> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # “资源品+军工制造”可能继续演绎，中盘成长风格或占优 # ETF 投资月报（2026年第1期） # 研究结论 - ETF市场快速发展势头延续，各类资产品种“多点开花”。截至2025年12月31日，国内共有ETF产品1381只，较2024年底新增350只，规模累计6.03万亿元，较2024年底新增2.18万亿元，且在年内连续突破4万亿元、5万亿、6万亿元关口。从2025年12月的情况来看，A股类ETF当前7只产品规模破亿；跨境类ETF中黄金股ETF表现相对活跃；债券类ETF中转债ETF近期业绩表现靠前；商品类ETF中有色ETF价量齐升。 - 管理人格局：头部管理人排名基本保持稳定，集中度再度回落。2023年二季度后，ETF头部管理人集中度整体呈向上趋势，2024年10月后，随着市场的逐渐转暖，中证A500、上证180等多风格宽基产品的逐步密集推出，随着行情的进一步演绎，布局各赛道行业主题类ETF持续上市，中小管理人得到一定程度差异化布局和“弯道超车”的机会，头部管理人集中度持续高位回落，截至2025年12月31日，前10大管理人规模集中度较前一月再度回落0.2个百分点，至 $76.76\%$ 。 - 资金流变化与产品申报：资金明显增配中证A500、跨境科技、科创债、黄金等产品。大类资产方面，12月债券、A股类ETF获资金明显增配，货币类产品受减配，细分板块方面，资金明显增配中证A500、跨境科技、科创债、黄金等产品。12月产品申报热度不减，品类数量繁多，分别布局电池、家电、有色、公用事业、创业板50、卫星、工程机械、畜牧养殖、机器人、自由现金流等方向。 - ETF持有人结构分析：（1）截至2025年中报数据，机构投资者持有份额占比近两年持续回升，目前占约 $65\%$ ；（2）分机构类别来看，国有资金持仓占比继续增幅显著。（3）国有资金中中证1000、中证A500板块配置占比提升；券商、保险资金中行业类产品持有占比有所提升。 - ETF月度投资策略：总体上我们坚持2026年“中盘蓝筹”风格的观点，行业配置上围绕“制造、消费和周期”板块三条主线；基于行业与风格景气度的轮动模型提示2026年1月关注通信、有色金属、电力设备及新能源、国防军工、煤炭行业以及中盘成长风格，总体来看1月行情可能继续演绎资源品+军工制造的逻辑。此外，我们基于前述主观+定量的逻辑，总结了2026年1月权益类ETF参考池。 # 风险提示 宏观经济风险、产业政策风险、行业周期风险、主题炒作风险、量化模型滞后性风险等。本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 报告发布日期 2026年01月13日 # 证券分析师 东春鸣 执业证书编号：S0860525100002 dongchunming@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 <table><tr><td>周期热度持续，关注化工主题基金：2026年01月主动权益基金配置月观点</td><td>2026-01-08</td></tr><tr><td>中盘蓝筹风起，主动权益基金优势凸显：市场有效性研究与主、被动基金配置建议</td><td>2026-01-06</td></tr><tr><td>公募量化基金定量跟踪月报（截至2025年12月底）</td><td>2026-01-05</td></tr></table> # 目录 # ETF市场概况 5 各资产类别 ETF 动态 ..... 5 A股类ETF：当前7只产品规模破亿 5 跨境类ETF：黄金股ETF表现相对活跃 6 债券类ETF：转债ETF近期业绩表现靠前 7 商品类ETF：有色ETF价量齐升 8 管理人格局 9 管理人规模及排名情况：头部管理人排名基本保持稳定 9 管理人竞争格局变化：头部管理人集中度再度回落 10 资金流变化 11 大类资产：债券、A股类ETF获资金明显增配，货币类产品受减配. 11 细分板块：资金明显增配中证A500、跨境科技、科创债、黄金等产品 11 产品申报动态 12 # ETF持有人结构分析 13 个人/机构占比变化 13 各类机构投资者持仓偏好特点 14 # ETF月度投资策略 16 基于行业与风格景气度的轮动策略及ETF实现 17 行业视角：资源品+军工制造板块可能继续演绎 17 风格视角：中盘成长风格可能阶段性占优 18 基于主观策略分析的ETF优选 19 1月可参考ETF资产池 20 # 风险提示 21 # 图表目录 图1：2009年以来国内ETF规模与数量变化情况 5 图2：2025年以来国内行业ETF规模与数量每周变化情况 5 图3：近半年A股类ETF规模和数量变化情况 5 图4：近半年跨境类ETF规模和数量变化情况 6 图5：近半年债券类ETF规模和数量变化情况 7 图6：近半年商品类ETF规模和数量变化情况 8 图7：ETF管理人竞争格局变化情况 10 图8：近一月不同资产类别产品资金流向情况（单位：亿元） 11 图9：A股类产品中各细分板块产品资金流向情况 12 图10：跨境类产品中各细分板块产品资金流向情况 12 图11：债券类产品中各细分板块产品资金流向情况 12 图12：商品类产品中各细分板块产品资金流向情况 12 图13：近一年ETF申报产品数量统计 12 图14：机构/个人投资者持有份额变化情况 13 图15：机构/个人投资者持有份额占比变化情况 13 图16：不同类型机构投资者持有占比变化情况（含公募联接基金） 14 图17：不同类型机构投资者持有占比变化情况（不含公募联接基金） 14 图18：国有资金对于宽基类ETF的持仓占比维持高位 15 图19：券商资金中宽基类产品占比仍占大头，行业类产品持有占比有所提升 15 图20：险资中行业类仍占大头但比例有所收窄，宽基类提升显著 16 图21：行业景气度轮动策略：样本外净值曲线 17 图22：大/中/小盘风格的景气度变化情况 19 图23：价值/成长风格的景气度变化情况 19 图24：风格景气度轮动策略：样本外净值曲线 19 表 1: A 股类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况 表 2: A 股类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况. 6 表 3：跨境类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况. 表 4：跨境类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 表 5：债券类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况. 8 表 6：债券类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 .8 表 7：商品类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况. 8 表 8：商品类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况. 9 表 9: ETF 管理人规模排名情况 表 10: 近半年以来模型多头组与对照组分类情况 ..... 