深度报告-2026-01-27-华泰证券-2025年四季度基金持仓分析_负债端压力缓解_39页_5mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 负债端压力缓解—2025年四季度基金持仓分析 华泰研究 2026年1月26日|中国内地 专题研究 # 核心观点 相比25Q3，25Q4基金持仓或有以下三点值得关注：1）资产端聚焦主线，业绩成核心：消费（白酒、医药）筹码拥挤度持续回落（白酒配置系数回至2019年水平），资金加速向周期与AI集中，AI内部“缩圈”至通信算力等业绩可验证方向，周期加仓从有色金属扩散至基础化工、煤炭等，本质是追逐“涨价有支撑、业绩能兑现”的标的；2）负债端压力显著缓释：25Q4主动偏股基金净赎回环比收窄超 $50\%$ ，叠加目前股票型基金净值回升至2020-2021年中枢，市场赚钱效应延续，赎回压力有望进一步减轻；3）筹码拥挤度低位资产主要集中在顺周期及科技方向，如TMT（半导体）、周期（化学原料、化学制品等）、出口链（纺织制造、工程机械等）。 # 25Q4总体配置概览 25Q4，主动偏股型基金持有股票规模占资产总值比重环比回落至 $84\%$ ，方向上，资金加仓A股、港股的周期、金融方向，在AI科技内部进一步缩圈。具体来看，主动偏股型基金加仓A股，减仓港股。行业中，A股通信、有色金属、社会服务配置系数提升幅度居前，传媒、房地产、国防军工配置系数下降幅度居前；港股减配港股互联网与半导体龙头，加仓周期、保险方向。 # 关注点1：筹码拥挤度低位资产主要集中在顺周期、科技方向 筹码分布视角，25Q4配置系数分位数（2016年以来，后同）处于低位的资产或集中在消费、TMT、出口链中，具体来看：1）消费：25Q4配置系数分位数持续位于 $0\%$ 的低位，其中白酒、影视院线、旅游及景区、化学原料配置系数分位数较低；2）TMT：筹码分布集中于AI算力侧，AI应用侧如软件开发、半导体等筹码拥挤度较低；3）出口链：纺织制造、小家电配置系数分位数较低；4）周期品中，虽有色金属筹码较高，但基础化工内部细分环节不乏低位品种，如化学原料、化学制品、化学纤维等。进一步结合高频景气数据来看，半导体、工程机械等出口回暖方向及化工内部涨价品种相对值得关注。 # 关注点2：基金负债端压力有望持续减轻 相比25Q3主动偏股型基金赎回份额大幅回升，25Q4，主动偏股型基金净赎回规模环比25Q3（2779亿份）收窄超 $50\%$ 。我们此前观察到当基金净值回升至1附近时，前期积累的赎回压力往往集中释放，后续在净值持续回升趋势中，赎回压力有所缓和（2025年10月31日《内需消费筹码回落至历史低位—2025年三季度基金持仓分析》）。向后看，目前股票型基金单位净值回升至接近2020-2021年中枢位置，市场赚钱效应仍存，基金赎回压力或有望进一步减轻。 # 关注点3：基金共识加仓通信、有色 从仓位主要的变动方向来看，通信、有色金属成为基金抱团加仓的方向。具体来看，25Q4，成长、价值型基金共识加仓通信、有色金属，且我们观察到基金在AI内部进一步缩圈，资金从AI软件侧（计算机、传媒）等切仓去以通信为主的AI算力方向。而加仓非银金融的基金主要为价值型基金，其在25Q4主要减仓医药、商贸零售等。 风险提示：基金重仓股与实际持仓存在差异；测算误差。 何康，PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 hekang@htsc.com SFC No. BRB318 +(86) 21 2897 2202 王伟光* 研究员 SAC No. S0570523040001 wangweiguang@htsc.com $+$ (86) 21 2897 2228 闫萌* 研究员 SAC No. S0570525120001 yanmeng@htsc.com $+$ (86) 21 2897 2228 # 正文目录 # 25Q4公募持仓分析：风格向大市值成长偏移 持仓风格及因子拆分：风格向大市值成长偏移 5 基金加仓方向：共识加仓有色金属、通信方向. 6 行业视角 (全部基金)：有色金属、通信等行业加仓共识度较强. 6 产业链视角 (全部基金)：周期品、制造是基金主要的加仓方向. 8 主题赛道视角（全行业基金&主题型基金)：各类基金共识减仓白酒，加仓光伏、消费电子 12 指数视角：中证A50、中证500、中证A500配置系数提升幅度居前 13 基金配置逻辑：抱团加仓AI通信、有色金属 14 仓位主要变动方向：基金抱团加仓通信、有色金属，价值型基金加仓非银金融 14 加仓基金的配置方向：25Q4主要加仓通信、非银金融、基础化工 专题：基金赎回压力或有望持续减轻 17 # 25Q4基金配置总览：A股仓位继续提升 19 概况：25Q4A股仓位回落，港股仓位回落 19 分行业：A股加仓通信、有色金属、社会服务等 21 TMT：整体配置系数下降，大幅加仓通信 23 消费：各板块普遍减仓，家用电器减仓幅度居前 25 制造：整体配置系数回落，加仓光伏设备 28 周期：整体配置系数上升，加仓有色金属 30 公共产业：配置系数小幅回升 32 大金融：整体配置系数环比小幅回升 34 风险提示 36 # 图表目录 图表 1: 25Q4 公募基金风格散点图 图表2：25Q3公募基金风格散点图 图表 3：以仓位权重计算,25Q4 基金选股因子重要程度. 图表 4：以均值计算,25Q4 基金选股因子重要程度 .5 图表5：25Q4，基金持股集中度小幅回落. 6 图表6：剔除涨跌幅后，25Q4主动偏股型基金持仓集中度有所回落 图表7：有色金属、通信、非银金融、汽车超配比例提升幅度居前. 6 图表8：通信、有色金属、社会服务、汽车配置系数提升幅度居前. 6 图表 9：2025Q4,通信、有色金属、传媒、钢铁等板块的配置系数分位数较高 .8 图表10：2025Q4宏观链条中TMT配置系数提升. 8 图表 11：地产基建 2016 年以来配置系数分位数环比回落至 5% 图表 12：2025Q4,地产基建链细分环节超(低)配比例概览 图表 13：出口链 2016 年以来配置系数分位数环比回升至 29% 图表 14：2025Q4,出口链细分环节超(低)配比例概览 图表 15：TMT 2016 年以来配置系数分位数环比回落至 71% 图表 16: 2025Q4, TMT 细分环节超(低)配比例概览 图表 17：医药 2016 年以来配置系数分位数环比回落至 3% 图表 18: 2025Q4, 细分环节超(低)配比例概览 图表 19：先进制造 2016 年以来配置系数分位数环比回升至 50% 图表20：内需消费2016年以来通信配置系数分位数回落至 $0\%$ 11 图表21：2025Q4，先进制造细分环节超（低）配比例概览 图表22：2025Q4，内需消费细分环节超（低）配比例概览 12 图表23：白酒全行业基金配置系数分位数与全部基金相同 13 图表 24：半导体全行业基金配置系数分位数高于全部基金 图表25：消费电子全行业基金配置系数分位数低于全部基金 13 图表26：化学制药全行业基金配置系数分位数低于全部基金 13 图表 27：电池全行业基金配置系数分位数低于全部基金. 13 图表 28：光伏全行业基金配置系数分位数低于全部基金. 13 图表29：中证A50、中证500配置系数提升幅度居前 14 图表30：25Q4加仓有色金属的基金减仓医药生物、传媒、电力设备 14 图表31：25Q4加仓通信的基金减仓医药生物、传媒、计算机 15 图表32：25Q4加仓非银金融的基金减仓医药生物、传媒、商贸零售 16 图表33：25Q4减仓医药生物的基金加仓通信、有色金属、非银金融 16 图表34：25Q4大幅加仓的基金：加仓通信、非银金融、基础化工行业 17 图表 35：基金净值高点回升至接近 2020-2021 年中枢位置. 17 图表 36：主动偏股型基金赎回规模 ..... 17 图表 37：25Q4 基金赎回份额收窄,申购份额维持高位. 18 图表 38：相比 2025Q3,2025Q4 偏股型基金 A 股仓位下降 1.6pct 图表 39：2025Q4,普通股票型基金指数跌幅为 1.06%.. 19 图表 40: 相比 2025Q3, 2025Q4 偏股型基金减仓主板 图表 41：相比 2025Q3,2025Q4 偏股型基金加仓创业板 图表 42：相比 2025Q3,2025Q4 偏股型基金减仓科创板 .20 图表 43：相比 2025Q3,2025Q4 偏股型基金减仓港股. 