20160328-招商证券-福斯特-603806.SH-EVA主营稳健_新业务投入加大_19页_1mb

福斯特（603806.SH）审慎推荐分析总结

核心内容概述

福斯特（603806.SH）是一家专注于光伏EVA胶膜业务的公司，其产品在光伏行业中占据重要地位。公司当前股价为41.33元，目标估值为60-60元。报告基于2016年3月28日的数据，重点分析了EVA业务的稳健增长、背板业务的突破发展、新业务的投入情况以及财务表现和估值。

主要观点

• EVA业务是公司核心收入来源，占总收入的90%以上，2015年实现收入33.32亿元，同比增长40%，净利润6.47亿元，同比增长50%。
• 背板业务正在快速发展，2015年销量达1705万平方米，同比增长76.06%，并预计未来保持高增长。
• 资产负债表较强，公司拥有超过20亿元的净现金，具备较强的外延式扩张能力。
• 技术优势明显，公司自主研发的精密涂覆技术是其核心竞争力，支撑其在EVA胶膜和新业务领域的拓展。
• 财务指标良好，2015年毛利率达32.8%，净利率达19.4%，ROE为15.2%，显示公司盈利能力强。
• 估值方面，公司PE为25.7，PB为3.9，均低于行业平均水平，但考虑到未来增长潜力，给予目标价60元的审慎推荐。

关键信息

一、EVA业务保持高增长

• 2015年公司收入33.32亿元，同比增长40%；净利润6.47亿元，同比增长50%。
• EVA业务增长主要来源于销量增长，2015年EVA销售3.74亿平方米，同比增长43.8%。
• 尽管EVA价格下降4.3%，但销量增长抵消了价格下降的影响，推动收入增长。
• 毛利率持续改善，2015年下半年达到34.3%，全年综合毛利率达35.3%。
• 公司应收账款占总资产比例达33.4%，坏账计提比例较高，导致2015年坏账损失达1.3亿元。

二、EVA胶膜业务地位稳固，盈利能力有望保持

• 公司是全球最大的光伏EVA胶膜企业，市占率超过45%，远超竞争对手。
• EVA胶膜产品具备高技术含量，公司拥有自主设备设计和配方研发能力，具备核心竞争力。
• 背板业务与EVA客户重合，有助于快速拓展市场，提升客户粘性。

三、延伸的背板业务较快发展

• 背板是组件中的关键辅材，公司采用涂覆型技术，成本低于市场主流的复合型产品。
• 2015年背板业务实现76%的高增长，销量达1704万平方米。
• 背板业务具有较高的毛利率（35-45%），且公司具备技术优势，有助于提高盈利能力。

四、新业务投入加大

• 公司投资10.6亿元用于新业务发展，包括分布式光伏电站、感光干膜、无胶柔性覆铜板、铝塑复合膜和有机硅封装材料。
• 分布式光伏电站项目有助于冲抵应收账款，降低风险。
• 感光干膜是公司新进入的高毛利领域，全球市场被日、台垄断，公司具备替代潜力。
• 无胶柔性覆铜板是电子行业的高端产品，公司具备技术优势，有望打破日、台垄断。
• 铝塑复合膜和有机硅封装材料分别用于锂电池软包装和LED领域，市场空间较大。

五、财务状况分析

• 资产负债率较低，2015年为11.7%，现金流状况良好，净现金超过20亿元。
• 经营性现金流强劲，2015年为416百万元，同比增长显著。
• 净利润稳步增长，2015年达6.47亿元，同比增长50%。
• 每股收益（EPS）从1.61元增长至2.15元，预计2016年EPS为1.86元。
• PE和PB均低于行业平均水平，显示公司估值较低，具备投资价值。

风险提示

• 行业景气度下滑可能导致收入和利润下降。
• 应收账款回收风险较高，公司需加强回款管理。
• 新业务拓展可能不达预期，影响公司整体盈利能力。

估值与评级

• 目标价：60元。
• 评级：审慎推荐。
• PE：25.7（2015）→ 22.2（2016E）→ 19.2（2017E）。
• PB：3.9（2015）→ 3.3（2016E）→ 2.9（2017E）→ 2.5（2018E）。
• EPS：1.61（2015）→ 2.15（2017E）→ 2.17（2018E）。

总结

福斯特凭借其在EVA胶膜领域的领先地位和强大的技术实力，保持了稳定的收入和利润增长。公司正在拓展背板及其他高附加值新业务，有望进一步提升市场竞争力。财务状况稳健，资产负债表强，具备良好的扩张能力。尽管存在行业景气度和应收账款回收的风险，但公司具备技术优势和市场潜力，给予审慎推荐评级。