产业和市场的竞争力；电脑人均消费量虽低于美、韩等主要国家，但也高于世界平均水平。 # $>$ 4、价上，我国日常消费价格较全球水平低 中国消费市场具有“高消费量、低价格”的显著特征。人均消费量上，我国在多个品类上超过全球平均水平及主要发达国家，但从人均消费金额上看，我国与主要发达国家仍存在显著差异。这意味着，我国日常消费品与服务的价格水平存在系统性偏低的情况。 服装上，牛仔裤在中国的平均价格约为42.88美元，显著低于美国的52.41美元和英国的90.84美元； 饮食上，一份麦当劳套餐在中国售价约为4.95美元，仅为美国的 $41\%$ ，也低于日本的5.15美元和英国的10.68美元； 住房上，受金融环境、文化观念等影响，我国呈现“高房价、低租金”现象，核心区域房价高于美国等发达国家，但从租金上看，我国居民日常消费价格仍然低于主要发达国家，同等区位的三居室月租金却仅为美国的 $32\%$ ，英国的 $41\%$ 出行上，中国的低价格优势更为明显。本地交通单次票价仅0.28美元，不足美国的 $12\%$ 。出租车每公里价格也仅为美国的 $20\%$ ，日本的 $13\%$ 。 服装和食品（美元） # > 5、消费低价环境背后是产业大国的多重国情 庞大产能。中国拥有全世界最完整的工业体系，制造业增加值占全球比重接近 $30\%$ ，连续多年保持全球第一。在内需相对不足、外部环境复杂多变的背景下，催生了供给侧的“内卷式”竞争，工业消费品领域长期维持低价格局，成为压制中国整体物价水平的核心驱动因素。 充足人力。2024年中国劳动力规模达7.74亿，居世界首位，充足的人力形成了显著的成本优势。根据国际可比数据，中国劳动力成本指数低于主要发达国家，较低的人力成本叠加充足的供给，进一步降低了生产端成本。 极致渠道。线上电商持续渗透、即时零售快速崛起（如美团闪购、京东到家等），以及线下折扣店、会员店、社区店等新兴业态的广泛布局，构成了高效的销售体系。渠道之间的激烈竞争，不断压缩流通加价空间、降低中间成本，成为强化整体低价环境的重要力量。 政策控价。政策控价通过一系列结构性与周期性政策的组合运用，抑制关键领域价格的过快上涨。例如，在医疗、教育、住房等关键民生领域，政府通过集中采购、限价管理、补贴支持等方式，抑制价格不合理上涨。 主要国家制造业增加值占世界比重 2025年全球各国劳力成本（单位：点） # > 6、哪些消费方向有较好支付意愿 根据《中国居民消费特点及趋势报告（2025年度）》数据，在计划增加消费的领域中，指向“健康”的投资（保健养生、运动健身、医疗服务）与指向“快乐”的付费（旅游、文化娱乐）不仅全部上榜，而且占据了意愿榜单的核心区间。 为“健康”投资。在健康中国战略驱动下，消费者的健康观念已从被动“治病”转向主动“防病”，与健康相关的产品和服务逐渐成为购物刚需。一方面，老年人生活方式逐渐转变，银发经济不断催生新的养老需求；另一方面，越来越多的年轻人对自身健康的保护开始重视，成为养生保健类消费的新生力量。 为“快乐”付费。低层次物质需求的满足催生了人们对高层次精神需求的追求，消费者不再只为“有用”买单，更在为“有感”付费。艾媒咨询数据显示，2024年我国情绪经济市场规模达23077.67亿元，同比增加 $18.5\%$ 。开盲盒、集谷子、养宠物……情绪消费市场增速正日益赶超传统消费领域。 为“划算”买单。中国消费者消费观念趋于务实和精明，理性消费成为主导趋势，消费者开始关注价格、促销活动等信息，而非盲目追求品牌或高端商品。埃森哲2025年中国消费者调研显示， $55\%$ 的消费者即便有喜爱的品牌仍会频繁比较，超八成的消费者在购物前会进行跨平台比较，近一半的消费者因促销力度大而被新品牌吸引。 # CONTENTS # 目录 1 “误解”的消费 2 农业食品中的“健康” 3 农业食品中的“快乐” 4 农业食品中的“划算” # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 1、银发经济驱动保健品需求提升 # $\succ$ 老龄人口将持续增长 截至2024年末，全国60周岁及以上老年人口已达31031万人，占总人口的 $22\%$ ，在过去10年增加8691万人。