18 表 11: 市场主要风格及对应表征指数情况 ..... 18 表 12：综合行业景气度轮动策略和主观策略分析：最新一期可参考 ETF 资产池. 20 # ETF市场概况 ETF市场快速发展势头延续，规模连破4万亿、5万亿、6万亿元。截至2025年12月31日，国内共有ETF产品1381只，较2024年底新增350只，规模累计6.03万亿元，较2024年底新增2.18万亿元，且在年内连续突破4万亿元、5万亿、6万亿元关口，分别用时约7个月、4个月和4个月，相较此前突破2万亿元、3万亿元的用时明显缩短。 图1：2009年以来国内ETF规模与数量变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图2：2025年以来国内行业ETF规模与数量每周变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月12日。 # 各资产类别 ETF 动态 # A 股类 ETF：当前 7 只产品规模破亿 截至2025年12月31日，国内已成立的A股类ETF共826只，环比上个月再度增加27只，总规模28381.44亿元，较上月减少943.82亿元。从规模上看，当前共有7只产品规模破千亿，其中华泰柏瑞沪深300ETF、易方达沪深300ETF和华夏300ETF排名靠前，分别为4223亿元、2999亿元和2287亿元。 图3：近半年A股类ETF规模和数量变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 A股类ETF：中证A500产品资金活跃度较高，卫星ETF业绩表现靠前。本月多只A500基金日均成交额靠前，如华泰柏瑞、华夏、南方A500ETF近一月日均成交额超过70亿元；产品业绩方面，卫星相关ETF表现明显靠前，多只产品月度平均涨幅均超过 $40\%$ 表 1: A 股类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>563360.SH</td><td>A500 基金</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>2024/9/25</td><td>000510.SH</td><td>494.49</td><td>4.56%</td><td>103.90</td></tr><tr><td>512050.SH</td><td>A500E</td><td>华夏基金</td><td>2024/11/8</td><td>000510.SH</td><td>420.33</td><td>4.49%</td><td>97.46</td></tr><tr><td>159352.SZ</td><td>A500ETF 南方</td><td>南方基金</td><td>2024/9/25</td><td>000510.SH</td><td>480.16</td><td>4.54%</td><td>72.82</td></tr><tr><td>159338.SZ</td><td>中证 A500ETF</td><td>国泰基金</td><td>2024/9/26</td><td>000510.SH</td><td>373.59</td><td>4.37%</td><td>68.19</td></tr><tr><td>159361.SZ</td><td>A500ETF 易方达</td><td>易方达基金</td><td>2024/11/12</td><td>000510.SH</td><td>338.63</td><td>4.56%</td><td>58.74</td></tr></table> 数据来源：Wind，东方证券研究所。表中ETF所跟踪指数展示仅供参考，不构成投资建议。数据截至2025年12月31日。 表 2：A 股类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模 （亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额 （亿元）</td></tr><tr><td>159218.SZ</td><td>卫星产业ETF</td><td>招商基金</td><td>2025/5/14</td><td>931594.CSI</td><td>15.31</td><td>47.87%</td><td>2.44</td></tr><tr><td>563230.SH</td><td>卫星ETF</td><td>富国基金</td><td>2025/9/4</td><td>931594.CSI</td><td>8.10</td><td>47.61%</td><td>1.17</td></tr><tr><td>563530.SH</td><td>卫星E</td><td>易方达基金</td><td>2025/11/5</td><td>931594.CSI</td><td>4.48</td><td>47.19%</td><td>0.82</td></tr><tr><td>512630.SH</td><td>卫星基金</td><td>广发基金</td><td>2025/10/13</td><td>931594.CSI</td><td>7.10</td><td>46.40%</td><td>1.12</td></tr><tr><td>159206.SZ</td><td>卫星ETF</td><td>永赢基金</td><td>2025/3/6</td><td>980018.CNI</td><td>66.60</td><td>44.78%</td><td>6.77</td></tr></table> 数据来源：Wind，东方证券研究所。表中ETF所跟踪指数展示仅供参考，不构成投资建议。数据截至2025年12月31日。 # 跨境类ETF：黄金股ETF表现相对活跃 截至2025年12月31日，国内已成立的跨境类ETF共247只，环比上个月再度增加6只，总规模9630.25亿元，较上月减少67.04亿元。从规模上看，当前排名靠前的是富国港股通互联网ETF（795亿元）和华夏恒生科技指数ETF（490亿元）。 图4：近半年跨境类ETF规模和数量变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 黄金股相关ETF表现活跃。