20260611-开源证券-事件点评_继续提示债市的_资金面收紧_风险_7页_793kb

2026年6月11日固定收益研究团队事件点评总结

核心内容

本报告由开源证券固定收益研究团队发布，主要围绕2026年6月债市资金面收紧风险进行分析，并对4月资金利率下行的原因进行了深度探讨。报告指出，尽管市场对4月资金利率下行有多种解释，但这些解释存在偏误，需结合央行的流动性操作来理解。

主要观点

1. 资金面收紧风险提示

• SHIBOR隔夜利率在5月下旬已升至1.38%，显著高于4月的水平，并高于2、3月的最高点。
• 隔夜利率具有季节性规律：月初较低，月中上行，月末最高。
• 根据季节性规律推测，6月全月隔夜利率可能在1.3-1.5%之间，中枢预计在1.4%，即与7天 OMO 利率一致。
• 央行明确表示“隔夜利率在政策利率水平附近运行”，表明当前流动性状况与政策导向趋于一致。

2. 4月资金利率下行的市场解释偏误

市场对4月资金利率下行有三种主流解释，但均存在偏误：

• 第一种解释：存款增加
  存款与资金利率关系不稳定，无明显相关性。
• 第二种解释：贷款下降
  贷款与资金利率有一定相关性，但并非完全一致，历史上出现贷款方向与资金方向背离的情况。
• 第三种解释：外汇占款流入
  外汇占款虽有投放，但买断式渠道的回笼作用不容忽视，且历史案例显示外汇占款流入并不必然导致资金面宽松。

3. 4月资金利率下行的真实原因

• 央行在面对冲击性事件（如美伊冲突）时，会阶段性采用**“流动性过量宽松”**操作，以避免流动性风险。
• 该操作通常持续1-2个月，4月资金利率下行正是由于央行的流动性宽松。
• 随着事件冲击的钝化，资金利率将回升至1.4%附近。

4. DR001重回1.4%中枢对债市的影响

• “资产荒”逻辑始于2026年初，当时存单利率下行，同时隔夜利率相较2025年有所下降。
• 若资金利率回到2025年7-11月水平（隔夜1.4%），则意味着**“资产荒”逻辑不成立**，需重新评估存单利率是否应同步上行。
• 资金和短端收益率上行将导致长端收益率相应上行，因此债市面临调整风险。

关键信息

• 资金利率季节性规律：月初低、月中上行、月末高。
• 流动性宽松的触发条件：央行在面对重大冲击事件时会采取阶段性过量宽松。
• DR001与7天 OMO 利率关系：DR001接近7天 OMO 利率，意味着资金面回归政策利率水平。
• 资产荒逻辑：以存单利率下行为起点，若资金利率回升，资产荒逻辑将被打破。
• 风险提示：政策变化超预期、经济变化超预期。

附图说明

• 附图1：显示SHIBOR隔夜利率在2026年6月7日升至1.38%。
• 附图2：历史数据显示存款与资金利率关系不稳定，无明显相关性。
• 附图3：2025年初贷款增速下行但资金紧缩，下半年贷款大幅下行而资金基本稳定。
• 附图4：2007年外汇占款天量流入，但资金利率震荡上行。
• 附图5：2019年包商事件期间流动性宽松。
• 附图6：2020年永煤事件期间流动性宽松。
• 附图7：2026年初存单利率下行，标志着“资产荒”起点。

风险提示

• 政策变化超预期：可能影响流动性操作及资金面状况。
• 经济变化超预期：可能对债券市场产生非预期影响。

投资评级说明

• 本报告采用相对评级体系，表示投资的相对比重建议。
• 投资者应结合自身情况，不应仅依赖投资评级做出决策。
• 报告中提到的评级标准为基于报告日后6~12个月内证券相对于市场基准指数的表现。

法律声明

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• 报告中的分析、估值方法存在局限性，不构成投资建议。
• 投资者需自主决策并承担风险，开源证券不对因使用本报告内容造成的损失负责。

附注

• 报告由陈曦（分析师）和王帅中（联系人）撰写。
• 报告发布日期：2026年6月11日。
• 数据来源：Wind、开源证券研究所。

分析师承诺

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