从人口结构上看，中国40-59岁群体占总人口比例较高，未来将进一步支撑全国整体老龄人口增长。 # > 消费意愿望持续提升 未来10-20年银发经济有望保持较高增长。新一代中老年人（受教育程度高、注重生活品质与社交需求），陪伴、美感、探索、社会责任等消费意愿有望进一步提升。 # 保健品为代表的银发经济规模望持续扩容 根据艾媒咨询，2023年中国养老产业市场规模达12.0万亿元，同比增长 $16.5\%$ 。预计到2035年，我国银发经济规模将达到30万亿元左右，占同期GDP比重约为 $10\%$ 。 近10年全国60周岁及以上老年人口数量及占全国总人口比重 银发族消费动机 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # 2、青年群体保健意识提升带动保健品需求 # > 青年群体保健品消费意愿和比例增长 近年来年轻人对保健品态度发生转变。中青年购买并食用保健品的比例在不断上升，并且增速较快。根据欧睿国际，全球各年龄段消费人群每日摄入营养健康食品的频率均在逐渐提高，尤其是年轻人群，其中30-44岁中青年年龄层的营养保健品增长较快，5年增长约7pcts。 # > 信息时代青年群体的健康管理意识发生深刻变化 一方面，随着教育水平越来越高，越来越多的年轻人对于自身健康的保护开始重视。另一方面在信息时代，年轻人常从社交平台获取信息，但健康信息筛选判断能力不足，易因过度关注身体状况引发焦虑，进而倾向于购买保健品缓解。 全球不同年龄段每日服用营养保健品人数占比（%） 25年618期间B站年轻人健康议题快速增长 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 3、保健品市场有望持续扩增 > 我国医疗保健人均消费增速较快，保健品消费额仍有较大提升空间 根据国家统计局数据，2019-2024年中国居民人均医疗保健消费支出由1902元增长至2547元，复合增速 $6.0\%$ ，居民在医疗保健方面的支出显著提升。中美渗透率与人均消费额对比：中国各年龄阶段人群保健品渗透率均低于美国，2022年人均消费额38美元（美国194美元），未来增长潜力显著。 > 我国保健品市场有望持续扩增 据艾媒咨询，2023年中国保健品行业市场规模有望达到3282亿元，预计2027年有望达到4237亿元，2023-2027年复合增长率约 $7.1\%$ 2015-2024居民人均医疗保健支出（元） 保健品市场规模和增速 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 1、保健品市场持续扩增，细分赛道增速分化 # 保健品细分多元，膳食营养补充剂行业规模占比最高 我国保健品市场可以分为膳食补充剂，传统滋补品，运动营养品，体重管理类，儿童保健类等大类细分赛道，其中膳食营养补充剂行业规模占比最高，为 $68.48\%$ # > 不同细分行业增速存在明显差异，运动营养、体重管理等增速较快 运动营养品市场增速较快，2016-2023年均复合增长率达 $25.1\%$ 。体重管理市场、膳食营养补充剂、儿童保健品市场保持较快增长。传统滋补市场相对稳定。 注：以上细分规模占比系23年各细分市场规模占以上细分加总规模的比例 分类 简介 增速 膳食补充剂 多通过口服补充人体必需的营养素和活性物质，提高机体健康水平和降低疾病风险 2012-2022年复合增速约为8.9% 传统滋补类 补充人体所需物质，通常具有天然、无毒素和副作用的优点 2016-2023年复合增长率约为2.7% 运动营养品 补充运动中消耗的热量，促进新陈代谢、恢复营养等从而改进体质 2016-2023年均复合增长率达 25.1% 体重管理类 配合运动及健康生活方式，帮助人们实现体重管理，达到理想体重 2023年行业市场规模达到267.90亿元，同比上升9.08% 儿童保健类 用于补充各种微量元素，用于补钙、健脑和增长智力等作用 2015-2023年复合增长率为9.4% # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 2、保健品销售渠道深刻变革，电商、新零售兴起 据欧睿国际，中国保健品行业2012-22年十年间销售渠道变化显著，电商渠道持续增长至 $46\%$ ，直销、药房和超市渠道皆有所减少，分别减少至 $26\%$ 、 $20\%$ 、 $9\%$ 。 