> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 广发宏观 | 沃什Jackson Hole演讲的新信号总结 ## 核心内容 沃什在2026年8月28日发表就任美联储主席后的首次Jackson Hole演讲，传递出比市场预期更为鹰派的信号，显示出其对通胀控制的坚定立场和对货币政策的独立判断。 ### 主要观点 1. **政策重心转向物价控制** 沃什明确指出，当前美联储的首要任务是控制物价，而非依赖薪资增长等指标。他强调，物价稳定不会自动实现，通胀也不必然均值回归，因此需要央行主动采取行动。 2. **否定夏季数据改善的政策意义** 尽管6、7月的PCE和CPI数据优于预期，但沃什认为这些数据并不能说明潜在通胀趋势已经改善，因此不能作为放松政策的理由。 3. **强调央行对长期高通胀的责任** 沃什指出，65个月的高通胀责任完全在于央行，这为未来可能采取更积极的紧缩政策提供了合法性依据。 4. **拒绝机械反应函数，提出三条原则** - 看趋势，不看孤立数据点； - 供给侧变化只能推断，无法直接观测； - 货币和信贷创造是通胀的重要组成部分。 5. **提出新的潜在通胀衡量口径** 沃什通过拆解PCE的199个分项，关注价格涨幅超过3%的分项占比，强调“涨价广度”而非单一数据点。他指出，6个月年化涨幅超过3%的分项占比为49%，远高于疫情前水平，表明通胀压力仍在扩大。 6. **对经济基本面的判断** - 美国经济需求端持续走强，设备与无形资产投资增速达14.8%，私人国内最终购买增速接近3%； - 金融条件不紧，工商业贷款同比增速由负转正，M2增速达5.4%，信用利差处于历史低位； - 劳动力市场处于充分就业状态，就业增长放缓归因于供给不足而非需求疲软。 7. **对AI的态度：研究但不纳入当前决策** 沃什认为AI是潜在的新生产要素，可能对经济和货币政策产生深远影响，但其对当前政策决定无直接影响，仅作为未来参考。 8. **政策路径：渐进紧缩，而非单月数据决定** 沃什的紧缩逻辑基于他定义的潜在通胀指标，而非单月CPI数据。若通胀趋势未改善，政策将“有工作要做”。 9. **对资产价格的影响** - 紧缩周期可能对美股构成压力，但历史上需求驱动型紧缩未必压制风险资产； - 黄金则面临实际利率和信用属性的双重逆风，若通胀预期未脱锚，黄金上行空间有限； - 市场已开始将紧缩预期定价在短端利率，期限溢价压缩，显示对联储信心的增强。 ## 关键信息 - **潜在通胀指标**：沃什提出新的衡量方式，关注PCE分项价格涨幅超过3%的占比，6个月年化为49%，12个月为54%，表明通胀压力仍在扩散。 - **政策立场**：强调“纪律”而非“决定”，说明政策将更加审慎和持续。 - **市场反应**：2年期和10年期收益率均上行，但期限利差收窄，显示市场对美联储紧缩路径的信心增强。 - **通胀回落预期**：克利夫兰联储预测8月CPI环比降温至0.36%，同比降至3.37%，但若核心服务通胀加速或扩散度回升，9月加息概率将显著上升。 ## 风险提示 - 通胀回落不及预期或财政宽松引发需求过热，可能迫使美联储维持高利率更长时间； - 地缘政治和关税政策变化可能对供应链构成冲击； - 若宏观数据偏离软着陆路径，资产价格可能面临剧烈调整。 ## 结论 沃什的演讲传递出美联储在通胀控制上的强硬态度，其政策路径更倾向于基于趋势和结构性因素，而非短期数据波动。市场已开始重新定价紧缩路径，短端利率上行，长端利率受期限溢价影响，黄金面临双重压力。未来政策走向将更多依赖于沃什定义的潜在通胀指标，而非单月数据。