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产能持续加码，玻纤龙头乘风而上

核心内容

中国巨石作为玻璃纤维行业龙头，在2020年实现了营收与归母净利的双增长，分别为116.7亿元和24.2亿元，同比分别增长11.2%和13.5%。其中，Q4营收与归母净利分别达到38亿元和11亿元，同比分别增长38%和96%，环比分别增长27%和120%。公司通过产能扩张和产品结构优化，提升了盈利能力与市场竞争力。

主要观点

• 业绩表现超预期：公司2020年归母净利超出预期，主要得益于成都基地整厂搬迁确认的资产处置收益。
• 毛利率显著改善：2020年公司毛利率为33.8%，同比下降1.7个百分点；Q4毛利率达到40.3%，同比增长17.3个百分点，环比增长11.5个百分点，显示成本控制与产品价格提升带来的积极影响。
• 产能持续扩张：公司宣布桐乡细纱三期项目产能由6万吨增至10万吨，并将产品结构全部调整为7628系列电子布，以满足市场需求。此外，公司计划对桐乡4万吨高性能玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修改造，产能将增至5万吨。
• 经营效率提升：期间费用率同比下降0.9个百分点至13.0%，其中销售费用率略有上升，而管理费用率、财务费用率分别下降0.7和0.8个百分点，显示公司运营效率提升。
• 负债率下降：2020年公司资产负债率下降至50.1%，显示公司财务结构持续优化。
• 盈利能力增强：2020年扣非后归母净利率为16.6%，同比略有下降，但Q4达到21.0%，显示盈利能力增强。
• 分红政策稳定：公司拟实施10转1.43派2.24元的分红政策，分红率达32%，连续三年超过30%。
• 盈利预测上调：公司上调2021-2023年EPS至1.26/1.59/1.77元，反映出对未来盈利能力的乐观预期。
• 估值调整：公司2021年PE估值为17.43倍，PB估值为3.66倍，较之前有所下降，但公司龙头地位及成本优势突出，给予21年25xPE，目标价31.56元。

关键信息

• 营收与利润增长：2020年公司营收同比增长11.18%，归母净利润同比增长13.49%。
• 产品结构优化：公司加大电子布产能布局，契合电子布市场需求。
• 成本控制能力提升：Q4毛利率显著提升，受益于产品均价上涨及成都智能制造基地投产。
• 财务状况改善：资产负债率下降，期间费用率下降，财务费用显著减少。
• 现金流状况：2020年经营现金流净额为20.5亿元，同比下降25.9%，但2021年预计显著增长。
• 投资评级：维持“买入”评级，目标价31.56元，较2021年3月19日收盘价22元有明显上涨空间。

盈利预测与估值

会计年度	营业收入(人民币百万)	收入增速(%)	归母净利润(人民币百万)	净利润增速(%)	EPS(人民币)	PE(倍)	PB(倍)	EV EBITDA(倍)
2019	10,493	4.59	2,129	-10.32	0.61	36.20	4.93	22.63
2020	11,666	11.18	2,416	13.49	0.69	31.90	4.42	21.14
2021E	15,705	34.62	4,421	82.97	1.26	17.43	3.66	12.55
2022E	17,982	14.50	5,555	25.65	1.59	13.87	3.06	10.05
2023E	19,400	7.89	6,200	11.63	1.77	12.43	2.64	9.12

风险提示

• 玻纤需求增长不及预期
• 涨价执行情况不及预期

可比公司估值表

公司名称	股票代码	股价（元）	市值（亿元）	P/E(2020E)	P/E(2021E)	P/E(2022E)	P/E(2023E)
中材科技	002080 CH	25.76	432	21.1	16.4	14.0	11.3
长海股份	300196 CH	16.60	68	21.9	15.9	12.2	-
再升科技	603601 CH	10.92	79	19.9	18.5	15.1	-
中国巨石	600176 CH	22.00	771	31.9	17.4	13.9	12.4

总结

中国巨石在2020年展现出强劲的业绩增长和盈利能力提升，特别是在Q4，营收与归母净利均实现大幅增长。公司通过产能扩张和产品结构优化，增强了市场竞争力和盈利能力。财务状况持续改善，负债率下降，期间费用率优化，现金流状况有所好转。公司未来盈利预测上调，估值下降，但其龙头地位和成本优势仍使其具有较高的投资价值。投资者应关注行业需求增长及公司涨价执行情况。