消费者对保健食品认知提升且更理性，购买时注重价格与多样化需求，而电商平台在产品可得性、性价比上有优势；跨境电商为国外保健品销售提供便利，进一步提升电商渠道占比。而传统渠道可控性差、铺面竞争激烈，企业获取优质资源成本高，且易遭终端拦截影响销售；电商渠道无空间竞争问题，新品牌易被看见，且直接面向消费者，减少中间环节拦截风险，消费者选择更自主。 中国保健品行业2012年-2022年渠道占比变化 保健品行业各销售渠道对比 渠道类别 优势 劣势 传统渠道(药店和商超) 推广面广, 直接触达消费者, 互 动性强, 有利于消费者教育 渠道维护成本较高; 部分线下营 销消费者观感不好, 存负面效应 直销渠道 渠道链条短, 营销规范程度好, 推介新品牌灵活 推广范围有限, 与一线消费者互动有限 电商渠道 渠道链条短, 推广速度快, 成本相对较低 不能展开差异性服务, 在顾客忠诚度和黏着度方面较差 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 3、海外优势品牌进入，竞逐国内市场 中国医药保健品进出口商会（医保商会）联合海关总署的统计数据显示，中国保健品市场进口品牌份额从2019年的 $12.2\%$ 稳步提升至2023年的 $19.3\%$ 年复合增长率（CAGR）达 $17.49\%$ ，显著高于整体市场增速。 高水平对外开放，叠加居民消费升级，推动进口保健品渗透率提升，跨境购买保健品成大众消费重要部分。海外膳食营养产品凭借市场基础和品牌认知占据一定份额，消费者青睐其原材料与科技实力；跨境电商为国外保健品销售提供便利，叠加线上渠道占比上升，助力跨境品牌扩张，也加剧了国内市场竞争。 中国保健品市场进口和国产比例 2018-2023中国保健品进口趋势 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 3、海外优势品牌进入，竞逐国内市场 于此同时，国内保健品企业也战略布局海外品牌，提升国内外市场竞争力。Swisse在澳大利亚本土保健品市场是领导品牌之一，被合生元收购后，借助其“澳洲品质”背书，迅速在中国跨境电商渠道崛起，24年继续在中国内地线上VHMS市场稳占No.1。LifeSpace益倍适已连续5年获全球销售额第一，汤臣倍健通过适时收购澳洲专业益生菌品牌lifespace,为其全球细分市场布局增添了重要一环。金达威收购Doctor's Best后，强化了辅酶Q10等成分的技术壁垒。 海外品牌 海外品牌地位 国内收购方 海外并购案例 Swisse Swisse斯维诗起源澳洲、享誉全球,整体澳洲维生素、草本及矿物补充剂市场排名No.1。 合生元(现健合集团) 2015年,以13.86亿澳元收购澳大利亚Swisse Wellness Group 83%股权;2016年,以3.11亿澳元收购Swisse Wellness Group剩余17%股权,利用Swisse品牌影响力打开中国跨境电商市场,实现从奶粉向保健品转型 Oranutrition Limited 新西兰奥拉营养工厂是全球营养食品OEM领域品质先锋。其获18个国家市场准入资格,产品畅销多国。 百合股份 2025年,收购新西兰的Oranutrition Limited,交易金额约6700万元人民币,获得其56%股权,意在拓展新西兰本地市场及跨境电商渠道,提升海外产能布局 Doctor's Best Doctor's Best是北美膳食补充剂销售额过亿美元俱乐部成员,旗下拥有超过300种产品。辅酶Q10、氨糖软骨素、高吸收100%整合甘氨酸镁片等产品销量更是常年位于Amazon、iHerb等国际电商平台前列。 金达威 2015年,以1.7亿美元收购美国知名营养保健食品企业Doctor's Best,快速切入美国本土营养保健食品市场,完善产品线,推动产业链延伸 Life-Space lifespace益倍适在益生菌营养品领域的全球领先地位。LifeSpace益倍适已连续5年获全球销售额第一。 