20 图表 44：主动偏股型基金、被动指数型基金的申购赎回情况 ..... 20 图表45：A股：2025Q4，通信、有色金属、社会服务配置系数提升幅度居前 21 图表 46：2025Q4 偏股型基金各大类板块配置系数及其分位数 ..... 21 图表47：2025Q4偏股型基金各宏观链条配置系数及其分位数 21 图表 48：2025Q4 偏股型基金申万二级行业加减仓情况：休闲食品、能源金属、文娱用品等细分方向配置系数提升 幅度居前 22 图表 49：港股：2025Q4,加仓社会服务、非银金融、房地产等方向 图表50：TMT板块配置系数下降至过去5年约 $95\%$ 分位数水平 23 图表51：TMT各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 23 图表52：25Q4，消费电子配置系数处于滚动5年以来60%分位数 24 图表53：25Q4，半导体配置系数处于滚动5年以来 $5\%$ 分位数 24 图表54：25Q4，游戏配置系数处于滚动5年以来85%分位数. 24 图表55：25Q4，通信设备配置系数处于滚动5年以来100%分位数 24 图表56：25Q4，影视院线配置系数处于滚动5年以来0%分位数 24 图表57：25Q4，出版配置系数处于滚动5年以来 $75\%$ 分位数. 24 图表58：25Q4基金对消费内部各板块普遍减仓 25 图表59：消费各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年）：第一部分 25 图表60：消费各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年）：第二部分 26 图表61：25Q4，白酒配置系数处于滚动5年以来0%分位数. 26 图表62：25Q4，调味发酵品配置系数处于滚动5年以来100%分位数 26 图表63：25Q4，酒店餐饮配置系数处于滚动5年以来 $25\%$ 分位数 26 图表64：25Q4，旅游及景区配置系数处于滚动5年以来 $5\%$ 分位数. 26 图表65：25Q4，一般零售配置系数处于滚动5年以来 $40\%$ 分位数 27 图表66：25Q4，化学制药配置系数处于滚动5年以来85%分位数 27 图表67：25Q4，医疗服务配置系数处于滚动5年以来 $20\%$ 分位数 27 图表68：25Q4，白色家电配置系数处于滚动5年以来 $70\%$ 分位数 27 图表69：制造板块配置系数回落至过去5年约 $25\%$ 分位数水平. 28 图表70：制造业各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 28 图表71：25Q4，工程机械配置系数处于滚动5年以来 $75\%$ 分位数 29 图表72：25Q4，自动化设备配置系数处于滚动5年以来15%分位数. 29 图表73：25Q4，光伏设备配置系数处于滚动5年以来 $25\%$ 分位数 29 图表74：25Q4，风电设备配置系数处于滚动5年以来 $50\%$ 分位数 29 图表75：25Q4，电池配置系数处于滚动5年以来10%分位数. 29 图表76：25Q4，乘用车配置系数处于滚动5年以来0%分位数 29 图表77：周期板块配置系数上升至过去5年约 $100\%$ 分位数水平. 30 图表78：周期各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 30 图表 79：25Q4,工业金属配置系数处于滚动 5 年以来 95%分位数 图表80：25Q4，贵金属配置系数处于滚动5年以来 $90\%$ 分位数 31 图表81：25Q4，能源金属配置系数处于滚动5年以来 $70\%$ 分位数 31 图表82：25Q4，化学原料配置系数处于滚动5年以来 $5\%$ 分位数 31 图表83：25Q4，水泥配置系数处于滚动5年以来 $80\%$ 分位数 31 图表 84：25Q4, 装修建材配置系数处于滚动 5 年以来 60%分位数 图表85：公共产业板块配置系数小幅回升至过去5年约 $20\%$ 分位数水平 32 图表86：公共产业各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 32 图表87：25Q4，房屋建设配置系数处于滚动5年以来 $40\%$ 分位数 33 图表88：25Q4，电力配置系数处于滚动5年以来 $5\%$ 分位数 图表89：25Q4，航空机场配置系数处于滚动5年以来 $60\%$ 分位数 33 图表90：25Q4，铁路公路配置系数处于滚动5年以来 $50\%$ 分位数 33 图表91：25Q4，物流配置系数处于滚动5年以来0%分位数. 33 图表92：25Q4，航运港口配置系数处于滚动5年以来 $45\%$ 分位数 33 图表93：大金融板块配置系数小幅上行至过去5年约 $25\%$ 分位数水平. 34 图表94：大金融各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 34 图表95：25Q4，国有大型银行配置系数处于滚动5年以来30%分位数 35 图表96：25Q4，股份制银行配置系数处于滚动5年以来 $35\%$ 分位数 35 图表97：25Q4，城商行配置系数处于滚动5年以来0%分位数 35 图表98：25Q4，证券配置系数处于滚动5年以来60%分位数. 35 图表99：25Q4，保险配置系数处于滚动5年以来100%分位数. 35 图表 100: 25Q4, 房地产开发配置系数处于滚动 5 年以来 5%分位数. 35 # 25Q4公募持仓分析：风格向大市值成长偏移 # 持仓风格及因子拆分：风格向大市值成长偏移 风格漂移角度，四季度公募基金持仓风格向大市值成长方向偏移。我们以个股过去的营收增速、净利润增速、资产收益率来量化个股的成长因子，以股息率、每股经营现金流、每股净资产及股价、ROE、ROE波动率、估值分位数、ROE/估值等因子来量化个股的价值，并根据每只基金的所有重仓股在成长因子、价值因子的相对表现来评估一只基金的风格表现。较25Q3来看，25Q4公募基金整体风格向成长风格偏移（表现为散点图在第二象限中的分布占比提升）。 图表1：25Q4公募基金风格散点图 注：横轴为标准化后的久期风格因子，纵轴为标准化后的市值风格因子，红点代表规模达到百亿的基金 资料来源：Wind，华泰研究 图表2：25Q3公募基金风格散点图 注：横轴为标准化后的久期风格因子，纵轴为标准化后的市值风格因子，红点代表规模达到百亿的基金 资料来源：Wind，华泰研究 重仓股画像：对业绩相对景气的个股的关注度有所回升。在2025年10月31日《内需消费筹码回落至历史低位——2025年三季度基金持仓分析》中，我们基于重仓股财务、估值等因子，得出主动偏股型基金更倾向于业绩相对稳定的个股，对低估值、现金流稳定的个股关注度有所减弱。更新至2025Q4，相比2025Q3，基金维持对业绩景气个股的关注度。 图表3：以仓位权重计算，25Q4基金选股因子重要程度 25Q4 25Q3 变动 资产收益率TTM 0.52 0.50 1.76 ROE 0.01 0.00 1.48 股息率 -0.03 -0.05 1.27 ROE波动率 0.12 0.12 0.48 波动率 0.12 0.12 0.40 净利润 0.07 0.07 0.26 每股经营现金流与价格比率 0.06 0.06 0.09 主营业务 0.02 0.02 0.08 PE估值分位数 0.06 0.05 0.07 ROE/PB -0.04 -0.04 -0.14 ROE/PE -0.02 -0.02 -0.15 PB估值分位数 0.21 0.27 -5.21 注：PB估值分位数/PE估值分位数/ROE波动率/波动率指标的原始数据越小，得分越高，净利润增速/股息率/ROE指标的原始数据越高，得分越高；变动是指25Q4-25Q3；资产收益率为ROA 资料来源：Wind，华泰研究 图表4：以均值计算，25Q4基金选股因子重要程度 25Q4 25Q3 变动 资产收益率TTM 0.27 0.27 0.26 净利润 0.05 0.04 0.18 主营业务 -0.01 -0.01 0.11 ROE波动率 0.11 0.11 0.10 PE估值分位数 0.07 0.07 0.08 每股经营现金流与价格比率 0.06 0.06 0.02 ROE/PE -0.03 -0.03 0.00 ROE/PB -0.05 -0.05 -0.07 波动率 0.13 0.13 -0.21 ROE 0.05 0.06 -0.66 PB估值分位数 0.17 0.18 -1.13 股息率 0.14 0.17 -2.26 注：PB估值分位数/PE估值分位数/ROE波动率/波动率指标的原始数据越小，得分越高，净利润增速/股息率/ROE指标的原始数据越高，得分越高；变动是指25Q4-25Q3；资产收益率为ROA 资料来源：Wind，华泰研究 重仓股集中度：基金持股集中度环比回落。