近一月资金活跃的跨境类ETF中，易方达香港证券、华泰柏瑞恒生科技、广发HK创新药ETF近一月相对活跃；从业绩表现来看，多只黄金股ETF业绩表现居前，平安黄金股票ETF近一个月涨近 $8\%$ 表 3：跨境类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>513090.SH</td><td>香港证券</td><td>易方达基金</td><td>2020/3/13</td><td>930709.CSI</td><td>303.25</td><td>-0.44%</td><td>77.87</td></tr><tr><td>513130.SH</td><td>恒生科技</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>2021/5/24</td><td>HSTECH.HI</td><td>425.08</td><td>-2.58%</td><td>34.35</td></tr><tr><td>513120.SH</td><td>HK创新药</td><td>广发基金</td><td>2022/7/1</td><td>931787CNY 00.CSI</td><td>234.03</td><td>-12.40%</td><td>33.16</td></tr><tr><td>513180.SH</td><td>恒指科技</td><td>华夏基金</td><td>2021/5/18</td><td>HSTECH.HI</td><td>489.50</td><td>-2.66%</td><td>31.52</td></tr><tr><td>513310.SH</td><td>中韩芯片</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>2022/11/2</td><td>931790.CSI</td><td>36.71</td><td>4.88%</td><td>24.94</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 表 4：跨境类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿 元）</td><td>近一月业绩 表现</td><td>近一月日均成交 额（亿元）</td></tr><tr><td>159322.SZ</td><td>黄金股票 ETF 基金</td><td>平安基金</td><td>2024/6/5</td><td>931238.CSI</td><td>0.99</td><td>7.83%</td><td>0.12</td></tr><tr><td>159321.SZ</td><td>黄金股票 ETF</td><td>华安基金</td><td>2024/5/9</td><td>931238.CSI</td><td>2.03</td><td>7.41%</td><td>0.20</td></tr><tr><td>159315.SZ</td><td>黄金股 ETF 基金</td><td>工银瑞信基金</td><td>2024/5/30</td><td>931238.CSI</td><td>1.56</td><td>7.31%</td><td>0.15</td></tr><tr><td>159562.SZ</td><td>黄金股 ETF</td><td>华夏基金</td><td>2024/1/11</td><td>931238.CSI</td><td>30.33</td><td>7.16%</td><td>1.02</td></tr><tr><td>517520.SH</td><td>黄金股</td><td>永赢基金</td><td>2023/10/24</td><td>931238.CSI</td><td>125.50</td><td>7.14%</td><td>4.39</td></tr></table> 数据来源：Wind，东方证券研究所。表中ETF所跟踪指数展示仅供参考，不构成投资建议。数据截至2025年12月31日。 # 债券类ETF：转债ETF近期业绩表现靠前 截至2025年12月31日，国内已成立的债券类ETF共53只，较上个月持平，当前总规模8290亿元，较上月大幅提升1117亿元，2025年下半年债券ETF数量与规模明显上升，主要是科创债类ETF贡献了主要增量。短融ETF和基准国债ETF成交活跃，转债类ETF近期业绩表现靠前。 图5：近半年债券类ETF规模和数量变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 表 5：债券类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>511360.SH</td><td>短融ETF</td><td>海富通基金</td><td>2020/8/3</td><td>H11014.CSI</td><td>702.23</td><td>0.15%</td><td>260.68</td></tr><tr><td>511100.SH</td><td>基准国债</td><td>华夏基金</td><td>2023/12/13</td><td>950243.CSI</td><td>114.50</td><td>-0.63%</td><td>104.19</td></tr><tr><td>551900.SH</td><td>科创债指</td><td>招商基金</td><td>2025/7/10</td><td>932160.CSI</td><td>240.38</td><td>0.25%</td><td>83.96</td></tr><tr><td>551800.SH</td><td>国泰科债</td><td>国泰基金</td><td>2025/9/17</td><td>932160.CSI</td><td>149.08</td><td>0.16%</td><td>77.51</td></tr><tr><td>511380.SH</td><td>转债ETF</td><td>博时基金</td><td>2020/3/6</td><td>931078.CSI</td><td>518.82</td><td>2.74%</td><td>76.90</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 表 6：债券类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>511380.SH</td><td>转债ETF</td><td>博时基金</td><td>2020/3/6</td><td>931078.CSI</td><td>518.82</td><td>2.74%</td><td>76.90</td></tr><tr><td>511180.SH</td><td>上证转债</td><td>海富通基金</td><td>2020/7/13</td><td>950041.CSI</td><td>91.07</td><td>2.12%</td><td>18.83</td></tr><tr><td>511150.SH</td><td>科债永赢</td><td>永赢基金</td><td>2025/9/17</td><td>950167.CSI</td><td>37.76</td><td>0.41%</td><td>32.24</td></tr><tr><td>551520.SH</td><td>科创债汇</td><td>汇添富基金</td><td>2025/9/17</td><td>932160.CSI</td><td>243.21</td><td>0.31%</td><td>64.68</td></tr><tr><td>511120.SH</td><td>科创债基</td><td>广发基金</td><td>2025/7/10</td><td>950167.CSI</td><td>110.56</td><td>0.30%</td><td>37.72</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 # 商品类ETF：有色ETF价量齐升 截至2025年12月31日，国内已成立的商品类ETF共17只，较上个月持平，当前总规模2505亿元，较上月提升90亿元。