汤臣倍健 2018年前后,益生菌市场在全球范围内迎来快速增长,汤臣倍健适时收购澳洲专业益生菌品牌lifespace,为其全球细分市场布局增添了重要一环。 Kerr Investment Holding Corp Kerr公司旗下MuscleTech、Six Star等7个运动营养品牌和Hydroxycut等4个体重管理品牌,具备强大的技术研发实力和品牌优势。 西王食品 为拓展业务,2016年西王食品联合春华资本以39亿元收购北美知名保健品公司Kerr公司80%股权(100%股权作价48.75亿元,剩余20%股权由西王食品后续分三年全部收购),正式进军运动健康领域。 数据来源：新营养，金达威，立鼎产业研究，中国日报，中国发展改革，中航证券研究所整理 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 4、保健品产业链价值分布不均，中下游品牌、渠道端价值较高 环节 产业链特征 上游 保健品上游主要是原料生产制造，壁垒和议价能力相对较弱，物料成本占比较高，产品在保健品终端价值中占比较低。 中游品牌 保健品中游主要是保健品生产商，品牌价值高的产品有较高溢价。品牌商盈利能力较强。 下游渠道 保健品下游主要是渠道流通商，直接面向保健品消费者，有较高的话语权。 # 二、“健康”——保健食品，赛道长青 # > 4、保健品产业链价值分布不均，中下游品牌、渠道端价值较高 - 从产业链上下游企业毛利率看，品牌和渠道端企业享有较好的产业价值，盈利能力较强。 - 消费者比较重视品牌，一旦选定一个品牌，一般会选择重复购入形成消费习惯，重品牌，轻决策是保健品市场消费者的重要特征。保健品行业重品牌，重渠道的行业特征，使得下游渠道和具备核心竞争力的品牌方占据产业链主要价值，上游原料和中游生产则根据高品质原材料稳定的获取渠道和技术实力分享相应收益。 保健品产业链上下游企业毛利率 # 寻找保健品行业的黑马 金达威 KINGDOMWAY CPT康比特 汤臣倍健 仙乐健康 BIOHIGHP 百合股份 # 有较好品牌优势的保健品企业 关注【金达威】传统辅酶制造优势明显，全球品牌矩阵布局，国内外市场望持续拓潜； 【汤臣倍健】国内具有较高品牌价值，产品迭代更新，渠道和费用持续优化，有望迎来业绩拐点；【康比特】运动营养品赛道成长性好，品牌和渠道建设推进，望持续支撑业绩表现。 # 有较好To-B制造优势保健品企业 关注【仙乐健康】公司拥有全剂型规模化生产能力，依靠其行业地位与专业壁垒有较好的盈利能力。【百合股份】专业从事营养保健食品的研发、生产和销售，具备多剂型、规模化的生产能力。 # CONTENTS # 目录 1 “误解”的消费 2 农业食品中的“健康” 3 农业食品中的“快乐” 4 农业食品中的“划算” # $>$ 1、宠物经济在情绪消费中孕生，宠物食品是最大赛道 现代社会的高压力与快节奏，催生了人们对无压力情感连接的渴望，宠物正逐渐成为不可或缺的“情绪充电宝”。根据《2025宠物行业消费趋势报告》调研数据， $85.5\%$ 的养宠人士将“获得情绪价值，缓解孤独焦虑”作为核心养宠动机，宠物的角色已从传统的“看家护院”转变为现代人的情感寄托和精神伴侣。这一深层的情感联结，推动了宠物消费市场的结构化升级。 从消费结构看，宠物食品占据主导地位。《2026年中国宠物行业白皮书》数据显示，宠物食品占到宠物经济整体规模的 $53.7\%$ ，构成行业压舱石，宠物医疗以 $27.6\%$ 的占比紧随其后，与此相比，宠物用品与服务仍处于补充性赛道。在由情感需求驱动的消费体系中，满足宠物基本生存与健康需求的“必选消费”属性最强，具有持续的规模韧性。 你为什么养宠物？（多选题） 2025年我国宠物市场消费结构 # 2、好赛道：用户粘性和棘轮效应 宠物食品细分用户粘性较强。宠物食品的用户粘性指的是消费者对某一品牌或产品的持续购买倾向。调查显示，宠物食品消费者购买的主要关注因素有宠物食用喜好、用户口碑、原料和食材等，分别占到 $58.09\%$ 、 $50.18\%$ 和 $43.57\%$ ，对于相同的品牌或产品，这些因素不易改变。消费者在选择一种品牌的宠物食品后，容易对宠物食品的选择和购买产生一定粘性。 