> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 文档总结：科技扩表，这次不一样？ ## 核心内容概述 本文由东吴证券策略分析师陈刚、蒋珺逸撰写，探讨了当前市场中“科技扩表”现象与传统“政府扩表”逻辑之间的差异。文章指出，近年来市场格局发生了显著变化，传统经验如“股油跷跷板”不再适用，表明分析框架需要调整。文章重点分析了科技革命对经济扩张路径的影响，认为科技主导的“扩表”是一种内生驱动的经济模式，与以往依赖政府刺激的外生模式存在本质区别。 ## 主要观点 ### 1. 传统“扩表”逻辑失效 - **“股油跷跷板”失灵**：过去油价上涨通常伴随股市下跌，但2023年以来，油价与科技股同步上涨，表明市场对传统传导逻辑的“脱敏”。 - **政府主导的周期模式**：以往经济扩张主要依赖政府加杠杆，通过基建、地产等带动居民部门扩表，但当前模式已发生变化。 ### 2. 科技革命推动“内生扩表” - **科技资产市值上升**：2023年大模型突破引发AI热潮，推动科技股估值快速提升，产业资本开支扩张显著。 - **产业与居民双轮驱动**：科技产业扩张带动盈利改善，同时居民财富效应增强，推动消费与投资增长，形成正向循环。 - **资金流动特征变化**：科技企业通过发债、股权融资等方式扩大资产负债表，显示其对高利率环境的适应能力。 ### 3. 科技扩表与传统扩表的区别 - **驱动来源**：传统扩表依赖政府政策刺激，科技扩表则源于产业进步和资本形成。 - **周期终结机制**：传统周期的结束往往由政策收紧触发，而科技扩表的结束取决于产业趋势的消退。 - **对宏观政策的敏感度**：科技资产对利率变化的敏感度较低，具备较强的融资能力与持续扩张潜力。 ### 4. 对A股市场的影响 - **风格切换关键变量**：A股市场近年来已从依赖美元流动性转向关注产业基本面，科技主线成为中长期行情的核心。 - **短期调整可能**：尽管近期全球流动性收紧，但科技股的逻辑未变，中期仍具上涨动力。 - **投资逻辑转变**：投资者需关注科技产业的资本开支与盈利预期，而非单纯依赖政策信号。 ## 关键信息 ### 科技扩表的表现 - **资本开支扩张**：如美股Mag 7在2022-2025年资本开支总额接近1万亿美元。 - **融资规模扩大**：仅Anthropic与OpenAI两家公司就筹集超1000亿美元资金。 - **居民资产配置变化**：2024-2025年居民资产增量中，股票贡献超过60%。 ### A股相关数据示例 | 代码 | 简称 | 推荐行业 | 总市值 (亿元) | 27EPS (元) | 28EPS (元) | 27PE | 28PE | |-------------|------------|----------|---------------|------------|------------|------|------| | 600176.SH | 中国巨石 | 建筑建材 | 1,381 | 1.49 | 1.66 | 23 | 21 | | 002648.SZ | 卫星化学 | 能源化工 | 997 | 2.90 | 3.14 | 10 | 9 | | 002558.SZ | 巨人网络 | 传媒互联网 | 624 | 2.49 | 2.89 | 13 | 11 | | 688630.SH | 芯碁微装 | 电子 | 340 | 7.32 | 9.75 | 35 | 26 | | 002290.SZ | 禾盛新材 | 计算机 | 202 | 1.56 | 2.30 | 52 | 35 | | 1801.HK | 信达生物 | 医药 | 1,562 | 2.04 | 2.79 | 38 | 28 | | 300604.SZ | 长川科技 | 机械 | 1,105 | 4.93 | 6.67 | 35 | 26 | | 002353.SZ | 杰瑞股份 | 机械 | 1,403 | 5.53 | 7.45 | 25 | 18 | ### 数据来源 - 数据来源于Wind与东吴证券研究所。 - 所对应市值、PE数据截止至2026年4月30日。 - 港股市值以港币计算，人民币数据以汇率1.147换算。 ## 风险提示 - **经济复苏不及预期**：若经济恢复缓慢，可能影响科技扩表的持续性。 - **政策推进不及预期**：政府政策支持不足可能制约科技产业扩张。 - **地缘政治风险**：如美伊冲突、俄乌冲突等可能影响全球能源价格与市场情绪。 - **海外降息节奏不确定性**：若美联储降息不及预期，可能对成长股估值构成压力。 - **特朗普政府关税政策风险**：可能对出口导向型产业造成冲击。 ## 结论 当前“科技扩表”正在重塑经济扩张的路径，其核心逻辑从政府主导转向科技产业内生驱动。这一变化意味着市场对政策信号的依赖减弱，对产业趋势和盈利预期的关注增强。对于A股市场，科技主线仍是中期行情的关键方向，投资者应更加重视产业基本面的变化，而非单纯依赖宏观流动性信号。