> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中高等级信用利差大致平稳，5Y二级债利差走扩 信用利差周度跟踪20260228 # 投资要点： > 中高等级信用利差大致平稳，1Y和5Y中低评级信用利差收敛。本周（2月24日至2月28日）在止盈情绪影响下债券市场出现调整，但周六调休日受美伊冲突爆发影响，利率有所回落，全周来看3Y、5Y和10Y期国开债收益率分别上行1BP、1BP和2BP，1Y和7Y期持平。但周六避险情绪的升温还尚未反映在信用债市场，中高等级信用债整体也有所调整，1Y期AA+及以上等级信用债收益率持平，AA下行1BP，AA-下行5BP；3Y期各等级收益率上行1-2BP；5Y期AAA收益率持平，AA+上行2BP，其余等级下行3-5BP；7Y期AAA收益率上行1BP，AA+持平，AA下行1BP；10Y期各等级收益率上行4BP。中高等级利差大致平稳，长久期品种有所回升，而1Y和5Y低评级信用利差收敛。1Y期AA+及以上等级信用利差持平，AA级收窄1BP，AA-级收窄5BP；3Y期AAA和AA级利差持平，其余等级走阔1BP；5Y期AAA级利差收窄1BP，AA+级走阔1BP，其余等级收窄4-6BP；7Y期AAA级利差走阔1BP，AA+级持平，AA级收窄1BP；10Y期各等级走阔3BP。 > 本周城投债利差多数下行0-2BP。外部评级AA+和AA平台信用利差总体较上周分别下行1BP和2BP，AAA平台总体持平。AAA级平台中辽宁、内蒙古、吉林、云南利差下行2-3BP；上海、西藏AA+级平台利差持平，青海下行7BP；上海、山西AA级平台利差持平，四川、湖北下行3BP。分行政级别来看，地市级和区县级平台信用利差总体均下行1BP，省级平台持平。浙江省级平台利差上行2BP，内蒙古、吉林、云南下行2-3BP；青海地市级平台利差下行7BP；湖北、河北区县级平台利差下行3BP。 > 产业债利差多数持平或小幅收敛，民企和混合所有制地产债走阔。本周央国企地产债利差持平，民企地产债利差走阔2BP，混合所有制地产债利差走阔17BP。龙湖利差下行3BP，美的置业上行9BP，万科上行192BP，华发下行1BP，保利持平。各等级煤炭债利差下行1BP；AAA钢铁债利差持平，AA+下行2BP；各等级化工债利差持平。陕煤和河钢利差持平，晋能煤业利差下行2BP。 > 本周二永债收益率多数上行，5Y期二级债利差升幅较大，10Y利差收敛。1Y期各等级二永债收益率上行1BP，二级资本债利差走阔1BP，永续债利差持平；3Y期各等级二永债收益率上行1-2BP，利差持平或走阔1BP；5Y期各等级二级资本债收益率上行3-4BP，利差走阔3BP，各等级永续债收益率和利差均上行0-2BP；10Y期各等级二永债收益率持平或上行1BP，利差收敛1-2BP。 >3Y产业永续债超额利差收窄，城投超额利差上行。产业AAA级3Y永续债超额利差较上周收敛1.37BP至10.35BP，处于2015年以来的 $21.57\%$ 分位数，产业5Y永续债超额利差持平于上周的13.21BP，处于2015年以来的 $34.78\%$ 分位数；城投AAA级3Y永续债超额利差上行0.05BP至7.65BP，处于 $18.93\%$ 分位数；城投5Y永续债超额利差上行1.68BP至10.73BP，处于 $19.15\%$ 分位数。 > 利率短期波动加大，重点关注3-5Y期普信债的票息价值。债券市场自1月中下旬以来的反弹，交易盘或出于对中期风险的担忧，参与热情一直不算太强，主要还是依靠大行对长端国债的持续净买入使得10年国债利率出现了突破行情后才不断追涨，因此在利率突破 $1.8\%$ 后，市场对利率的下行空间仍然存疑，存在较强的止盈动力，因此在上海楼市新政的触发下集中释放，在此过程长久期信用债调整幅度更大，尤其是对于利率相对敏感的二级资本债。但由于前期情绪并不极端，这种止盈对于市场的冲击幅度可能也相对有限。短期海外地缘政治以及国内政策的不确定性可能仍会对 # 团队成员 分析师： 李一爽(S0210525120003) lys30931@hfzq.com.cn 分析师： 朱金保(S0210525120001) # 相关报告 1、重构信贷收支表：连接货币政策与银行行为一一解构宏观流动性系列之一——2026.02.28 2、广义基金减持创近3年新高 商业银行主动增配驱动市场企稳——2026年1月债券托管数据点评——2026.02.28 3、春节假期综述：海外波动难撼债市修复趋势—2026.02.24 债市带来一定的扰动，但目前来看货币政策或仍在支持债市，大行仍在继续买入7-10年国债，这对于利率仍能带来一定支撑。由于流动性宽松格局大概率仍将维持，信用套息策略大概率仍将获得投资者的青睐，但考虑信用利差分位数在历史低位附近，进一步下行的空间可能仍会受到一定的抑制，建议重点关注3-5y期普信债的票息配置价值。 # 风险提示 样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。 # 正文目录 1中高等级信用利差大致平稳，1Y和5Y中低评级信用利差收敛. 4 2 城投债利差多数下行 0-2BP ..... 5 3 产业债利差多数持平或小幅收敛，民企和混合所有制地产债走阔 4二永债收益率多数上行，5Y期二级债利差升幅较大. 8 53Y产业永续债超额利差收窄，城投超额利差上行. 9 6利率短期波动加大，重点关注3-5Y期普信债的票息价值. 10 7 信用利差数据库编制说明 ..... 10 8风险提示 11 # 图表目录 图表1：中债中短票和国开债收益率（%、BP） 图表2：中债中短票信用利差（BP） 4 图表3：中债中短票评级和期限利差（BP） 5 图表4：部分区域AAA城投债信用利差变化(BP) 5 图表5：部分区域AA+城投债信用利差变化(BP) 5 图表6：部分区域AA城投债信用利差变化(BP). 5 图表7：不同评级城投债信用利差整体走势(BP) 5 图表8：部分区域省级城投债信用利差变化(BP) 6 图表9：部分区域地市级城投债信用利差变化(BP) 6 图表10：部分区域区县级城投债信用利差变化(BP) 7 图表11：重点产业债信用利差变化（BP） 7 图表12：龙湖和美的置业信用利差（BP） 7 图表13：金地和万科信用利差（BP） 7 图表14：保利和华发信用利差（BP） 8 图表15：陕煤、晋能、河钢信用利差（BP） 8 图表16：商业银行二永债信用利差 9 图表17：产业永续债超额利差（BP） 9 图表18：城投永续债超额利差（BP） 9 # 1 中高等级信用利差大致平稳，1Y和5Y中低评级信用利差收敛 本周（2月24日至2月28日）在止盈情绪影响下债券市场出现调整，但周六调休日受美伊冲突爆发影响，利率有所回落，全周来看3Y、5Y和10Y期国开债收益率分别上行1BP、1BP和2BP，1Y和7Y期持平。