除了黄金类ETF之外，大成有色ETF近期价量齐升相对明显，近一月上涨超 $10\%$ ，明显超过黄金、能源化工类品种。 图6：近半年商品类ETF规模和数量变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 表 7：商品类 ETF 近一月日均成交额前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>518880.SH</td><td>黄金 ETF</td><td>华安基金</td><td>2013/7/18</td><td>AU9999.SGE</td><td>939.85</td><td>3.23%</td><td>51.09</td></tr><tr><td>159934.SZ</td><td>黄金 ETF 易方达</td><td>易方达基金</td><td>2013/11/29</td><td>AU9999.SGE</td><td>355.07</td><td>3.14%</td><td>12.13</td></tr><tr><td>159937.SZ</td><td>黄金 9999</td><td>博时基金</td><td>2014/8/13</td><td>AU9999.SGE</td><td>403.68</td><td>3.12%</td><td>11.49</td></tr><tr><td>159980.SZ</td><td>有色 ETF 大成</td><td>大成基金</td><td>2019/10/24</td><td>IMCI.SHF</td><td>46.97</td><td>10.15%</td><td>7.03</td></tr><tr><td>518850.SH</td><td>黄金 9999</td><td>华夏基金</td><td>2020/4/13</td><td>AU9999.SGE</td><td>116.27</td><td>3.42%</td><td>5.63</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 表 8：商品类 ETF 近一月业绩表现前 5 产品情况 <table><tr><td>基金代码</td><td>基金简称</td><td>管理公司</td><td>成立日期</td><td>跟踪指数</td><td>最新规模（亿元）</td><td>近一月业绩表现</td><td>近一月日均成交额（亿元）</td></tr><tr><td>159980.SZ</td><td>有色ETF大成</td><td>大成基金</td><td>2019/10/24</td><td>IMCI.SHF</td><td>46.97</td><td>10.15%</td><td>7.03</td></tr><tr><td>159981.SZ</td><td>能源化工</td><td>建信基金</td><td>2019/12/13</td><td>000201.CZC</td><td>15.95</td><td>4.10%</td><td>1.55</td></tr><tr><td>518850.SH</td><td>黄金9999</td><td>华夏基金</td><td>2020/4/13</td><td>AU9999.SGE</td><td>116.27</td><td>3.42%</td><td>5.63</td></tr><tr><td>518660.SH</td><td>工银黄金</td><td>工银瑞信基金</td><td>2020/4/24</td><td>AU9999.SGE</td><td>66.06</td><td>3.36%</td><td>3.07</td></tr><tr><td>518890.SH</td><td>中银黄金</td><td>中银基金</td><td>2020/8/28</td><td>SHAU.SGE</td><td>28.81</td><td>3.26%</td><td>0.30</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 # 管理人格局 # 管理人规模及排名情况：头部管理人排名基本保持稳定 ETF 管理人规模排名方面，截至 2025 年 12 月 31 日，华夏基金、易方达基金依然占据非货 ETF 管理规模排名前二；宽基 ETF 方面，华夏基金位列第一，管理规模达到了 6423 亿元；行业 ETF 方面，华夏基金、易方达基金占据前两位，管理规模分别为 2272 亿元、2114 亿元。 从ETF总规模前20名的排名变化来看，前10名没有发生变动，招商基金较上月上升1位至第18名；从非货ETF规模排名变化来看，前10名同样保持稳定，鹏华基金、银华基金较上月分别提升1名、2名至第13和第17名。 表 9：ETF 管理人规模排名情况 <table><tr><td>ETF管 理规模 排名</td><td>基金管理人</td><td>管理规模 (亿元)</td><td>上期管理人排 序</td><td>上期规模 (亿元)</td><td>非货 ETF管 理规模 排名</td><td>基金管理人</td><td>管理规模 (亿元)</td><td>上期管理人 排序</td><td>上期规模 (亿元)</td></tr><tr><td>1</td><td>华夏基金</td><td>9574.19</td><td>华夏基金</td><td>9242.18</td><td>1</td><td>华夏基金</td><td>9573.22</td><td>华夏基金</td><td>9241.27</td></tr><tr><td>2</td><td>易方达基金</td><td>8793.67</td><td>易方达基金</td><td>8506.27</td><td>2</td><td>易方达基金</td><td>8788.39</td><td>易方达基金</td><td>8500.99</td></tr><tr><td>3</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>6231.67</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>6011.18</td><td>3</td><td>华泰柏瑞基金</td><td>6231.40</td><td>华泰柏瑞基 