25Q4，基金重仓股数量环比回升，Top50重仓标的持仓市值占主动偏股型基金重仓股的持股市值回落至 $52.7\%$ （VS25Q3 $53.2\%$ ）、Top100重仓股持股集中度回落至 $63.3\%$ (VS25Q3 $64.2\%$ )，剔除股票涨跌幅影响后，25Q4基金、TOP50、TOP100持股集中度相比25Q3持续回落。 图表5：25Q4，基金持股集中度小幅回落 资料来源：Wind，华泰研究 图表6：剔除涨跌幅后，25Q4主动偏股型基金持仓集中度有所回落 资料来源：Wind，华泰研究 # 基金加仓方向：共识加仓有色金属、通信方向 # 行业视角（全部基金）：有色金属、通信等行业加仓共识度较强 从配置系数（仓位/标配）、超配比例（仓位-标配）两个角度来看基金加仓。无论从相对还是绝对加仓力度来看，通信、有色金属提升幅度均居前，传媒、国防军工回落幅度居前；差异在于社会服务的配置系数提升幅度排名高于超（低）配比例的排名，或表明后续基金加仓空间有限，而非银金融、机械设备的配置系数排名低于超（低）配比例排名，或表明基金后续仍有加仓空间。 图表7：有色金属、通信、非银金融、汽车超配比例提升幅度居前 资料来源：Wind，华泰研究 图表8：通信、有色金属、社会服务、汽车配置系数提升幅度居前 资料来源：Wind，华泰研究 25Q4，A股呈现“N”型走势，季初，科技股全面修复，基金参与热情偏高，但11月中旬起，海外AI泡沫化论引发市场回调，资金情绪回落，后续随着11月底汇金增持提振投资者情绪，A股开启上升行情，基金主要加仓周期、AI等主线，分板块来看： TMT整体配置回落，加仓通信等AI算力侧，减仓电子及AI软件端。25Q3，主动偏股型公募基金持有电子仓位创2016年以来新高，抱团相对显著，Q4基金在持有电子仓位环比回落，配置系数分位数（2016年以来，后同）回落至 $46.1\%$ ，其中元件配置系数分位数高位回升至相对极致位置 $(97.4\%)$ ，半导体、消费电子配置系数分位数分别回落至 $25.6\% ,30.7\%$ 的水位；通信(通信设备)配置系数分位数为 $100\%$ ，通信服务配置系数分位数仅为 $25.6\%$ 传媒配置系数分位数回落至 $38.4\%$ ，计算机配置系数分位数持续位于 $0\%$ 的低位水平。 周期板块整体配置系数回升。石油石化、煤炭、有色金属等配置系数分位数回升至 $61.5\%$ 、 $43.5\%$ 、 $100\%$ 的水平，其中油服服务、工业金属、贵金属等配置系数分位数均位于 $85\%$ 以上水位，小金属配置系数分位数回落至 $64.1\%$ 。中游材料中，基础化工、建筑材料、钢铁配置系数分位数回升至 $20.5\%$ 、 $56.4\%$ 、 $89.7\%$ ，其中化学原料、化学制品、化学纤维、塑料橡胶、玻璃玻纤、装修建材等配置系数分位数边际回升，但均位于 $50\%$ 以下，农化制品配置系数回升至 $97.4\%$ 的高位 制造板块整体配置系数回落，减仓国防军工及电力设备。电力设备配置系数分位数小幅回落至 $48.7\%$ ，但行业内部分化，光伏设备配置系数分位数回升至 $30.7\%$ ，风电设备、电池配置系数回落至 $38.4\%$ 、 $51.2\%$ 。国防军工配置系数分位数回落至 $35.8\%$ ，航空装备、地面兵装是主要减仓方向，配置系数分位数回落至 $46.1\%$ 、 $15.3\%$ 。机械设备、汽车配置系数分位数回升至 $43.5\%$ 、 $76.9\%$ ，通用设备、汽车零部件是主要加仓方向，配置系数分位数回升至 $43.5\%$ 、 $79.4\%$ 。 消费板块整体配置系数回落，加仓社会服务。食品饮料配置系数分位数回落至 $5.1\%$ ，白酒配置系数分位数回落至 $7.6\%$ ，休闲食品、调味发酵品配置系数分位数回升至 $100\%$ 、 $58.9\%$ 分位数。医药配置系数分位数回落至 $2.5\%$ ，医疗服务是主要加仓方向，配置系数分位数为 $20.5\%$ ，生物制药、医疗器械配置系数分位数回落至 $0\%$ 、 $2.5\%$ 分位数。农林牧渔、商贸零售、家用电器、美容护理、纺织服饰、轻工制造均位于历史中枢水位之下，社会服务配置系数分位数回升至 $2.5\%$ ，旅游零售、酒店餐饮配置系数分位数回升至 $84.6\%$ 、 $58.9\%$ 。 公共产业配置系数小幅回升。公用事业配置系数分位数小幅回落，燃气、电力配置系数分位数小幅回落至 $46.1\%$ 、 $5.1\%$ 。交通运输配置系数分位数回升至 $41\%$ ，铁路公路、航空机场配置系数分位数回升至 $25.6\%$ 、 $74.3\%$ ，物流、航运港口配置系数分位数回落至 $10.2\%$ 、 $71.7\%$ 。 大金融整体配置回升。银行、房地产配置系数分位数分别回落至 $10.2\%$ 、 $0\%$ ，非银金融配置系数分位数回升至 $71.7\%$ ，其中证券、保险配置系数分位数回升至 $35.8\%$ 、 $74.3\%$ 。 图表9：2025Q4,通信、有色金属、传媒、钢铁等板块的配置系数分位数较高 资料来源：Wind，华泰研究 # 产业链视角（全部基金）：周期品、制造是基金主要的加仓方向 产业链视角，25Q4周期品、制造是基金主要的加仓方向，其余资产均有减仓。配置系数分位数视角，TMT配置系数分位数位于 $70\%$ 以上的相对高位，先进制造配置系数分位数位于中枢位置，内需、医药、地产基建链产业链配置系数分位数均位于 $10\%$ 以下的低位，其中内需消费配置系数分位数仅为 $0\%$ 。 图表10：2025Q4宏观链条中TMT配置系数提升 注：地产基建链包括普钢、水泥、房屋建设、专业工程、特钢、黑色家电等；出口链包括摩托车、商用车、种植业等；TMT包括计算机设备、IT服务、软件开发、游戏、通信服务、通信设备等；医药包括中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务；先进制造包括汽车零部件、乘用车、航空装备、电网设备、航海装备等；消费包括休闲食品、造纸、航空机场、非白酒、个护用品等资料来源：Wind，华泰研究 # 具体来看： 1）地产基建链配置系数分位数（2016年以来）回落至 $5\%$ ，其中冶钢原料、装修改材是主要加仓方向，目前家居用品、房地产开发配置系数分位数相对较低，普钢、冶钢原料等配置系数位于 $70\%$ 以上高位； 2）出口链配置系数分位数回升至 $29\%$ 的位置，主要加仓摩托车及其他、化学制品、白色家电，减仓小家电、种植业，目前照明设备、摩托车配置系数分位数处于 $90\%$ 以上，纺织制造、小家电配置系数分位数较低； 3）TMT配置系数分位数环比回落至 $71\%$ ，电子化学品、元件、光学光电、通信设备是主要的加仓方向，主要减仓游戏、消费电子、计算机设备，其中通信设备、元件配置系数分位数位于 $90\%$ 以上，软件开发、IT服务配置系数分位数较低； 4）医药配置系数分位数回落至 $2.5\%$ ，主要加仓医疗服务，减仓生物制品，目前化学制药的配置系数分位数位于 $77\%$ ，其余均处于低位； 5）先进制造配置系数分位数回升至 $50\%$ ，能源金属、光伏设备、通用设备是主要的加仓方向，主要减仓家电零部件、小金属、风电设备，其中乘用车、金属新材料配置系数分位数位于 $20\%$ 以下的低位，其他电源设备、农化制品配置系数分位数位于 $80\%$ 以上高位； 6）内需消费配置系数分位数环比回落至 $0\%$ ，基金主要加仓休闲食品、文娱用品、旅游零售，减仓广告营销、非白酒、化妆品，目前休闲食品、航空机场、旅游零售配置系数分位数位于 $60\%$ 以上，白酒、影视院线、旅游及景区、化学原料配置系数分位数较低。 