宠物消费行为存在棘轮效应。棘轮效应指在经济或社会行为中，某些变量（如消费水平等）容易向上调整，但难以向下调整的现象。宠物主的消费支出可能存在棘轮效应，即一旦消费水平提升，便难以降低。2025年宠物白皮书显示， $37.2\%$ 的宠物主表示疫情后的消费支出略有增加， $18.8\%$ 的宠物主表示疫情后的消费支出明显增加。 2024年中国宠物食品消费者的购买关注因素 宠物主疫情后消费支出变化情况（%） # 三、“快乐”——宠物经济，国货崛起 # > 2、好赛道：宠物食品行业规模持续增长 宠物食品年均消费金额不断上升。2021-2025年，单只宠物年均消费金额从2230元提升到2546元。根据宠物食品支出占消费总额比例推算，单只宠物年均食品消费额已从1148元增长至1367元，增幅约达 $19\%$ 宠物食品消费规模持续增长。宠物食品是宠物经济中的核心赛道，近几年保持不断增长趋势，2025年我国宠物食品消费规模达1679亿元，同比增长 $5.9\%$ 2020-2025年CAGR达 $8.25\%$ 单只宠物年均食品消费金额（元） 中国宠物食品消费市场规模（亿元） # 三、“快乐”——宠物经济，国货崛起 # > 3、好公司：产能建设推进，海外需求复苏 主要宠物食品上市企业产能建设持续推进，支撑宠物食品销量趋势上升。产能扩张是企业满足市场需求的重要保障，2024年中宠股份、乖宝宠物、佩蒂股份销售量分别为12.77万吨、20.42万吨、3.68万吨，同比分别增 $28.24\%$ 、 $16.04\%$ 、 $22.17\%$ ，产能与销售的联动效应显著。 主要宠物食品上市企业海外业务收入复苏，关税政策短期扰动。全球疫情后海外需求和供应链修复，主要宠物食品上市企业海外认可度提升，海外市场持续拓潜，业务展现较快复苏。25H1中宠股份海外收入15.75亿元，同比增 $17.61\%$ 。佩蒂股份25H1国外收入有所下滑，系美国政府关税政策对客户订单节奏产生短期冲击，随着贸易政策的稳定，公司海外业绩有望修复。 # 三、“快乐”——宠物经济，国货崛起 # > 3、好公司：从代工到自主品牌，国产品牌崛起 宠物食品上市企业自主品牌建设发力，国内业务保持较快增速。随着自主品牌建设推进，主要宠物食品上市企业国内收入趋势上升。2025H1，中宠股份、佩蒂股份国内收入分别为8.57亿元、4.56亿元，同比增速分别为 $38.89\%$ 、 $190.71\%$ ，上半年佩蒂股份爵宴营业收入增长近 $50\%$ ，自主品牌业绩表现亮眼。 国内自主品牌霸榜主要线上渠道。从25年天猫的双11全周期宠物战报来看，猫狗食品天猫品牌榜TOP10中前三均是国产品牌，分别为鲜朗、麦富迪、弗列加特。乖宝宠物旗下的品牌弗列加特和麦富迪处于猫主粮、狗主粮品牌销售榜的前列水平。中宠旗下品牌顽皮、ZEAL在25年京东双11零食类目中稳定上榜，ZEAL作为进口高端品牌也表现亮眼。 主要宠物上市企业国内收入及增速 天猫双12025 2025 2024 2023 猫主粮品牌销售榜TOP10 犬主粮品牌销售榜TOP10 猫主粮品牌销售榜TOP10 犬主粮品牌销售榜TOP10 猫主粮品牌销售榜TOP10 犬主粮品牌销售榜TOP10 1 鲜朗 麦富迪 弗列加特 麦富迪 蓝氏 伯纳天纯 2 弗列加特 鲜朗 鲜朗 伯纳天纯 诚实一口 麦富迪 3 皇家 伯纳天纯 蓝氏 爱肯拿 皇家 皇家 4 蓝氏 爱肯拿 百利 鲜朗 鲜朗 比乐 5 诚实一口 皇家 诚实一口 皇家 instinct 纽顿 6 渴望 蓝氏 皇家 诚实一口 网易严选 汪爸爸 7 天然百利 诚实一口 渴望 比乐 渴望 耐威克 8 麦富迪 汪爸爸 麦富迪 渴望 素力高 鲜朗 9 网易严选 纯福 网易严选 汪爸爸 江小傲 爱肯拿 10 Toptrees 比乐 爱肯拿 蓝氏 弗列加特 疯狂小狗 # 三、“快乐”——宠物经济，国货崛起 # > 4、关注板块自主品牌建设和全球化两条线 主要宠物食品上市企业持续推进自主品牌建设，关注费用投放力度较大、投放质效较好的标的。2025年Q3，中宠股份、佩蒂股份和乖宝宠物销售费用和占营收比例分别为11.97%、7.84%和21.82%。