金</td><td>6010.93</td></tr><tr><td>4</td><td>南方基金</td><td>4174.79</td><td>南方基金</td><td>3625.97</td><td>4</td><td>南方基金</td><td>4170.51</td><td>南方基金</td><td>3621.56</td></tr><tr><td>5</td><td>嘉实基金</td><td>3698.17</td><td>嘉实基金</td><td>3442.18</td><td>5</td><td>嘉实基金</td><td>3697.90</td><td>嘉实基金</td><td>3441.95</td></tr><tr><td>6</td><td>广发基金</td><td>2903.17</td><td>广发基金</td><td>2777.78</td><td>6</td><td>广发基金</td><td>2902.40</td><td>广发基金</td><td>2777.06</td></tr><tr><td>7</td><td>国泰基金</td><td>2863.21</td><td>国泰基金</td><td>2682.56</td><td>7</td><td>国泰基金</td><td>2859.59</td><td>国泰基金</td><td>2678.95</td></tr><tr><td>8</td><td>富国基金</td><td>2536.62</td><td>富国基金</td><td>2498.63</td><td>8</td><td>富国基金</td><td>2534.96</td><td>富国基金</td><td>2496.90</td></tr><tr><td>9</td><td>博时基金</td><td>2168.53</td><td>博时基金</td><td>2213.56</td><td>9</td><td>博时基金</td><td>2168.07</td><td>博时基金</td><td>2213.10</td></tr><tr><td>10</td><td>华宝基金</td><td>2078.88</td><td>华宝基金</td><td>2150.31</td><td>10</td><td>华安基金</td><td>1951.53</td><td>华安基金</td><td>1871.70</td></tr><tr><td>11</td><td>华安基金</td><td>1952.29</td><td>华安基金</td><td>1872.19</td><td>11</td><td>汇添富基金</td><td>1495.77</td><td>汇添富基金</td><td>1388.00</td></tr><tr><td>12</td><td>银华基金</td><td>1686.97</td><td>银华基金</td><td>1553.95</td><td>12</td><td>海富通基金</td><td>1300.24</td><td>海富通基金</td><td>1347.01</td></tr><tr><td>13</td><td>汇添富基金</td><td>1496.43</td><td>汇添富基金</td><td>1388.66</td><td>13</td><td>鹏华基金</td><td>1277.35</td><td>华宝基金</td><td>1296.64</td></tr><tr><td>14</td><td>海富通基金</td><td>1300.24</td><td>海富通基金</td><td>1347.01</td><td>14</td><td>华宝基金</td><td>1275.89</td><td>鹏华基金</td><td>1159.59</td></tr><tr><td>15</td><td>鹏华基金</td><td>1278.32</td><td>鹏华基金</td><td>1160.52</td><td>15</td><td>天弘基金</td><td>1149.97</td><td>天弘基金</td><td>1090.84</td></tr><tr><td>16</td><td>天弘基金</td><td>1149.97</td><td>天弘基金</td><td>1090.84</td><td>16</td><td>工银瑞信基金</td><td>939.96</td><td>工银瑞信基 金</td><td>946.95</td></tr><tr><td>17</td><td>工银瑞信基金</td><td>939.96</td><td>工银瑞信基金</td><td>946.95</td><td>17</td><td>银华基金</td><td>913.11</td><td>景顺长城基 金</td><td>755.16</td></tr><tr><td>18</td><td>招商基金</td><td>845.69</td><td>景顺长城基金</td><td>755.16</td><td>18</td><td>招商基金</td><td>832.14</td><td>招商基金</td><td>719.57</td></tr><tr><td>19</td><td>景顺长城基金</td><td>754.12</td><td>招商基金</td><td>732.87</td><td>19</td><td>景顺长城基金</td><td>754.12</td><td>银华基金</td><td>695.47</td></tr><tr><td>20</td><td>大成基金</td><td>623.11</td><td>大成基金</td><td>555.63</td><td>20</td><td>大成基金</td><td>614.42</td><td>大成基金</td><td>546.91</td></tr><tr><td>-</td><td>其他管理人</td><td>3138.17</td><td>其他管理人</td><td>2998.13</td><td>-</td><td>其他管理人</td><td>3031.15</td><td>其他管理人</td><td>2878.41</td></tr></table> 数据来源：Wind,东方证券研究所。表中 ETF 所跟踪指数展示仅供参考,不构成投资建议。数据截至 2025 年 12 月 31 日。 # 管理人竞争格局变化：头部管理人集中度再度回落 2023年二季度后，ETF头部管理人集中度整体呈向上趋势，2024年10月后，随着市场的逐渐转暖，中证A500、上证180等多风格宽基产品的逐步密集推出，随着行情的进一步演绎，布局各赛道行业主题类ETF持续上市，中小管理人得到一定程度差异化布局和“弯道超车”的机会，头部管理人集中度持续高位回落，截至2025年12月31日，前10大管理人规模集中度较前一月再度回落0.2个百分点，至 $76.76\%$ ，续创有史以来新低。 图7：ETF管理人竞争格局变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 # 资金流变化 大类资产：债券、A股类ETF获资金明显增配，货币类产品受减配 债券、A股类ETF获资金明显增配，货币类产品受减配。近一月资金流入ETF市场共计2860亿元；其中债券、A股类产品资金流入力度最大，累计流入2169亿元，跨境类产品亦流入707亿元；资金对货币类产品有所流出，共流出70亿元。 