图表11：地产基建2016年以来配置系数分位数环比回落至 $5\%$ 注：地产基建链包括普钢、水泥、房屋建设、专业工程、特钢、黑色家电、家居用品、基础建设、玻璃玻纤、房地产开发、装修建材、化学原料资料来源：Wind，华泰研究 图表12：2025Q4,地产基建链细分环节超(低)配比例概览 注：地产基建链包括普钢、水泥、房屋建设、专业工程、特钢、黑色家电、家居用品、基础建设、玻璃玻纤、房地产开发、装修改材、化学原料资料来源：Wind，华泰研究 图表13：出口链2016年以来配置系数分位数环比回升至 $29\%$ 注：出口链包括摩托车、商用车、种植业、工程机械、纺织制造、白色家电、橡胶、化学制品、小家电、化学纤维 资料来源：Wind，华泰研究 图表15：TMT2016年以来配置系数分位数环比回落至 $71\%$ 注：TMT包括计算机设备、IT服务、软件开发、游戏、通信服务、通信设备、元件、半导体、消费电子 资料来源：Wind，华泰研究 图表17：医药2016年以来配置系数分位数环比回落至 $3\%$ 注：医药包括中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务资料来源：Wind，华泰研究 图表14：2025Q4，出口链细分环节超（低）配比例概览 注：出口链包括摩托车、商用车、种植业、工程机械、纺织制造、白色家电、橡胶、化学制品、小家电、化学纤维 资料来源：Wind，华泰研究 图表16：2025Q4，TMT细分环节超（低）配比例概览 注：TMT包括计算机设备、IT服务、软件开发、游戏、通信服务、通信设备、元件、半导体、消费电子 资料来源：Wind，华泰研究 图表18：2025Q4，细分环节超（低）配比例概览 注：医药包括中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务资料来源：Wind，华泰研究 图表19：先进制造2016年以来配置系数分位数环比回升至 $50\%$ 注：先进制造包括汽车零部件、乘用车、航空装备、电网设备、航海装备、家电零部件、电池、军工电子、农化制品、小金属、金属新材料、风电设备、光伏设备、自动化设备、专用设备、通用设备、轨交设备、能源金属、航天装备资料来源：Wind，华泰研究 图表20：内需消费 2016 年以来通信配置系数分位数回落至 0% 注：内需消费包括休闲食品、造纸、航空机场、非白酒、个护用品、服装家纺、旅游零售、包装印刷、饲料、酒店餐饮、一般零售、物流、专业服务、影视院线、调味发酵品、养殖业、农产品加工、文娱用品、广告营销、饰品、饮料乳品、旅游及景区、化妆品、白酒、教育、食品加工、医疗美容资料来源：Wind，华泰研究 图表21：2025Q4，先进制造细分环节超（低）配比例概览 注：先进制造包括汽车零部件、乘用车、航空装备、电网设备、航海装备、家电零部件、电池、军工电子、农化制品、小金属、金属新材料、风电设备、光伏设备、自动化设备、专用设备、通用设备、轨交设备、能源金属、航天装备资料来源：Wind，华泰研究 图表22：2025Q4，内需消费细分环节超（低）配比例概览 注：内需消费包括休闲食品、造纸、航空机场、非白酒、个护用品、服装家纺、旅游零售、包装印刷、饲料、酒店餐饮、一般零售、物流、专业服务、影视院线、调味发酵品、养殖业、农产品加工、文娱用品、广告营销、饰品、饮料乳品、旅游及景区、化妆品、白酒、教育、食品加工、医疗美容资料来源：Wind，华泰研究 主题赛道视角（全行业基金&主题型基金）：各类基金共识减仓白酒，加仓光伏、消费电子考虑到主题型基金持仓风格相对极致，我们提供全行业配置型基金25Q4的加仓视角，其与全部基金的差异主要集中在食品饮料（白酒）、电子（半导体、消费电子）、医药、电力设备中，具体来看： 1）食品饮料（白酒)：主题型基金与全行业基金共识减仓白酒方向。截至25Q4，全部基金与全行业配置型基金中，白酒配置系数分位数均回落至 $7.6\%$ 的历史相对低位水平； 2）电子（半导体、消费电子)：主题型基金是减仓半导体方向的主力，全行业配置基金是减仓消费电子的主力。截至25Q4，全部基金对半导体的配置系数分位数（ $25.6\%$ ）低于全行业配置型基金（ $46.1\%$ ）；全部基金对消费电子的配置系数分位数（ $30.7\%$ ）高于全行业配置型基金（ $28.2\%$ ）； 3）医药：全行业配置型基金是减仓创新药的主力，加仓CXO方向。截至25Q4，全行业配置型基金对化学制药配置系数分位数回落至 $38.4\%$ ，而全部基金中化学制药配置系数分位数回落至 $76.9\%$ ，或表明全行业基金配置的基金为减仓创新药的主力，此外，全行业配置型基金对医疗服务配置系数分位数高于全部基金，或表明全行业配置型基金加仓CXO方向。 4）电力设备：主题型基金加仓电池，全行业配置型基金减仓电池。截至25Q4，全行业配置型基金中电池配置系数分位数回落至 $46.1\%$ ，低于全部基金（ $51.2\%$ ），共识减仓电池的主力。此外，主题型基金与全行业基金共识加仓光伏方向。 图表23：白酒全行业基金配置系数分位数与全部基金相同 资料来源：Wind，华泰研究 图表24：半导体全行业基金配置系数分位数高于全部基金 资料来源：Wind，华泰研究 图表25：消费电子全行业基金配置系数分位数低于全部基金 资料来源：Wind，华泰研究 图表26：化学制药全行业基金配置系数分位数低于全部基金 资料来源：Wind，华泰研究 图表27：电池全行业基金配置系数分位数低于全部基金 资料来源：Wind，华泰研究 图表28：光伏全行业基金配置系数分位数低于全部基金 资料来源：Wind，华泰研究 # 指数视角：中证A50、中证500、中证A500配置系数提升幅度居前 宽基指数中，主动偏股型基金对中证A50、中证500、中证A500成分股配置系数提升幅度居前。分位数视角衡量，25Q4中证A50、中证500、中证A500 2016年以来配置系数分位数分别处于 $89\%$ 、 $90\%$ 、 $85\%$ 的相对高位。 图表29：中证A50、中证500配置系数提升幅度居前 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 趋势 25Q4-25Q3 2016年以来分位数 中证A50 0.49 0.46 0.47 0.52 0.47 0.51 0.45 0.51 5.9 89% 中证500 0.58 0.57 0.60 0.60 0.65 0.74 0.75 0.80 5.0 90% 中证A500 0.58 0.58 0.59 0.59 0.58 0.59 0.61 0.63 1.3 85% 科创50 0.93 0.97 0.97 1.07 1.05 1.00 0.95 0.96 0.8 50% 上证50 0.36 0.32 0.31 0.32 0.33 0.33 0.31 0.31 0.4 21% 中证1000 0.38 0.43 0.38 0.43 0.51 0.56 0.49 0.48 -1.0 79% 沪深300 0.52 0.50 0.50 0.50 0.50 0.49 0.50 0.49 -1.2 23% 资料来源：Wind，华泰研究 # 基金配置逻辑：抱团加仓AI通信、有色金属 # 仓位主要变动方向：基金抱团加仓通信、有色金属，价值型基金加仓非银金融 从仓位主要的变动方向来看，通信、有色金属成为基金抱团加仓的方向，25Q4 AI算力为成长型、价值型基金共识加仓的方向，且主要的加仓来源为此前配置AI软件侧（计算机、传媒）的资金。加仓非银金融的基金主要为价值型基金的加仓，其在25Q4主要减仓医药、商贸零售等。 