但周六避险情绪的升温还尚未反映在信用债市场，中高等级信用债整体也有所调整，1Y期AA+及以上等级信用债收益率持平，AA下行1BP，AA-下行5BP；3Y期各等级收益率上行1-2BP；5Y期AAA收益率持平，AA+上行2BP，其余等级下行3-5BP；7Y期AAA收益率上行1BP，AA+持平，AA下行1BP；10Y期各等级收益率上行4BP。中高等级利差大致平稳，长久期品种有所回升，而1Y和5Y低评级信用利差收敛。1Y期AA+及以上等级信用利差持平，AA级收窄1BP，AA-级收窄5BP；3Y期AAA和AA级利差持平，其余等级走阔1BP；5Y期AAA级利差收窄1BP，AA+级走阔1BP，其余等级收窄4-6BP；7Y期AAA级利差走阔1BP，AA+级持平，AA级收窄1BP；10Y期各等级走阔3BP。评级利差方面，1Y期AA/AA-评级利差收窄4BP，AA+/AA收窄1BP，AAA/AA+持平；3Y期AA+/AA利差收窄1BP，其余走阔1BP；5Y期AA+/AA利差收窄7BP，其余走阔2BP；7Y期各评级利差收窄1BP；10Y期各评级利差持平。期限利差方面，AAA等级5Y/3Y期限利差收窄1BP，其余走阔1-3BP；AA+等级7Y/5Y利差收窄2BP，5Y/3Y持平，其余走阔2-4BP；AA等级5Y/3Y利差收窄6BP，其余走阔2-5BP。 图表1：中债中短票和国开债收益率（%、BP） <table><tr><td colspan="20">信用债收益率(%)</td><td colspan="6">国开债收益率(%)</td></tr><tr><td></td><td colspan="4">1年期</td><td colspan="4">3年期</td><td colspan="4">5年期</td><td colspan="3">7年期</td><td colspan="4">10年期</td><td>1年期</td><td>3年期</td><td>5年期</td><td>7年期</td><td>10年期</td><td></td></tr><tr><td></td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>2026/2/28</td><td>1.67</td><td>1.71</td><td>1.74</td><td>2.07</td><td>1.82</td><td>1.89</td><td>2.02</td><td>2.55</td><td>1.94</td><td>2.04</td><td>2.27</td><td>2.92</td><td>2.13</td><td>2.27</td><td>2.56</td><td>2.32</td><td>2.56</td><td>2.85</td><td>1.57</td><td>1.67</td><td>1.75</td><td>1.86</td><td>1.96</td><td></td><td></td></tr><tr><td>2026/2/14</td><td>1.67</td><td>1.71</td><td>1.75</td><td>2.12</td><td>1.80</td><td>1.86</td><td>2.00</td><td>2.52</td><td>1.94</td><td>2.02</td><td>2.32</td><td>2.95</td><td>2.12</td><td>2.27</td><td>2.57</td><td>2.28</td><td>2.52</td><td>2.81</td><td>1.56</td><td>1.66</td><td>1.74</td><td>1.86</td><td>1.95</td><td></td><td></td></tr><tr><td>收益率变动(BP)</td><td>0</td><td>0</td><td>-1</td><td>-5</td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td>2</td><td>0</td><td>2</td><td>-5</td><td>-3</td><td>1</td><td>0</td><td>-1</td><td>4</td><td>4</td><td>4</td><td>0</td><td>1</td><td>1</td><td>0</td><td>2</td><td></td><td></td></tr><tr><td>历史均值</td><td>2.99</td><td>3.17</td><td>3.37</td><td>4.94</td><td>3.30</td><td>3.52</td><td>3.82</td><td>5.54</td><td>3.52</td><td>3.80</td><td>4.20</td><td>5.97</td><td>3.69</td><td>4.02</td><td>4.47</td><td>3.82</td><td>4.17</td><td>4.64</td><td>2.55</td><td>2.91</td><td>3.08</td><td>3.28</td><td>3.25</td><td></td><td></td></tr><tr><td>最高</td><td>5.25</td><td>5.53</td><td>5.73</td><td>6.96</td><td>5.33</td><td>5.61</td><td>5.83</td><td>7.07</td><td>5.47</td><td>5.76</td><td>5.98</td><td>7.48</td><td>5.55</td><td>5.86</td><td>6.16</td><td>5.58</td><td>5.89</td><td>6.48</td><td>4.68</td><td