20260112-东吴证券-固收周报_周观_股债跷跷板效应凸显_宽松基调下曲线陡峭（2026年第2期）_37页_2mb

固收周报20260112总结

核心内容

2026年第一周，中国债市出现明显调整，10年期国债活跃券收益率从1.85%上行至1.868%。债市波动主要由以下两方面因素驱动：

• 央行流动性操作：2025年12月央行公开市场买债量为500亿元，低于市场预期，未在年末加大支持力度，导致市场对流动性担忧。
• 股债跷跷板效应：股市“开门红”且呈现“慢牛”态势，资金从债市流向股市，压制了债市表现。

主要观点

1. 央行买债信号意义大于操作量：即使买债量未增加，流动性依然平稳，表明宽松基调仍是2026年的主旋律。
2. 股市上涨源于“反内卷”政策：自2025年7月提出后，股市持续走强，PPI环比转正显示政策效果，预计债市资金将被股市分流。
3. 10年期国债收益率将趋近阶段性高点：预计接近1.9%时可考虑入场，曲线可能呈现陡峭化趋势。
4. 下周12月金融数据影响有限：银行规模指标淡化，1月“开门红”数据更具风向标意义，短端利率稳定，长端利率受股市影响更大。

关键信息

国内债市表现

• 收益率变化：10年期国债收益率在一周内波动较大，最终下行1.2bp至1.868%。
• 流动性跟踪：央行12月公开市场操作中，逆回购和MLF操作较少，净投放为负，表明流动性宽松。
• 地方债市场：
  • 一周发行26只地方债，金额1176.64亿元，净融资额为1176.64亿元。
  • 主要发行省份为山东、宁波和青岛。
  • 本周地方债到期收益率全面下行，尤其是短端品种。
  • 城投债提前兑付规模为13.30亿元，主要为浙江和甘肃。

信用债市场回顾

• 信用债发行：一周共发行336只信用债，总发行量2698.92亿元，净融资额1311.49亿元。
• 收益率分化：短融、中票、企业债、城投债等收益率呈现分化趋势，信用利差整体收窄。
• 等级利差变化：不同评级债券之间的利差出现分化，AAA与AA+/AA/AA-利差有所收窄或扩大。

美国市场分析

1. 失业率与非农数据：
   • 美国12月失业率为4.4%，低于预期和前值，劳动力市场温和企稳。
   • 非农就业人口为5万人，低于预期和前值，显示就业增长疲软。
   • 首次申请失业救济人数低于预期，但部分行业岗位缩减，劳动参与率小幅回落。
2. 美联储降息预期：
   • 1月降息概率为5.0%，低于上周的14.9%，显示市场对降息预期减弱。
   • 3月再次降息概率为1.4%，较上周下降。
3. 中期框架分析：
   • 持续使用“双部门模型”分析美国经济，即“一个过热科技部门+一个遇冷传统部门”。
   • 增长引擎呈现结构化特征，货币政策托底传统部门，财政政策引导科技部门。
   • 美国经济预计保持强劲增长，但需在充分就业与控制通胀之间权衡。

风险提示

• 大宗商品价格波动：可能对市场产生较大影响。
• 宏观政策变动：如央行流动性操作或财政政策调整，可能影响债市走势。

数据汇总

国内外宏观数据跟踪

• CPI与PPI：CPI同比0.8%，较前月上行0.1个百分点；PPI同比-1.9%，较前月降幅收窄0.3个百分点。
• 钢材与有色金属价格：钢材价格总体上行，LME有色金属期货价格全面上行。
• 人民币与黄金：人民币汇率受全球宽松预期支撑，黄金价格反弹至4500美元/盎司附近。
• 原油价格：维持低位震荡，短期看多，长期看空。

图表目录

• 图1：10Y国债活跃券收益率及涨跌幅
• 图2：央行公开市场国债买入量
• 图3：CPI和PPI当月同比
• 图4：CPI和PPI环比
• 图5：美国12月失业率不及预期
• 图6：美国12月非农就业人口变动低于预期
• 图7：美国1月3日当周首次申请失业救济人数低于预期
• 图8：美国10月耐用品订单环比与预期持平
• 图9：市场预计美联储1月降息概率为5.0%
• 图10：货币市场利率对比分析
• 图11：利率债两周发行量对比
• 图12：央行利率走廊
• 图13：国债中标利率和二级市场利率
• 图14：国开债中标利率和二级市场利率
• 图15：进出口和农发债中标利率和二级市场利率
• 图16：两周国债与国开债收益率变动
• 图17：上周国债期限利差变动
• 图18：国开债、国债利差
• 图19：5年期国债期货
• 图20：10年期国债期货
• 图21：焦煤、动力煤价格
• 图22：同业存单利率
• 图23：余额宝收益率
• 图24：蔬菜价格指数
• 图25：RJ/CRB商品及南华工业品价格指数
• 图26：布伦特原油、WTI原油价格
• 图27：地方债发行量及净融资额
• 图28：地方债发行利差分布
• 图29：分省市地方债发行情况
• 图30：地方特殊再融资专项债累计发行规模
• 图31：分省市城投债提前偿还情况
• 图32：分省市城投债提前偿还情况（累计）
• 图33：分省份地方债成交情况
• 图34：各期限地方债成交量情况
• 图35：地方债发行计划
• 图36：信用债发行量及净融资额
• 图37：城投债发行量及净融资额
• 图38：产业债发行量及净融资额
• 图39：短融发行量及净融资额
• 图40：中票发行量及净融资额
• 图41：企业债发行量及净融资额
• 图42：公司债发行量及净融资额
• 图43：3年期中票信用利差走势
• 图44：3年期企业债信用利差走势
• 图45：3年期城投债信用利差走势
• 图46：3年期中票等级利差走势
• 图47：3年期企业债等级利差走势
• 图48：3年期城投债等级利差走势
• 图49：各行业信用债周成交量

表格目录

• 表1：公开市场操作
• 表2：钢材价格总体上行
• 表3：LME有色金属期货价格
• 表4：提前兑付情况
• 表5：地方债到期收益率
• 表6：各券种实际发行利率
• 表7：信用债成交额情况
• 表8：国开债到期收益率
• 表9：短融中票收益率变化
• 表10：企业债收益率变化
• 表11：城投债收益率变化
• 表12：短融中票信用利差
• 表13：企业债信用利差
• 表14：城投债信用利差
• 表15：短融中票等级利差
• 表16：企业债等级利差
• 表17：城投债等级利差