图表30：25Q4加仓有色金属的基金减仓医药生物、传媒、电力设备 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 25Q4-25Q3 有色金属 7% 7% 6% 3% 5% 6% 9% 21% 12% 非银金融 1% 1% 2% 1% 1% 2% 2% 4% 2% 基础化工 3% 3% 4% 3% 3% 3% 4% 5% 2% 通信 4% 6% 6% 4% 3% 6% 9% 10% 1% 石油石化 3% 4% 2% 2% 1% 1% 0% 1% 0% 钢铁 0% 0% 0% 1% 1% 0% 0% 1% 0% 国防军工 2% 3% 4% 3% 2% 3% 2% 2% 0% 建筑装饰 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 1% 0% 煤炭 2% 2% 2% 1% 0% 0% 0% 1% 0% 食品饮料 12% 7% 7% 6% 6% 4% 2% 3% 0% 社会服务 1% 1% 1% 2% 1% 1% 0% 0% 0% 纺织服饰 1% 1% 1% 0% 1% 0% 0% 0% 0% 交通运输 3% 3% 3% 2% 1% 2% 1% 1% 0% 环保 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 轻工制造 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 建筑材料 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 消费电子 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 半导体 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 美容护理 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 公用事业 3% 4% 2% 2% 2% 2% 0% 0% 0% 银行 3% 3% 3% 5% 5% 8% 2% 2% 0% 机械设备 4% 5% 4% 4% 4% 4% 5% 5% 0% 汽车 6% 6% 7% 8% 10% 6% 4% 3% 0% 农林牧渔 3% 3% 2% 1% 1% 2% 1% 1% -1% 商贸零售 0% 0% 1% 0% 2% 2% 2% 2% -1% 家用电器 5% 5% 6% 6% 6% 5% 2% 1% -1% 房地产 1% 1% 2% 1% 1% 1% 1% 0% -1% 计算机 3% 2% 2% 3% 4% 3% 2% 1% -2% 电力设备 11% 9% 13% 13% 10% 9% 14% 12% -2% 传媒 2% 2% 3% 4% 6% 6% 6% 4% -2% 医药生物 8% 7% 7% 6% 6% 7% 7% 3% -3% 资料来源：Wind，华泰研究 图表31：25Q4加仓通信的基金减仓医药生物、传媒、计算机 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 25Q4-25Q3 通信 6% 8% 8% 7% 4% 8% 13% 26% 13% 有色金属 6% 6% 5% 2% 3% 3% 4% 5% 1% 基础化工 3% 3% 3% 3% 3% 3% 1% 2% 1% 机械设备 3% 3% 2% 3% 3% 3% 3% 4% 1% 非银金融 0% 0% 1% 1% 1% 2% 1% 2% 0% 交通运输 3% 3% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 社会服务 1% 1% 2% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 纺织服饰 1% 1% 1% 1% 0% 0% 0% 1% 0% 钢铁 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 煤炭 1% 1% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 消费电子 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 半导体 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 环保 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 建筑装饰 1% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 银行 2% 2% 2% 3% 3% 4% 1% 1% 0% 美容护理 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 农林牧渔 1% 1% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 石油石化 1% 2% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 0% 建筑材料 0% 0% 0% 0% 1% 1% 0% 0% 0% 公用事业 3% 3% 2% 1% 1% 1% 0% 0% 0% 房地产 0% 0% 2% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 轻工制造 1% 1% 1% 1% 1% 2% 1% 0% 0% 家用电器 4% 4% 4% 4% 3% 2% 1% 1% 0% 国防军工 2% 3% 3% 3% 3% 3% 2% 1% -1% 食品饮料 8% 5% 5% 4% 4% 2% 1% 1% -1% 商贸零售 0% 0% 1% 1% 4% 3% 3% 2% -1% 电力设备 13% 11% 14% 14% 10% 9% 11% 10% -1% 汽车 6% 6% 7% 7% 9% 7% 4% 3% -1% 计算机 7% 4% 3% 4% 5% 4% 3% 1% -2% 传媒 3% 4% 5% 4% 7% 7% 7% 4% -2% 医药生物 7% 6% 5% 3% 3% 6% 5% 3% -3% 资料来源：Wind，华泰研究 图表32：25Q4加仓非银金融的基金减仓医药生物、传媒、商贸零售 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 25Q4-25Q3 非银金融 2% 2% 5% 2% 2% 5% 4% 16% 12% 有色金属 7% 8% 7% 5% 7% 7% 10% 11% 2% 基础化工 3% 3% 3% 2% 2% 2% 2% 3% 2% 通信 5% 6% 7% 5% 4% 5% 7% 8% 1% 家用电器 3% 3% 4% 5% 5% 4% 2% 2% 0% 银行 3% 4% 3% 6% 5% 9% 2% 3% 0% 建筑材料 0% 0% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 食品饮料 16% 9% 9% 9% 9% 5% 5% 5% 0% 机械设备 3% 3% 2% 3% 3% 2% 3% 3% 0% 社会服务 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 1% 0% 消费电子 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 半导体 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 环保 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 公用事业 5% 6% 4% 3% 2% 2% 0% 0% 0% 轻工制造 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 建筑装饰 1% 1% 1% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 钢铁 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 纺织服饰 1% 1% 1% 1% 0% 1% 0% 0% 0% 汽车 4% 4% 5% 5% 7% 4% 3% 3% 0% 煤炭 2% 2% 2% 1% 1% 0% 0% 0% 0% 计算机 2% 1% 1% 2% 2% 1% 1% 1% 0% 石油石化 2% 4% 2% 2% 1% 1% 1% 1% 0% 农林牧渔 2% 2% 1% 0% 1% 1% 1% 1% 0% 交通运输 7% 7% 6% 7% 5% 6% 5% 4% 0% 美容护理 0% 0% 0% 0% 0% 1% 1% 1% 0% 房地产 2% 2% 2% 2% 2% 1% 1% 0% -1% 国防军工 1% 2% 3% 3% 3% 3% 2% 1% -1% 电力设备 8% 6% 10% 10% 9% 8% 12% 11% -2% 商贸零售 1% 0% 1% 1% 3% 2% 4% 1% -2% 传媒 3% 3% 4% 4% 6% 6% 8% 5% -3% 医药生物 7% 6% 6% 6% 6% 7% 6% 4% -3% 资料来源：Wind，华泰研究 图表33：25Q4 减仓医药生物的基金加仓通信、有色金属、非银金融 资料来源：Wind，华泰研究 # 加仓基金的配置方向：25Q4主要加仓通信、非银金融、基础化工 大幅加仓的基金规模偏小，25Q4主要加仓通信、非银金融、基础化工行业。