国产宠食企业加大品宣和泛娱乐化品牌营销，多样化的线上平台推广，知名度提升，自主品牌建设质效较好。主要宠物食品上市企业推进海外产能布局，关注关税影响小、支撑品牌建设的出海标的。主要宠物企业均有海外布局产能，在特朗普新政关税大棒作用下，关注关税影响小的宠企。同时，部分宠企海外产能布局还服务国内高端品牌，以及海外品牌建设，支持公司盈利能力和业绩兑现。例如，中宠股份在加拿大、墨西哥等国家都有产能布局，一定程度上能够规避关税新政，并致力在发达国家和地区建立品牌，未来出海业务盈利能力也有望抬升。 主要宠物食品企业销售费用占营收比例（%） 主要宠物食品上市公司国外产能建设进展 乖宝宠物 泰国 新建工厂投资约2亿元，2025年6月投产 新西兰 拟投资9.5亿元，总建设周期为5年，一期投资额为3.5亿元 中宠股份 加拿大 2025H2第二条产线投产 墨西哥 2025年正式建成，投资近1亿元 美国 美国第二工厂预计2026年建成，形成美加墨三国工厂协同格局。 佩蒂股份 新西兰 “年产3万吨高品质宠物湿粮”、“年产5万吨新型宠物食品”可使用日期延期 东南亚 扩大越南、柬埔寨产能，预计2026年底共增加约5000吨；越南工厂产能增加2000吨，预计2026年投入使用 # CONTENTS # 目录 1 “误解”的消费 2 农业食品中的“健康” 3 农业食品中的“快乐” 4 农业食品中的“划算” # $>$ 1、生猪供需看，未来数月猪价仍有压力 供给端看，前期母猪产能惯性，支撑未来数月出栏量或仍较大。能繁母猪存栏量是未来10-12个月育肥猪出栏量的先行指标，据mysteel数据，25年8月起行业样本能繁母猪存栏开始逐步调减，对应未来数月行业理论出栏仍将偏高，叠加行业养殖效率提升，预计未来生猪供给仍较充裕。 需求端看，年后消费步入淡季，猪肉屠宰加工需求走弱。春节后猪肉消费通常步入季节性淡季，家庭消费减少，餐饮业采购需求也同步下滑。 供需看，未来数月猪价仍有压力。一方面，产能充裕且效率提升，后续出栏量或将维持高位；另一方面，节后居民猪肉消费需求阶段性减弱。在市场供需宽松背景下，生猪价格短期仍存一定压力。 # $>$ 2、猪价低迷，养殖亏损，或推动产能持续去化 猪价行至近年低位，养殖处于亏损区间。2025年生猪市场持续处于下行通道，价格中枢不断下移，进入12月，全国生猪价格已经跌至近年来最低水平。从养殖效益来看，下半年，养殖利润持续收缩，截至12月19日，自繁自养、外购仔猪头均亏损额分别达130.88元和189.50元。 未来猪价低迷或仍将延续，产能去化或持续推进。能繁母猪存栏长期处于高位，生猪供应充裕，压制猪价回升空间。与此同时，生猪养殖进入下行周期，中小散户受成本与价格的双重压力，加速退出；头部企业同样面临经营压力，天康生物、神农集团等终止新增养猪项目，加速行业产能去化。 近五年生猪价格走势（元/公斤） 25年养殖盈利走势（元/头） # > 3、产能仍是周期之锚，猪价下行阶段或迎来板块机会 猪价下行推动能繁母猪去化预期。在养殖利润机制的作用下，生猪价格和能繁母猪存栏量呈相关性运动。例如，21-22年超级猪周期进入价格下行周期，行业利润不断压缩甚至持续亏损，行业逐步去产能，能繁母猪存栏量下降。 能繁母猪去化催化板块。行业能繁母猪产能去化推动权益板块上行。20年超级猪周期期间，能繁母猪存栏量处于低位，生猪产业权益行情走势较好，20年整体生猪产业指数均高于现有指数，24年生猪产业指数均值为1241.43点，较20年整体均值低 $31.23\%$ 25年偏高的行业出栏推动下，猪价面临一定压力，产能去化周期或逐步打开，推动远期猪价预期，权益板块存周期机会。 过去五年能繁母猪存栏和猪价趋势变化 过去五年能繁母猪存栏和权益行情趋势变化 # > 4、主要生猪企业近年养殖完全成本不断下行 25年7月23日农业农村部召开座谈会，强调要“合理淘汰能繁母猪，适当调减能繁母猪存栏”。在政策引导下，规模企业纷纷加大出栏速度，供给增加叠加消费需求疲软，猪价进一步承压。截至12月10日，全国外三元生猪均价为11.30元/公斤，同比下降 $28.93\%$ 。猪价弱势运行背景下，行业整体步入量增价跌的“微利时代”。 面对当前产能相对过剩、猪价低迷的困境，降本增效成为破解行业微利困局的核心路径。