图8：近一月不同资产类别产品资金流向情况（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 细分板块：资金明显增配中证A500、跨境科技、科创债、黄金等产品 细分板块来看，A股类产品中主要是宽基类大幅流入1027亿元，主要是中证A500产品流入980亿元，行业类产品明显流出292亿元，主要是军工、人工智能、半导体/芯片产品资金流出较多； 跨境类产品中主要是科技行业类ETF贡献了资金增量大头；债券类产品中，沪深科创债相关产品流入超过1000亿元；商品类产品中，黄金、有色金属合计流入56亿元。 图9：A股类产品中各细分板块产品资金流向情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图10：跨境类产品中各细分板块产品资金流向情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图11：债券类产品中各细分板块产品资金流向情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图12：商品类产品中各细分板块产品资金流向情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 # 产品申报动态 12月产品申报热度不减，品类数量繁多。2025年12月市场共接收申报产品66只，环比下降9只但仍处近年高位，2025年11月的单月75只创有史以来单月申报数量新高。12月申报的产品呈现“百花齐放”的特征，布局电池、家电、有色、公用事业、创业板50、卫星、工程机械、畜牧养殖、机器人、自由现金流等方向的产品种类和数量繁多。 图13：近一年ETF申报产品数量统计 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 # ETF持有人结构分析 # 个人/机构占比变化 整体来看，机构投资者持有份额占比近两年持续回升，目前占约 $65\%$ 。我们选取截至2025年中报的数据来刻画投资者结构的特征（后同），我们发现：一是机构投资者持有ETF份额逐年上升，尤其2019年后增速明显提高，截至2025年6月30日，机构投资者持有份额达到1.78万亿份，同比增长 $38.9\%$ ；二是机构投资者持有份额占比近两年持续回升，机构持有ETF份额占比2016年后基本一度呈现逐年减少态势，截至2023年12月31日占 $55.64\%$ ，为阶段性低点，此后连续两年逐步回升，截至2025年6月30日提升至 $65\%$ ，环比提升4.7个百分点。 图14：机构/个人投资者持有份额变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图15：机构/个人投资者持有份额占比变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 分机构类别来看，国有资金持仓占比继续增幅显著。（1）险资、券商、社保/汇金/证金（统称“国有资金”，后同）为除去公募联接基金外投资者中份额占比最高的三类资金。（2）截至2025年年中，国有资金持仓占比相较2024年底增幅显著，占剔除了公募联接基金后的份额的 $47.23\%$ ，环比提升约2.94个百分点，且份额占比在近两年增幅明显，先后超越了券商和险资的 份额，成为第一大机构资金。（3）险资约占剔除了公募联接基金后的份额的 $33\%$ ，券商资金约占 $6\%$ 。 图16：不同类型机构投资者持有占比变化情况（含公募联接基金） 数据来源：Wind，东方证券研究。数据统计区间：2014.12.31-2025.06.30。 图17：不同类型机构投资者持有占比变化情况（不含公募联接基金） 注：统计口径：（1）数据来源：由于数据可得性问题，本文选取国内ETF中报、年报披露的前十大股东的持仓数据作近似测算；（2）投资者划分：根据前十大股东命名特点来划分，例如包含“私募”字样则是私募基金。后续分类同。 数据来源：Wind，东方证券研究。数据统计区间：2014.12.31-2025.06.30。 注：统计口径：（1）数据来源：由于数据可得性问题，本文选取国内ETF中报、年报披露的前十大股东的持仓数据作近似测算；（2）投资者划分：根据前十大股东命名特点来划分，例如包含“私募”字样则是私募基金。后续分类同。 # 各类机构投资者持仓偏好特点 我们将 ETF 持仓规模较靠前的几大类机构投资者的持仓类别分布作重点分析，发现不同类型的投资者持仓偏好变化情况均有所不同： # （一）国有资金：宽基类ETF持仓占比维持高位，占约 $98\%$ ，中证1000、中证A500板块配置占比提升。 对于以社保基金、汇金公司和证金公司为代表的国有资本性质的资金，当前已成为ETF第一大机构资金，其中宽基类ETF在持仓中占比持续维持高位，截至2025年年中，该比例达到 $98\%$ ，与上期基本持平。细分板块来看，中证1000、中证A500板块的配置占比分别较上期提升1.1个0.6个百分点，沪深300、创业板指、上证50板块的配置占比略有下降；行业主题方面，半导体/芯片、央国企红利、黄金板块配置占比略有提升。 图18：国有资金对于宽基类ETF的持仓占比维持高位 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年6月30日。 # （二）券商：宽基类产品占比仍占大头，行业类产品持有占比有所提升。 对于ETF持有规模另一大头——券商资金来说，截至2025年年中行业类产品持有占比有所提升，占 $20.5\%$ ，环比提升2.7个百分点，但第一大持仓板块仍是宽基类产品，占比 $69.6\%$ 。细分板块来看，纳斯达克100、自由现金流、沪深300、科创板综、军工板块配置占比均提升超1个百分点，货币、中证A500板块配置占比显著下降。 图19：券商资金中宽基类产品占比仍占大头，行业类产品持有占比有所提升 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年6月30日。 # （三）险资：行业类ETF配置占比明显提升，与宽基类ETF占比大体相当。 对于保险资金来说，持有份额中自2021年后一直占据大头的行业类ETF占比在近两年被宽基类反超后重新提升，占 $44\%$ ，环比提升9.6个百分点，宽基类占 $41.7\%$ 。细分板块来看，主要是中证A500、军工、科技、非银、人工智能板块配置占比提升显著，提升幅度均超 $1\%$ ，沪深300、港股医疗保健、中证A50板块配置占比有所下降。 图20：险资中行业类仍占大头但比例有所收窄，宽基类提升显著 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年6月30日。 # ETF月度投资策略 我们认为月度权益类ETF的投资优选需要考虑的久期相对较长，需要对不同行业景气度进行对比，进而筛选出景气度相对较优的赛道，同时也需结合大势研判进行交叉确认。下文我们结合团队自研的基于行业景气度轮动策略以及基于主观的大势研判，给到月度ETF投资参考池。具体来看： 基于行业景气度轮动策略提示：2026年1月份相对看好通信、有色金属、电力设备及新能源、国防军工、煤炭行业；从筛选出的结果可见，行业景气度的视角下1月份行情可能继续演绎资源 品+军工制造的逻辑。风格视角来看，2026年1月中盘成长风格景气度可能处于扩张状态，市场表现可能会相对较优。 