此外，考虑到公募权益仓位仍处于高位，因此我们考察了目前仍具备加仓空间的基金（满足25Q3权益仓位>30%，25Q4仓位提升10pct以上且25Q4末权益仓位<85%的基金）25Q3的加仓方向，该类基金规模偏小，均值仅为5.2亿元，25Q4主要加仓通信、非银金融、基础化工等。 图表34：25Q4大幅加仓的基金：加仓通信、非银金融、基础化工行业 资料来源：Wind，华泰研究 # 专题：基金赎回压力或有望持续减轻 25Q4，主动偏股型基金净赎回规模为1348亿份，环比25Q3（2779亿份）收窄超 $50\%$ 其中赎回规模大幅收窄，申购规模维持高位，其趋势符合我们在2025年10月31日《内需消费筹码回落至历史低位——2025年三季度基金持仓分析》中的分析，“当基金净值回升至1附近时候，基金赎回压力通常有所增大，目前2020-2021年新发的基金其净值已回升至1.1以上，基金赎回的压力边际减轻”。向后看，目前股票型基金单位净值回升至接近2020-2021年中枢位置，基金赚钱效应仍存，基金赎回压力或有望进一步减轻。 图表35：基金净值高点回升至接近2020-2021年中枢位置 资料来源：Wind，华泰研究 图表36：主动偏股型基金赎回规模 资料来源：Wind，华泰研究 图表37：25Q4基金赎回份额收窄，申购份额维持高位 资料来源：Wind，华泰研究 # 25Q4基金配置总览：A股仓位继续提升 # 概况：25Q4A股仓位回落，港股仓位回落 2025Q4，根据Wind数据，主动偏股型基金持有股票规模为3.39万亿元，占资产总值比重为 $84.2\%$ ，较2025Q3环比小幅下降，整体仓位处于2020年以来中位数以上。市场表现上，2025Q4普通股票型基金指数强于中小板指，偏股混合型基金指数弱于中小板指，且两者均弱于上证综指、深证成指和沪深300，而强于创业板指，反映基金重仓股整体在2025Q4表现弱于大市，但强于科创市场。 分板块配置看，主动偏股型基金加仓创业板，减仓主板、科创板，当前创业板配置比例已回升至2010年以来中位数上一倍标准差附近，科创板配置比例则仍高于2019年中位数上一倍标准差，公募重仓股整体的科创属性仍然较强。此外，港股方面，2025Q4公募基金对港股的配置力度下行，环比下降1.9pct。 图表38：相比2025Q3，2025Q4偏股型基金A股仓位下降1.6pct 资料来源：Wind，华泰研究 图表39：2025Q4，普通股票型基金指数跌幅为 $1.06\%$ 资料来源：Wind，华泰研究 图表40：相比2025Q3，2025Q4偏股型基金减仓主板 注：中位数为2010Q1-2025Q4 资料来源：Wind，华泰研究 图表41：相比2025Q3，2025Q4偏股型基金加仓创业板 注：中位数为2010Q1-2025Q4 资料来源：Wind，华泰研究 图表42：相比 2025Q3,2025Q4偏股型基金减仓科创板 注：中位数为2020Q4-2025Q4 图表43：相比2025Q3，2025Q4偏股型基金减仓港股 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 统计股票型基金的申购赎回情况（不含新发），主动偏股型基金25Q4净赎回份额较25Q3减弱，被动指数型基金25Q3持续净申购。 图表44：主动偏股型基金、被动指数型基金的申购赎回情况 资料来源：Wind，华泰研究 # 分行业：A股加仓通信、有色金属、社会服务等 一级行业（以申万行业分类表征，全文同）看，A股方面，25Q4通信、有色金属、社会服务配置系数提升幅度居前，主要加仓休闲食品、能源金属、文娱用品等细分方向龙头，传媒、房地产、国防军工等板块配置系数下降幅度居前，主要减仓广告营销、游戏、小家电等细分方向龙头。港股中，社会服务、非银金融、房地产等板块配置系数提升幅度居前，商贸零售、银行、电子等板块配置系数下降幅度居前。 图表45：A股：2025Q4，通信、有色金属、社会服务配置系数提升幅度居前 加仓最多的个股 减仓最多的个股 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 趋势图 25Q4-25Q3 Top1 Top2 Top3 Top1 Top2 Top3 通信 1.0 1.9 1.7 1.4 1.9 2.4 2.5 2.0 1.0 1.8 2.9 3.1 25.21 中际旭创 新易盛 剑桥科技 中天科技 中兴通讯 天孚通信 有色金属 1.2 1.2 1.3 1.3 1.7 1.8 1.7 1.2 1.4 1.4 1.5 1.8 23.42 藏格矿业 盛新锂能 永兴材料 紫金矿业 洛阳钼业 宁德时代 社会服务 1.5 1.2 1.2 1.1 0.9 0.8 0.7 0.7 0.8 0.6 0.3 0.5 21.25 华测检测 宋城演艺 祥源文旅 三峡旅游 首旅酒店 锦江酒店 汽车 1.0 1.2 1.3 1.2 1.3 1.3 1.4 1.5 1.7 1.4 1.0 1.2 17.92 斯菱智驱 新泉股份 超捷股份 赛轮轮胎 赛力斯 江淮汽车 基础化工 0.8 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 0.8 0.8 0.6 0.8 16.48 盐湖股份 万华化学 多氟多 振华股份 东材科技 华鲁恒升 非银金融 0.1 0.1 0.2 0.2 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 16.32 中国平安 中信证券 中国太保 渤海租赁 华泰证券 江苏金租 机械设备 0.7 0.8 0.9 1.0 0.9 1.0 0.8 0.9 1.0 0.8 0.8 0.9 15.23 五洲新春 精智达 中集集团 徐工机械 杰瑞股份 安培龙 钢铁 0.2 0.3 0.4 0.4 0.4 0.5 0.3 0.5 0.6 0.4 0.4 0.5 13.56 华菱钢铁 大中矿业 河钢股份 久立特材 新兴铸管 中信特钢 建筑材料 0.8 0.7 0.8 0.6 0.6 0.6 0.6 0.8 0.9 0.9 0.8 0.9 10.79 旗滨集团 北新建材 东方雨虹 中材科技 宏和科技 兔宝宝 轻工制造 0.6 0.7 0.7 0.7 1.1 0.9 0.9 1.0 0.9 0.8 0.5 0.5 7.97 晨光股份 顺灏股份 奥瑞金 太阳纸业 *ST松发 欧派家居 交通运输 0.7 0.5 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 0.5 0.5 0.6 0.4 0.5 7.16 广深铁路 建发股份 申通快递 中国东航 中国国航 南方航空 石油石化 0.3 0.2 0.3 0.2 0.3 0.3 0.2 0.2 0.1 0.1 0.1 0.2 4.29 中国石化 润贝航科 潜能恒信 桐昆股份 中国海油 恒逸石化 煤炭 0.4 0.3 0.4 0.5 0.6 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.2 0.2 1.79 潞安环能 中国神华 淮北矿业 中煤能源 电投能源 新集能源 食品饮料 1.9 1.7 1.8 1.8 1.8 1.4 1.3 1.4 1.5 1.4 1.1 1.1 -0.24 燕京啤酒 万辰集团 伊利股份 五粮液 贵州茅台 山西汾酒 银行 