主要企业将竞争焦点从规模扩张转向质量提升和成本控制，寻求新的利润增长空间。以牧原股份为例，公司25年10月生猪养殖完全成本为11.3元/公斤，较1月下降 $13.74\%$ ，年内养殖完全成本呈现持续下降态势。 公司 完全成本（元/公斤） 时间 牧原股份 11.3 2025年10月 温氏股份 12.2 2025年10月 新希望 12.5 2025年10月 神农集团 12.5 2025年9月 大北农 12.6 2025年9月 东瑞股份 14.4 2025年9月 # > 5、主要生猪企业追求极致效率和成本的路径 降低饲料成本。生猪养殖上游为饲料行业，2024年以来，我国玉米、豆粕等饲料原料价格进入下行通道，为主要养殖企业提供了降本增效空间。以牧原为代表的龙头企业，通过低豆日粮配方优化、合成氨基酸应用及战略性采购布局，持续巩固自身饲料成本优势。 提升母猪PSY。PSY是衡量猪场效益和母猪繁殖成绩的重要指标，2025年上半年我国PSY场均25.54头，较24年增长0.49头。从近期公开数据看，牧原、温氏等主要上市猪企，PSY水平接近甚至超过29头，显著高于行业平均水平。 优化管理效率。头部养殖企业持续推进精细化管理以降低生产损耗 加强疫病防控。有效的疫病防控能降低生猪死亡率和兽药成本，避免饲料浪费，是企业提升养殖效益的关键保障。 # > 6、长周期看，生猪养殖存一定盈利水平，优势猪企盈利能力更强 生猪板块具备一定的盈利能力。生猪养殖的利润在不同时间段内波动较大，但总体上具备一定的盈利水平。就每周期平均利润而言，该数据在大部分时间里保持合理利润，并且行业近几年呈现一定程度的利润修复。长周期看，生猪养殖行业仍将保持一定利润水平，头部优势企业盈利能力较为突出。 生猪养殖利润及每周期平均利润（元/头） # > 7、头部猪企红利属性增强 头部企业保持较行业较好的盈利能力。25年Q3，牧原股份和温氏股份的净利润强势领先，分别为151.12亿元和54.17亿元，较其他养殖企业盈利显著。核心是公司养殖规模和养殖管理成本的优势，具备较好的盈利能力。 主要头部企业分红比例提高。24年，牧原股份和温氏股份的分红总额和分红比例均有所提高，分红总额分别为75.88亿元、23.16亿元，分红比例分别为 $17.24\%$ 、 $14.33\%$ ，较23年增长17.24pct和24.74pct。牧原股份在24年修订了股东分红回报规划，将每年以现金方式分配的利润由不少于当年实现的可供分配利润 $20\%$ 调整至 $40\%$ ，带领行业优秀养殖企业不断提升自身红利属性。 头部企业2025年Q3净利润（万元） 主要头部企业分红总额及比例 # 投资建议 # $\downarrow$ “健康”——保健食品，赛道长青 健康中国战略驱动下，居民健康意识不断提升，保健品消费人群向全年龄段拓展，年轻消费群体崛起成为驱动市场扩容的核心力量。与发达国家相比，我国保健品行业渗透率仍有较大提升空间。重视较快增长细分赛道，以及全球品牌价值。 建议关注：具有较好品牌优势的保健品企业【金达威】、【汤臣倍健】、【康比特】，具有较好To-B制造优势的保健品企业【仙乐健康】、【百合股份】。 # $\downarrow$ “快乐”——宠物经济，国货崛起 经济发展和人口结构演化推动情绪消费，宠物经济望持续蓬勃发展。国货宠物食品企业，国内深耕渠道和品牌营销，海外产能和品牌战略布局，有望在全球宠物食品发展机遇中分享红利。 建议关注：国内宠物食品领跑者【乖宝宠物】、【中宠股份】、【佩蒂股份】。 # $\spadesuit$ “划算”——优势猪企，极致成本 生猪周期轮转不止，养殖亏损配合“反内卷”政策，产能望合理调减，推动板块预期。优势猪企价值属性强，养殖在长期中将保持一定利润水平，养殖优势企业具备较好盈利能力，并不断提升股东回报，红利属性愈加显著。生猪头部企业推进全球化战略，望凭借技术、管理等优势分把握海外市场机遇。。 建议关注：优秀规模养殖集团【牧原股份】、【温氏股份】，具有养殖扩张优化、成长潜力的【神农集团】、【巨星农牧】、【华统股份】等。 # 风险提示 □ 周期波动的风险：农业种养殖行业受周期影响较大。例如玉米、豆粕等大宗品超预期涨价，会给饲料原料成本带来压力，进而影响养殖端的利润，对饲料和养殖行业的利润兑现都构成影响。 □政策变化的风险：农业板块部分细分受政策影响较大。例如，种业易受品种审定结果影响；动保兽药新品易受审批进度快慢变化影响。 □ 需求不及预期的风险：生猪、肉鸡等农产品受下游需求影响较大。若消费复苏不及预期，可能给板块带来不利影响。 自然灾害的风险：农业种养殖板块都容易受到自然灾害的影响。种植方面，极端天气、旱涝灾害容易导致重要种植区域减产，对整体供给构成影响。养殖方面，动物疫病（猪瘟、禽流感）容易影响产能，进而给行业供给带来不确定性。 □ 产品安全的风险：近年农业企业加速向深加工、预制菜等消费品延伸。产品在生产、储藏、运输过程中如果出现安全问题，会给企业带来严重影响。 □ 技术迭代的风险：农业科技领域持续迭代。例如育种方面，部分巨头已经进入人工智能育种时代。没有把握好技术机遇的企业可能面临经营下滑。 # 分析师简介 彭海兰，农林牧渔行业首席分析师，博士学位，中航证券股票质押委员、新三板内核委员。主要研究方向为农业板块、食品饮料，对大宗商品的研究经验超过10年。 证券执业证书号：S0640517080001 陈翼，早稻田大学硕士，中国农业大学学士，曾任职中信农业。6年农林牧渔行业研究经验。主要研究方向为农业科技和品牌农业，对种业、生猪等板块有较深理解。 证券执业证书号：S0640523080001 # 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，再次申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示：投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 # 我们设定的上市公司投资评级如下： 买入：未来六个月的投资收益相对沪深300指数涨幅 $10\%$ 以上。 增持：未来六个月的投资收益相对沪深300指数涨幅5%-10%之间 持有 ：未来六个月的投资收益相对沪深300指数涨幅- 10%- +5%之间 卖出 ：未来六个月的投资收益相对沪深300指数跌幅10%以上。 # 我们设定的行业投资评级如下： 增持：未来六个月行业增长水平高于同期沪深300指数。 中性：未来六个月行业增长水平与同期沪深300指数相若。 减持 ：未来六个月行业增长水平低于同期沪深300指数。 # 免责声明 本报告由中航证券有限公司（已具备中国证券监督管理委员会批准的证券投资咨询业务资格）制作。本报告并非针对意图送发或为任何就送发、发布、可得到或使用本报告而使中航证券有限公司及其关联公司违反当地的法律或法规或可致使中航证券受制于法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。除非另有显示，否则此报告中的材料的版权属于中航证券。未经中航证券事先书面授权，不得更改或以任何方式发送、复印本报告的材料、内容或其复印本给予任何其他人。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其他金融票据的邀请或向他人作出邀请。中航证券未有采取行动以确保于本报告中所指的证券适合个别的投资者。本报告的内容并不构成对任何人的投资建议，而中航证券不会因接受本报告而视他们为客户。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被中航证券认为可靠，但中航证券并不能担保其准确性或完整性。中航证券不对因使用本报告的材料而引致的损失负任何责任，除非该等损失因明确的法律或法规而引致。投资者不能仅依靠本报告以取代行使独立判断。在不同时期，中航证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告仅反映报告撰写日分析师个人的不同设想、见解及分析方法。为免生疑，本报告所载的观点并不代表中航证券及关联公司的立场。 中航证券在法律许可的情况下可参与或投资本报告所提及的发行人的金融交易，向该等发行人提供服务或向他们要求给予生意，及或持有其证券或进行证券交易。中航证券于法律容许下可于发送材料前使用此报告中所载资料或意见或他们所依据的研究或分析。