>4.92</td><td>5.07</td><td>5.13</td><td>5.13</td><td></td><td></td></tr><tr><td>3/4分位数</td><td>3.33</td><td>3.60</td><td>3.95</td><td>5.62</td><td>3.82</td><td>4.11</td><td>4.44</td><td>6.27</td><td>4.06</td><td>4.41</td><td>4.95</td><td>6.77</td><td>4.29</td><td>4.71</td><td>5.31</td><td>4.44</td><td>4.85</td><td>5.43</td><td>2.83</td><td>3.33</td><td>3.60</td><td>3.82</td><td>3.75</td><td></td><td></td></tr><tr><td>中位数</td><td>2.88</td><td>3.06</td><td>3.29</td><td>5.30</td><td>3.21</td><td>3.49</td><td>3.89</td><td>5.95</td><td>3.53</td><td>3.85</td><td>4.34</td><td>6.38</td><td>3.72</td><td>4.09</td><td>4.64</td><td>3.89</td><td>4.27</td><td>4.83</td><td>2.47</td><td>2.84</td><td>3.07</td><td>3.29</td><td>3.24</td><td></td><td></td></tr><tr><td>1/4分位数</td><td>2.41</td><td>2.52</td><td>2.60</td><td>4.76</td><td>2.75</td><td>2.95</td><td>3.23</td><td>5.38</td><td>3.05</td><td>3.32</td><td>3.70</td><td>5.93</td><td>3.20</td><td>3.53</td><td>3.93</td><td>3.34</td><td>3.66</td><td>4.06</td><td>2.03</td><td>2.41</td><td>2.58</td><td>2.82</td><td>2.80</td><td></td><td></td></tr><tr><td>最低</td><td>1.61</td><td>1.70</td><td>1.74</td><td>2.07</td><td>1.67</td><td>1.83</td><td>1.98</td><td>2.51</td><td>1.79</td><td>1.97</td><td>2.19</td><td>2.92</td><td>1.92</td><td>2.07</td><td>2.29</td><td>2.00</td><td>2.24</td><td>2.41</td><td>1.19</td><td>1.38</td><td>1.41</td><td>1.61</td><td>1.60</td><td></td><td></td></tr><tr><td>历史分位数</td><td>0.90%</td><td>0.40%</td><td>0.10%</td><td>0.00%</td><td>1.70%</td><td>1.10%</td><td>0.90%</td><td>0.70%</td><td>3.10%</td><td>1.90%</td><td>2.70%</td><td>0.10%</td><td>5.20%</td><td>4.70%</td><td>7.70%</td><td>7.40%</td><td>9.10%</td><td>11.50%</td><td>6.80%</td><td>5.20%</td><td>6.40%</td><td>5.30%</td><td>7.70%</td><td></td><td></td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所，历史分位数是自2015年初以来，下同 图表2：中债中短票信用利差（BP） <table><tr><td colspan="20">信用利差(BP)</td></tr><tr><td rowspan="2" colspan="2"></td><td colspan="4">1年期</td><td colspan="4">3年期</td><td colspan="4">5年期</td><td colspan="3">7年期</td><td colspan="3">10年期</td></tr><tr><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AA-</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td><td>AAA</td><td>AA+</td><td>AA</td></tr><tr><td colspan="2">2026/2/28</td><td>10</td><td>14</td><td>17</td><td>50</td><td>15</td><td>22</td><td>35</td><td>88</td><td>19</td><td>29</td><td>52</td><td>117</td><td>27</td><td>41</td><td>70</td><td>36</td><td>60</td><td>89</td></tr><tr><td