基于主观策略分析视角提示：市场或将围绕“中盘蓝筹”进行演绎，行业方面，制造、消费和周期板块三条主线值得重点关注。 # 基于行业与风格景气度的轮动策略及ETF实现 # 行业视角：资源品+军工制造板块可能继续演绎 策略简介：我们认为景气度投资是一种以宏观经济或行业繁荣程度为依据的投资策略。它侧重于投资那些正处于或预计将会进入高增长阶段的行业或公司。这种投资方法认为，兴旺繁荣、符合政策趋势、具有发展红利和空间的行业具有较高的景气度，因而可能是较好的投资选择。通常我们说到的景气度分为三个层次，具体为宏观景气度、中观景气度和微观景气度。本策略基于景气度的视角来进行模型搭建。 策略原理：本文基于合理的模型假设与逻辑阐述，具体通过“数据库前期准备-景气度指标代理变量筛选-行业指数收益预测模型构建-行业轮动模型应用”的步骤，对中信一级29个行业（剔除了综合类）进行了数据库搭建和模型构建，并进行月频调仓。每一期在月末计算出各大行业的基于景气度预测模型下的预期收益率，再选出数值排名靠前的5个行业作为多头组。 业绩表现：模型样本内外表现均相对优秀，多空超额相对稳定，尤其在2025年下半年持续选中通信、有色金属等行业，超额收益显著，具体来看：回测区间内（2019/01/02-2025/12/31），模型2019年以来年化收益率 $18\%$ ，年化夏普比率为0.9，最大回撤 $-14.2\%$ ，相对基准指数（万得全A指数）超额年化收益率 $8.2\%$ 。2025年12月多头组平均收益率为 $6.24\%$ ，选中月涨幅排名靠前的有色金属、通信行业，并成功提示了基础化工行业的景气度提升。 图21：行业景气度轮动策略：样本外净值曲线 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 表 10：近半年以来模型多头组与对照组分类情况 <table><tr><td>组别</td><td>2025年7月</td><td>2025年8月</td><td>2025年9月</td><td>2025年10月</td><td>2025年11月</td><td>2025年12月</td></tr><tr><td rowspan="5">多头组</td><td>通信</td><td>通信</td><td>通信</td><td>电子</td><td>煤炭</td><td>通信</td></tr><tr><td>非银行金融</td><td>非银行金融</td><td>电子</td><td>计算机</td><td>通信</td><td>有色金属</td></tr><tr><td>汽车</td><td>汽车</td><td>银行</td><td>通信</td><td>有色金属</td><td>煤炭</td></tr><tr><td>有色金属</td><td>有色金属</td><td>汽车</td><td>有色金属</td><td>银行</td><td>电子</td></tr><tr><td>机械</td><td>机械</td><td>有色金属</td><td>电力设备及新能源</td><td>电子</td><td>基础化工</td></tr><tr><td>多头组平均收益率</td><td>5.98%</td><td>17.34%</td><td>4.72%</td><td>0.22%</td><td>-1.13%</td><td>6.24%</td></tr><tr><td rowspan="5">对照组</td><td>消费者服务</td><td>电力及公用事业</td><td>电力及公用事业</td><td>国防军工</td><td>纺织服装</td><td>消费者服务</td></tr><tr><td>建材</td><td>农林牧渔</td><td>家电</td><td>建筑</td><td>交通运输</td><td>交通运输</td></tr><tr><td>计算机</td><td>消费者服务</td><td>交通运输</td><td>交通运输</td><td>家电</td><td>汽车</td></tr><tr><td>煤炭</td><td>煤炭</td><td>建材</td><td>煤炭</td><td>国防军工</td><td>国防军工</td></tr><tr><td>食品饮料</td><td>食品饮料</td><td>食品饮料</td><td>食品饮料</td><td>食品饮料</td><td>食品饮料</td></tr><tr><td>对照组平均收益率</td><td>5.02%</td><td>5.08%</td><td>-0.84%</td><td>2.52%</td><td>0.38%</td><td>6.03%</td></tr></table> 数据来源：Wind，东方证券研究所。表中ETF所跟踪指数展示仅供参考，不构成投资建议。数据截至2025年12月31日。 最新观点和配置持仓：根据模型的运算结果，2026年1月排名靠前的行业为：通信、有色金属、电力设备及新能源、国防军工、煤炭。从筛选出的结果可见，行业景气度的视角下1月份行情可能继续演绎资源品+军工制造的逻辑。 # 风格视角：中盘成长风格可能阶段性占优 策略原理：首先，我们选取能较好表征市场主要风格的指数来对大类风格进行刻画（见下表）；其次，基于前文提到的行业景气度模型的构建思路，我们将每个月得到的各个中信一级行业的行业景气度得分排名根据其所在风格指数中的权重占比进行加权，并进行一定的标准化处理，得到风格指数的景气度变化情况。 表 11：市场主要风格及对应表征指数情况 <table><tr><td>主要风格</td><td>表征指数</td><td>指数代码</td></tr><tr><td>大盘价值</td><td>大盘价值</td><td>399373.SZ</td></tr><tr><td>大盘成长</td><td>大盘成长</td><td>399372.SZ</td></tr><tr><td>小盘价值</td><td>小盘价值</td><td>399377.SZ</td></tr><tr><td>小盘成长</td><td>小盘成长</td><td>399376.SZ</td></tr><tr><td>大盘/价值</td><td>沪深 300</td><td>000300.SH</td></tr><tr><td>中盘</td><td>中证 500</td><td>000905.SH</td></tr><tr><td>小盘</td><td>中证 1000</td><td>000852.SH</td></tr><tr><td>科技</td><td>科创 50</td><td>000688.SH</td></tr><tr><td>成长</td><td>创业板指</td><td>399006.SZ</td></tr></table> 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 # 红利 # 中证红利 000922.CSI 数据来源：Wind，东方证券研究所。 结果呈现：从下图的风格景气度变化情况来看，2026年1月中盘成长风格景气度可能处于扩张状态，市场表现可能会相对较优。此外，我们构建了基于风格景气度的轮动模型，每一期围绕“大/中/小盘”及“价值/成长”风格进行轮动配置，样本外（2024年以来）年化 $39\%$ ，同期中证800指数年化 $26\%$ ，超额13个百分点。 