0.2 0.2 0.3 0.2 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 0.2 0.2 -1.04 兴业银行 民生银行 渝农商行 工商银行 农业银行 杭州银行 环保 0.4 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.3 0.3 -1.80 惠城环保 盈峰环境 大地海洋 龙净环保 中国天楹 伟明环保 公用事业 0.3 0.4 0.3 0.4 0.6 0.6 0.4 0.3 0.3 0.3 0.1 0.1 -1.89 嘉泽新能 京能电力 百通能源 长江电力 新奥股份 中闽能源 电力设备 1.9 1.9 1.6 1.6 1.7 1.7 1.9 2.0 1.7 1.5 1.6 1.5 -1.92 天华新能 迈为股份 思源电气 金风科技 亿纬锂能 科达利 纺织服饰 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 0.7 0.6 0.7 0.6 0.6 0.4 0.3 -1.95 潮宏基 海澜之家 罗莱生活 水星家纺 莱百股份 伟星股份 商贸零售 0.7 0.5 0.6 0.4 0.6 0.4 0.4 0.5 0.7 0.7 0.5 0.4 -3.19 中国中免 小商品城 焦点科技 农产品 永辉超市 江苏国泰 美容护理 1.9 1.5 1.2 0.9 1.0 0.8 0.6 0.6 0.7 0.7 0.5 0.5 -3.94 百亚股份 上海家化 中顺洁柔 锦波生物 丸美生物 水羊股份 建筑装饰 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.2 -6.13 中国建筑 鸿路钢构 中国中冶 汇绿生态 上海港湾 四川路桥 电子 1.2 1.4 1.5 1.7 1.6 2.0 1.9 2.0 2.0 1.9 2.0 1.9 -10.03 东山精密 寒武纪-U 佰维存储 工业富联 兆易创新 瑞芯微 医药生物 1.5 1.6 1.7 1.8 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.5 1.4 -13.44 康龙化成 科伦药业 海思科 迈瑞医疗 惠泰医疗 百利天恒 农林牧渔 1.1 1.0 1.0 1.5 1.5 1.5 1.2 1.1 1.0 1.2 0.9 0.7 -13.70 温氏股份 诺普信 圣农发展 海南橡胶 荃银高科 海大集团 家用电器 1.1 1.5 1.6 1.7 2.1 2.3 2.6 2.7 2.5 2.3 1.6 1.4 -14.08 海尔智家 极米科技 星帅尔 三花智控 石头科技 科沃斯 计算机 1.6 1.6 1.3 1.2 0.9 0.7 0.6 0.6 0.7 0.5 0.5 0.4 -16.80 用友网络 开普云 合合信息 中科曙光 德赛西威 科大讯飞 国防军工 1.3 1.4 1.3 1.3 1.1 1.3 1.4 1.3 1.3 1.4 1.1 0.9 -19.76 菲利华 中国卫星 中国卫通 航天电子 西部超导 华丰科技 房地产 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 0.7 0.9 0.6 0.6 0.6 0.5 0.3 -24.50 保利发展 招商蛇口 滨江集团 张江高科 南京高科 上海临港 传媒 0.6 0.8 0.6 0.4 0.5 0.4 0.5 0.6 0.8 1.1 1.4 0.8 -61.86 世纪华通 分众传媒 恺英网络 巨人网络 吉比特 上海电影 注：“25Q4-25Q3”列为配置系数季度差值乘100后得到；加仓、减仓计算均对个股涨跌幅进行过调整 资料来源：Wind，华泰研究 图表46：2025Q4偏股型基金各大类板块配置系数及其分位数 注：配置系数分位数为自2016年以来 资料来源：Wind，华泰研究 图表47：2025Q4偏股型基金各宏观链条配置系数及其分位数 注：配置系数分位数为自 2016 年以来 资料来源：Wind，华泰研究 图表48：2025Q4偏股型基金申万二级行业加减仓情况：休闲食品、能源金属、文娱用品等细分方向配置系数提升幅度居前 注释：上图为加仓Top20行业，下图为减仓Top20行业，纵轴由各行业25Q4配置系数与25Q3配置系数之差乘100后得到。 资料来源：Wind，华泰研究 图表49：港股：2025Q4，加仓社会服务、非银金融、房地产等方向 加仓最多的个股 减仓最多的个股 Top1 Top2 Top3 Top1 Top2 Top3 社会服务 6.0% 6.3% 5.6% 2.7% 4.7% 5.0% 6.7% 5.1% 2.5% 2.2% 0.9% 3.0% 2.07 美团-W 天立国际控股 古茗 达势股份 - - 非银金融 -5.9% -5.6% -5.9% -4.3% -4.1% -3.9% -6.8% -4.7% -5.8% -4.8% -1.2% 0.0% 1.24 国泰君安国际 中国银河 香港交易所 中国人寿 九方智投控股 阳光保险 房地产 -1.7% -1.8% -1.7% -1.7% -1.9% -1.5% -0.8% -1.3% -1.4% -1.6% -1.3% -0.5% 0.82 中国金茂 贝壳-W 越秀地产 保利置业集团 希慎兴业 恒基地产 传媒 18.9% 18.8% 16.2% 13.8% 12.3% 13.7% 13.0% 10.1% 11.3% 9.3% 7.2% 7.9% 0.67 腾讯控股 快手-W 哔哩哔哩-W 网易云音乐 新华文轩 多点数智 食品饮料 2.2% 0.9% 0.4% -0.3% -0.1% -0.9% -0.3% -0.6% -1.2% -1.3% -1.5% -1.0% 0.47 蒙牛乳业 农夫山泉 万洲国际 优然牧业 现代牧业 中国飞鹤 石油石化 1.9% 2.4% 3.8% 2.4% 4.5% 4.0% 0.3% 0.1% -1.4% -1.8% -2.4% -2.1% 0.36 中海油田服务 - - 中国石油股份 中国石油化工股份 中国海洋石油 煤炭 0.4% -0.3% -0.1% 0.2% -0.2% -1.0% -0.9% -0.9% -1.0% -1.0% -0.9% -0.7% 0.29 中国神华 兖矿能源 兖煤澳大利亚 首钢资源 - - 计算机 0.7% 1.0% 0.5% 2.3% 1.3% 0.4% 0.4% 0.9% 1.0% 1.5% 0.7% 0.9% 0.26 商汤-W 金蝶国际 联想集团 范式智能 速腾聚创 讯飞医疗科技 交通运输 -1.1% -0.9% -0.4% -1.2% -0.6% -0.6% -0.4% -1.2% -1.7% -1.5% -1.3% -1.1% 0.25 广深铁路股份 太平洋航运 海丰国际 中国东方航空股份 中国南方航空股份 中国国航 纺织服饰 3.2% 0.9% 1.0% 0.6% 0.2% -0.2% -0.3% -0.1% -0.5% -0.4% -0.7% -0.5% 0.17 特步国际 安踏体育 波司登 中洲国际 老铺黄金 江南布衣 家用电器 -0.6% -0.4% -0.5% -0.5% -0.4% -0.3% -1.5% -1.5% -1.5% -1.1% -1.5% -1.5% 0.08 海尔智家 美的集团 创科实业 海信家电 - - 建筑材料 -0.7% -0.5% -0.6% -0.4% -0.2% -0.3% -0.3% -0.3% -0.3% -0.3% -0.4% -0.3% 0.06 西部水泥 华新建材 中国建材 - - - 建筑装饰 -0.9% -1.0% -0.8% -0.8% -0.9% -0.9% -0.8% -0.7% -0.8% -0.8% -0.9% -0.8% 0.06 中国建筑国际 中国铁建 长江基建集团 中石化炼化工程 中国交通建设 中国中铁 有色金属 -0.4% -0.3% -0.1% 0.0% 1.4% 1.1% 1.2% -0.3% 0.2% -0.2% -0.2% -0.2% 0.05 招金矿业 中国黄金国际 山东黄金 中国铝业 洛阳钼业 中国宏桥 机械设备 -0.4% -0.6% -0.4% -0.7% -0.9% -0.9% -0.7% -0.7% -0.7% -0.5% -0.6% -0.6% 