rowspan="4">变动</td><td>近1周</td><td>0</td><td>0</td><td>-1</td><td>-5</td><td>0</td><td>1</td><td>0</td><td>1</td><td>-1</td><td>1</td><td>-6</td><td>-4</td><td>1</td><td>0</td><td>-1</td><td>3</td><td>3</td><td>3</td></tr><tr><td>近1月</td><td>2</td><td>1</td><td>-3</td><td>-2</td><td>0</td><td>-1</td><td>-3</td><td>0</td><td>2</td><td>0</td><td>0</td><td>2</td><td>1</td><td>-2</td><td>5</td><td>1</td><td>1</td><td>4</td></tr><tr><td>近6月</td><td>-8</td><td>-9</td><td>-11</td><td>-21</td><td>-7</td><td>-7</td><td>-4</td><td>-20</td><td>-7</td><td>-10</td><td>-2</td><td>-25</td><td>-3</td><td>-2</td><td>5</td><td>-4</td><td>3</td><td>7</td></tr><tr><td>近1年</td><td>-28</td><td>-32</td><td>-36</td><td>-77</td><td>-20</td><td>-23</td><td>-25</td><td>-60</td><td>-20</td><td>-21</td><td>-20</td><td>-66</td><td>0</td><td>-4</td><td>-4</td><td>-6</td><td>-6</td><td>-11</td></tr><tr><td colspan="2">历史均值</td><td>43</td><td>59</td><td>77</td><td>238</td><td>37</td><td>57</td><td>86</td><td>261</td><td>43</td><td>68</td><td>108</td><td>288</td><td>39</td><td>71</td><td>114</td><td>55</td><td>87</td><td>132</td></tr><tr><td colspan="2">最高</td><td>98</td><td>122</td><td>179</td><td>360</td><td>77</td><td>110</td><td>150</td><td>385</td><td>94</td><td>117</td><td>161</td><td>395</td><td>82</td><td>116</td><td>169</td><td>110</td><td>144</td><td>199</td></tr><tr><td colspan="2">3/4分位数</td><td>54</td><td>77</td><td>103</td><td>298</td><td>46</td><td>69</td><td>106</td><td>322</td><td>50</td><td>80</td><td>131</td><td>350</td><td>48</td><td>84</td><td>138</td><td>65</td><td>104</td><td>161</td></tr><tr><td colspan="2">中位数</td><td>40</td><td>56</td><td>74</td><td>278</td><td>37</td><td>57</td><td>90</td><td>289</td><td>43</td><td>70</td><td>114</td><td>316</td><td>40</td><td>74</td><td>120</td><td>56</td><td>88</td><td>133</td></tr><tr><td colspan="2">1/4分位数</td><td>31</td><td>43</td><td>50</td><td>166</td><td>29</td><td>45</td><td>66</td><td>202</td><td>35</td><td>57</td><td>86</td><td>216</td><td>30</td><td>57</td><td>87</td><td>45</td><td>73</td><td>105</td></tr><tr><td colspan="2">最低</td><td>6</td><td>12</td><td>14</td><td>49</td><td>12</td><td>19</td><td>27</td><td>82</td><td>13</td><td>24</td><td>29</td><td>111</td><td>4</td><td>14</td><td>19</td><td>7</td><td>17</td><td>20</td></tr><tr><td colspan="2">历史分位数</td><td>2.10%</td><td>1.20%</td><td>0.90%</td><td>0.10%</td><td>1.30%</td><td>1.20%</td><td>3.70%</td><td>0.80%</td><td>3.40%</td><td>2.10%</td><td>5.30%</td><td>2.10%</td><td>17.80%</td><td>8.60%</td><td>11.40%</td><td>13.20%</td><td>12.10%</td><td>13.90%</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表3：中债中短票评级和期限利差（BP） <table><tr><td rowspan="3" colspan="2"></td><td colspan="29">评级利差(BP) 期限利差(BP)</td><td></td></tr><tr><td colspan="4">1年期</td><td colspan="4">3年期</td><td colspan="4">5年期</td><td colspan="4">7年期</td><td colspan="3">10年期</td><td colspan="4">AAA</td><td colspan="4">AA+</td><td colspan="3">AA</td></tr><tr><td>AAA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>AA/AA-</td><td>AAA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>AA/AA-</td><td>AAA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>AA/AA-</td><td>AAA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>AA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>AA/AA+</td><td>AA+/AA</td><td>3Y/1Y</td><td>5Y/3Y</td><td>7Y/5Y</td><td>10Y/7Y</td><td>3Y/1Y</td><td>5Y/3Y</td><td>7Y/5Y</td><td>10Y/7Y</td><td>3Y/1Y</td><td>5Y/3Y</td><td>7Y/5Y</td><td>10Y/7Y</td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">2026/2/28</td><td>4</td><td>3</td><td>33</td><td>7</td><td>13</td><td>53</td><td>10</td><td>23</td><td>65</td><td>14</td><td>29</td><td>24</td><td>29</td><td>15</td><td>13</td><td>19</td><td>19</td><td>18</td><td>16</td><td>23</td><td>29</td><td>28</td><td>26</td><td>29</td><td>29</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td rowspan="4">变动</td><td>近1周</td><td>0</td><td>-1</td><td>-4</td><td>1</td><td>-1</td><td>1</td><td>2</td><td>-7</td><td>2</td><td>-1</td><td>-1</td><td>0</td><td>0</td><td>1</td><td>-1</td><td>1</td><td>3</td><td>2</td><td>0</td><td>-2</td><td>4</td><td>2</td><td>-6</td><td>4</td><td>5</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>近1月</td><td>-1</td><td>-4</td><td>1</td><td>-1</td><td>-2</td><td>3</td><td>-2</td><td>0</td><td>2</td><td>-3</td><td>7</td><td>0</td><td>3</td><td>-3</td><td>1</td><td>-2</td><td>4</td><td>-3</td><td>0</td><td>-3</td><td>7</td><td>-1</td><td>2</td><td>4</td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>近6月</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-10</td><td>0</td><td>3</td><td>-16</td><td>-3</td><td>8</td><td>-23</td><td>1</td><td>7</td><td>7</td><td>4</td><td>-6</td><td>1</td><td>3</td><td>11</td><td>-5</td><td>-2</td><td>7</td><td>17</td><td>0</td><td>3</td><td>6</td><td>14</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>近1年</td><td>-4</td><td>-4</td><td>-42</td><td>-3</td><td>-1</td><td>-35</td><td>-1</td><td>1</td><td>-46</td><td>-4</td><td>0</td><td>-1</td><td>-5</td><td>13</td><td>9</td><td>17</td><td>14</td><td>14</td><td>11</td><td>14</td><td>17</td><td>17</td><td>14</td><td>12</td><td>13</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">历史均值</td><td>16</td><td>18</td><td>161</td><td>20</td><td>29</td><td>175</td><td>26</td><td>39</td><td>180</td><td>31</td><td>44</td><td>33</td><td>45</td><td>30</td><td>22</td><td>16</td><td>13</td><td>34</td><td>28</td><td>22</td><td>15</td><td>44</td><td>38</td><td>26</td><td>16</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">最高</td><td>43</td><td>61</td><td>243</td><td>48</td><td>64</td><td>243</td><td>59</td><td>72</td><td>243</td><td>59</td><td>71