图22：大/中/小盘风格的景气度变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图23：价值/成长风格的景气度变化情况 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 图24：风格景气度轮动策略：样本外净值曲线 数据来源：Wind，东方证券研究所。数据截至2025年12月31日。 # 基于主观策略分析的ETF优选 前一小节我们从金工研究的视角构建行业景气度轮动模型，本节我们从相对主观的策略分析视角来进行产品优选。 东方证券策略观点认为，展望2026年，市场盈利预期平稳，无风险利率预期不变或略微上行，风险评价预期略微下行，风险偏好向中间收敛。 行业比较：中盘蓝筹再崛起。从2023年3月到现在，科技+红利两端走的行情已成市场一致性预期。展望未来，我们认为风险风格两端走行情走向尾声，未来的投资机会在中等风险特征的股票，沉寂四年的中盘蓝筹行情有望再度崛起。 行业配置：制造、消费和周期板块三条主线。投资机会在中等风险特征的股票，三条主线掘金中盘蓝筹：1)周期板块科技赋能叠加供给约束，定价重估进行时。关注科技领域的新材料、化工、金属等供需格局改善的品种以及农业品等。2）消费板块沉寂多年正迎拐点。消费板块普遍股价超跌，供给收缩，股价有望上行。关注科技相关的消费、新消费和传统医药消费等。3）制造板块从纯粹的"故事炒作"转向"订单和收入"的验证。关注不断有业绩验证预期的通信、电子、电力设备和机械设备。 # 1月可参考ETF资产池 综合了前文提到的行业景气度轮动策略以及主观策略分析的结论，下表提供了配置建议映射到对应ETF产品的一种参考。 表 12：综合行业景气度轮动策略和主观策略分析：最新一期可参考 ETF 资产池 <table><tr><td>投资方向</td><td>行业板块</td><td>ETF代码</td><td>ETF场内简称</td><td>ETF规模(亿元)</td></tr><tr><td rowspan="4">中盘宽基</td><td>中证A500</td><td>512050.SH</td><td>A500E</td><td>420.33</td></tr><tr><td>中证500</td><td>510500.SH</td><td>500ETF</td><td>1446.91</td></tr><tr><td>科创100</td><td>588220.SH</td><td>科创100F</td><td>90.15</td></tr><tr><td>创业板200</td><td>159572.SZ</td><td>创业板200ETF易方达</td><td>3.95</td></tr><tr><td rowspan="2">策略类</td><td rowspan="2">现金流</td><td>159235.SZ</td><td>中证现金流 ETF大成</td><td>21.51</td></tr><tr><td>159399.SZ</td><td>现金流 ETF</td><td>48.72</td></tr><tr><td rowspan="10">科技制造</td><td>科创芯片</td><td>588750.SH</td><td>科创芯50</td><td>53</td></tr><tr><td>人工智能</td><td>159819.SZ</td><td>人工智能 ETF易方达</td><td>217.96</td></tr><tr><td>通信</td><td>515880.SH</td><td>通信 ETF</td><td>136.38</td></tr><tr><td>软件</td><td>159852.SZ</td><td>软件 ETF</td><td>60.25</td></tr><tr><td>消费电子</td><td>159732.SZ</td><td>消费电子 ETF</td><td>30.2</td></tr><tr><td>传媒</td><td>512980.SH</td><td>传媒 ETF</td><td>26.43</td></tr><tr><td>机器人</td><td>159530.SZ</td><td>机器人 ETF易方达</td><td>152.68</td></tr><tr><td>新能源电池</td><td>159566.SZ</td><td>储能电池 ETF易方达</td><td>38.9</td></tr><tr><td rowspan="2">军工制造</td><td>512660.SH</td><td>军工 ETF</td><td>106.52</td></tr><tr><td>159218.SZ</td><td>卫星产业 ETF</td><td>15.31</td></tr><tr><td rowspan="6">消费</td><td>食品饮料</td><td>563850.SH</td><td>食品广发</td><td>0.91</td></tr><tr><td>家用电器</td><td>159996.SZ</td><td>家电 ETF</td><td>14.52</td></tr><tr><td>汽车</td><td>516110.SH</td><td>汽车 ETF</td><td>5.92</td></tr><tr><td>农业</td><td>159825.SZ</td><td>农业 ETF</td><td>23.29</td></tr><tr><td>创新药</td><td>515120.SH</td><td>创新药</td><td>71.6</td></tr><tr><td>医疗器械</td><td>159883.SZ</td><td>医疗器械 ETF</td><td>36.76</td></tr><tr><td rowspan="5">周期</td><td rowspan="3">有色金属</td><td>516650.SH</td><td>有色50</td><td>65.95</td></tr><tr><td>517520.SH</td><td>黄金股</td><td>125.5</td></tr><tr><td>516150.SH</td><td>稀土基金</td><td>77.71</td></tr><tr><td rowspan="2">化工</td><td>159870.SZ</td><td>化工 ETF</td><td>169.58</td></tr><tr><td>588010.SH</td><td>科创材料</td><td>2.29</td></tr><tr><td>其他</td><td>煤炭</td><td>515220.SH</td><td>煤炭 ETF</td><td>86.4</td></tr></table> 数据来源：Wind，东方证券研究所。表中ETF所跟踪指数展示仅供参考，不构成投资建议。表中上色部分为基于前述行业景气度轮动模型筛选出的行业对应的品种。数据截至2025年12月31日。 # 风险提示 宏观经济风险、产业政策风险、行业周期风险、主题炒作风险、量化模型滞后性风险等。本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn