> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 资产荒约束下的多因子再平衡：2026年国债期货投资策略总结 ## 核心内容 ### 1. 市场逻辑 2026年上半年，债市运行并非传统意义上的“需求修复—利率上行”模式，而是受到融资需求偏弱、机构配置压力和价格端反弹的共同影响。下半年，债市预计呈现“低位震荡、曲线分化、期现结构主导交易胜率”的特征。 ### 2. 基本面分析 - **生产与出口韧性较强**：5月工业生产、服务业及出口表现良好，PPI同比阶段性回升。 - **内需与地产偏弱**：固定资产投资、房地产投资和限额以上商品零售增速仍偏弱，显示经济未全面复苏。 - **基本面组合**：对债市而言，基本面不是单边利空，而是限制长端进一步下行和收益率持续上行。 ### 3. 政策环境 - **货币政策**：维持适度宽松，重点在保持流动性、降低融资成本和优化信贷结构。 - **财政政策**：财政更加积极但强调效率，需关注赤字、专项债和超长期特别国债发行节奏。 - **监管政策**：从“防风险”转向“稳预期”，关注房地产、地方债务和中小金融机构风险化解。 ### 4. 市场形态 - **中短端受资金锚约束**：收益率低位平台化，波动较小。 - **超长端受供给溢价影响**：30Y-10Y利差处于高分位，超长端波动率更高。 - **期货品种表现**：TS最稳，TF与T居中，TL波动率和基差波动均较高。 ## 主要观点 - **方向交易需谨慎**：下半年不宜单纯追涨杀跌，应关注收益率区间、期限利差和期现结构。 - **10年期收益率区间**：预计在 $1.65\% - 1.90\%$ 区间震荡。 - **超长端风险**：若PPI向核心CPI和企业盈利传导，需防范收益率向 $1.90\%$ 上方试探。 - **策略重心转移**：交易盘应关注期现结构和跨品种曲线，配置盘应分批布局。 ## 关键信息 ### 一、2026年上半年国债期货走势复盘 - **阶段一**：配置与政策预期驱动，多头动能强，基差收敛快。 - **阶段二**：财政供给和超长端久期承接成为关注重点，30Y-10Y利差冲高。 - **阶段三**：价格线索验证和期现结构主导，收益率进入低位震荡。 ### 二、宏观基本面分析 - **经济周期定位**：生产韧性与需求不足并存，无法简单按顺周期进行利率上行定价。 - **物价变化**：PPI回升，但未向核心CPI和居民消费传导，对长端利率形成阻力。 - **信用与库存**：融资需求偏弱，库存周期为“弱补库观察期”。 - **地产修复**：价格局部改善，但尚未实现量价全面企稳。 ### 三、收益率曲线 - **短端**：受资金锚约束，波动有限。 - **长端**：受基本面、财政供给和配置力量影响，10年期收益率核心区间为 $1.65\% - 1.90\%$。 - **超长端**：30Y-10Y利差处于高分位，对供给节奏和保险、银行承接行为敏感。 ### 四、国债期货期现结构 - **T合约**：流动性好，适合中端久期管理和曲线表达。 - **TL合约**：波动率和基差波动较高，需关注CTD券切换和移仓成本。 - **期现策略**：需满足IRR高于资金成本、净基差具备安全垫、CTD切换风险可控。 ## 投资策略建议 ### （一）方向策略 - **基准情形**：10年期国债收益率震荡于 $1.65\% - 1.90\%$，不建议在低位追多。 - **信用改善情景**：若信用改善，收益率可能上行至区间上沿，可分批布局T或TF多单。 - **PPI传导情景**：若PPI向核心CPI传导，收益率可能向 $1.90\%$ 上方试探，应考虑空头套保。 - **超预期宽松情景**：若出现超预期宽松，可关注回调后的多头机会。 ### （二）配置策略 - **分批布局**：在收益率上行后分批布局，提高安全边际。 - **中端配置**：通过5年、7年和10年品种锁定流动性与久期弹性。 - **超长端配置**：需结合负债久期、会计分类和监管指标，避免因供给节奏导致估值波动。 ### （三）交易策略 - **结构优先**：关注30Y-10Y利差和TL/T相对表现，采用DV01中性调整。 - **期现策略**：T合约适合高流动性套保，TL合约适合表达超长端供给和期限利差观点。 - **正反套策略**：正套需IRR明显高于资金成本，反套需考虑现券流动性和借券难度。 ## 风险提示 - **货币政策变化**：可能对市场产生重大影响。 - **资金分层**：可能加剧市场波动。 - **财政发行节奏**：可能带来阶段性承压。 - **价格传导**：PPI和CPI数据变化可能影响市场预期。 - **地产修复**：可能不及预期或超预期。 - **机构配置行为**：可能影响市场供需。 - **海外环境**：利率、汇率和大宗商品价格波动可能传导至国内债市。 - **期货风险**：保证金、流动性、CTD券切换和基差误差。 ## 研究员信息 - **徐世伟**：招商期货金融组主管，金融风险管理师（FRM），有10年以上期货及衍生品投资研究经历。 ## 重要声明 - **报告归属**：本报告由招商期货有限公司编制，仅供C3及以上投资者参考。 - **免责声明**：报告内容仅供参考，不构成投资建议，不承担由此引发的任何责任。 - **版权说明**：未经招商期货书面许可，不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。