0.01 地平线机器人-W 中集集团 森松国际 第一拖拉机股份 优必选 海天国际 钢铁 -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 0.01 天工国际 - - - - - 国防军工 -0.1% -0.1% 0.0% 0.0% -0.1% 0.0% -0.1% 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 0.00 - - - - - - 农林牧渔 0.0% 0.0% 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.01 - - - - 德康农牧 - - 基础化工 -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 0.1% 0.2% 0.3% 0.1% 0.2% 0.0% 0.0% -0.03 东岳集团 中化化肥 - 中化化肥 东岳集团 - 汽车 1.0% 1.1% 0.5% 1.6% 0.6% -0.2% 0.8% 1.8% 1.6% 1.3% -0.5% -0.5% -0.04 比亚迪股份 吉利汽车 小鹏汽车-W 潍柴动力 理想汽车-W 零跑汽车 环保 -0.3% -0.2% -0.2% -0.2% -0.2% 0.1% 0.1% 0.3% 0.0% -0.1% -0.1% -0.2% -0.04 海螺创业 粤海投资 北控水务集团 光大环境 北控水务集团 粤海投资 公用事业 2.0% 1.7% 1.7% 1.9% 2.3% 2.5% 1.5% -0.2% -1.0% -1.1% -1.4% -1.4% -0.05 龙源电力 新天绿色能源 中电控股 华能国际电力股份 大唐发电 华电国际电力股份 通信 0.3% 1.8% 1.4% 0.9% 0.9% 1.5% 1.2% 0.5% -0.8% -1.2% -2.7% -2.8% -0.06 中国联通 长飞光纤光缆 鸿腾精密 中国通信服务 电讯盈科 中信国际电讯 美容护理 -0.2% -0.1% 0.0% 0.3% 0.8% 0.6% 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 0.3% 0.2% -0.07 毛戈平 恒安国际 时代天使 巨子生物 上美股份 时代天使 电力设备 -0.3% 0.1% 0.0% -0.2% 0.1% -0.3% -0.2% 0.4% -0.1% -0.1% 0.2% 0.0% -0.12 协鑫科技 信义光能 福莱特玻璃 宁德时代 中伟新材 龙蟠科技 轻工制造 0.3% -0.1% 0.0% 0.1% 0.5% 1.5% 0.6% 1.0% 1.5% 2.5% 0.9% 0.5% -0.43 玖龙纸业 布鲁可 康耐特光学 泡泡玛特 敏华控股 康耐特光学 医药生物 1.5% 2.1% 6.3% 6.8% 4.7% 3.3% 3.8% 2.5% 3.8% 8.9% 11.6% 10.8% -0.76 中国生物制药 阿里健康 石药集团 康诺亚-B 春立医疗 丽珠医药 电子 0.0% 0.6% -0.7% 1.9% 0.8% 1.5% 1.0% 7.0% 9.9% 9.3% 8.3% 6.9% -1.36 小米集团-W 中芯国际 思摩尔国际 华虹半导体 舜宇光学科技 上海复旦 银行 -18.6% -19.2% -19.5% -18.7% -19.7% -19.6% -18.0% -18.9% -19.3% -20.1% -18.5% -20.1% -1.67 汇丰控股 渣打集团 招商银行 工商银行 农业银行 中国银行 商贸零售 -5.7% -4.8% -5.1% -4.6% -4.3% -3.6% 0.7% 2.3% 6.5% 3.5% 7.4% 5.2% -2.11 阿里巴巴-W 猫眼娱乐 滔搏 名创优品 中国中免 高鑫零售 注释：“25Q4-25Q3”列为配置系数季度差值乘100后得到；加仓、减仓计算均对个股涨跌幅进行过调整 资料来源：Wind，华泰研究 # TMT：整体配置系数下降，大幅加仓通信 整体来看，25Q4TMT板块整体配置系数有所下降，处于过去5年约 $95\%$ 分位数，主要因传媒板块大幅减仓所致。除通信系数大幅上行外，其他主要板块配置系数均下行，二级行业层面，元件、光学光电子、出版等细分板块配置系数提升幅度居前，广告营销、游戏、消费电子等细分板块配置系数下降幅度居前。配置系数分位数来看，元件、通信设备、游戏设备等当前配置系数分位数处于过去5年 $80\%$ 分位数以上，半导体、计算机设备、软件开发、IT服务影视院线、数字媒体、通信服务当前配置系数分位数处于过去5年 $40\%$ 分位数以下。 图表50：TMT板块配置系数下降至过去5年约 $95\%$ 分位数水平 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 趋势图 25Q4-25Q3 电子 1.62 1.95 1.89 2.00 2.04 1.92 1.98 1.88 -10.0 通信 1.89 2.40 2.46 2.00 0.95 1.83 2.88 3.14 25.2 计算机 0.94 0.66 0.59 0.63 0.70 0.54 0.54 0.37 -16.8 传媒 0.50 0.44 0.52 0.56 0.83 1.14 1.45 0.83 -61.9 注：表格内为配置系数（x），“25Q4-25Q3”列为配置系数季度差值乘100后得到资料来源：Wind，华泰研究 图表51：TMT各细分板块配置系数及配置系数分位数（滚动5年） 资料来源：Wind，华泰研究 图表52：25Q4，消费电子配置系数处于滚动5年以来 $60\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 图表53：25Q4，半导体配置系数处于滚动5年以来 $5\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 图表54：25Q4，游戏配置系数处于滚动5年以来 $85\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 图表55：25Q4，通信设备配置系数处于滚动5年以来 $100\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 图表56：25Q4，影视院线配置系数处于滚动5年以来 $0\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 图表57：25Q4，出版配置系数处于滚动5年以来 $75\%$ 分位数 资料来源：Wind，华泰研究 # 消费：各板块普遍减仓，家用电器减仓幅度居前 整体来看，基金对消费内部各板块普遍减仓，其中家用电器板块减仓幅度居前。二级行业层面，休闲食品、文娱用品、旅游零售等细分板块配置系数提升幅度居前，小家电、种植业、非白酒、化妆品等细分板块配置系数下降幅度居前。配置系数分位数来看，休闲食品、调味发酵品当前配置系数分位数处于过去5年 $100\%$ 分位数，白酒、医疗器械、化妆品等当前配置系数分位数处于过去5年 $40\%$ 分位数以下。 图表58：25Q4基金对消费内部各板块普遍减仓 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 趋势图 25Q4-25Q3 社会服务 0.95 0.83 0.73 0.73 0.77 0.59 0.29 0.50 21.3 商贸零售 0.55 0.44 0.42 0.54 0.70 0.71 0.47 0.44 -3.2 医药生物 1.59 1.59 1.58 1.56 1.65 1.65 1.51 1.38 -13.4 食品饮料 1.78 1.43 1.32 1.38 1.49 1.36 1.13 1.13 -0.2 农林牧渔 1.50 1.51 1.23 1.14 1.04 1.16 0.89 0.75 -13.7 纺织服饰 0.94 0.65 0.63 0.69 0.55 0.57 0.35 0.33 -2.0 轻工制造 1.07 0.92 0.92 1.02 0.90 0.81 0.46 0.54 8.0