</td><td>61</td><td>71</td><td>83</td><td>61</td><td>57</td><td>45</td><td>84</td><td>74</td><td>57</td><td>45</td><td>87</td><td>88</td><td>70</td><td>45</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">3/4分位数</td><td>22</td><td>25</td><td>223</td><td>25</td><td>42</td><td>222</td><td>32</td><td>53</td><td>226</td><td>40</td><td>57</td><td>41</td><td>62</td><td>42</td><td>30</td><td>23</td><td>17</td><td>48</td><td>38</td><td>28</td><td>19</td><td>65</td><td>54</td><td>34</td><td>22</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">中位数</td><td>14</td><td>14</td><td>200</td><td>19</td><td>24</td><td>201</td><td>25</td><td>40</td><td>204</td><td>32</td><td>42</td><td>32</td><td>43</td><td>30</td><td>22</td><td>16</td><td>12</td><td>33</td><td>30</td><td>21</td><td>14</td><td>43</td><td>35</td><td>24</td><td>15</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">1/4分位数</td><td>10</td><td>7</td><td>79</td><td>14</td><td>16</td><td>116</td><td>19</td><td>24</td><td>129</td><td>23</td><td>30</td><td>26</td><td>32</td><td>17</td><td>13</td><td>9</td><td>7</td><td>20</td><td>16</td><td>14</td><td>9</td><td>26</td><td>23</td><td>18</td><td>9</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">最低</td><td>4</td><td>2</td><td>31</td><td>5</td><td>4</td><td>49</td><td>6</td><td>5</td><td>63</td><td>10</td><td>5</td><td>9</td><td>4</td><td>-5</td><td>0</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-2</td><td>2</td><td>0</td><td>-5</td><td>-8</td><td>3</td><td>-2</td><td>-6</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td colspan="2">历史分位数</td><td>0.00%</td><td>0.60%</td><td>1.70%</td><td>2.40%</td><td>12.50%</td><td>1.30%</td><td>4.10%</td><td>22.20%</td><td>1.90%</td><td>5.30%</td><td>18.00%</td><td>20.20%</td><td>16.80%</td><td>18.20%</td><td>22.70%</td><td>60.70%</td><td>80.70%</td><td>20.40%</td><td>24.80%</td><td>54.70%</td><td>94.70%</td><td>29.30%</td><td>31.10%</td><td>64.10%</td><td>93.00%</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 # 2 城投债利差多数下行0-2BP 本周城投债利差多数下行0-2BP。外部评级AA+和AA平台信用利差总体较上周分别下行1BP和2BP，AAA平台总体持平。具体来看，AAA级平台利差多数持平或下行1BP，辽宁、内蒙古、吉林、云南下行2-3BP；AA+级平台利差多数下行1-2BP，上海、西藏持平，青海下行7BP；AA级平台利差多数下行1-2BP，上海、山西持平，四川、湖北下行3BP。 图表4：部分区域AAA城投债信用利差变化(BP) <table><tr><td rowspan="2">AAA</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>海南</td><td>20</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-8</td><td>-26</td></tr><tr><td>四川</td><td>20</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-7</td><td>-19</td></tr><tr><td>湖南</td><td>20</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-8</td><td>-19</td></tr><tr><td>上海</td><td>21</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-7</td><td>-18</td></tr><tr><td>福建</td><td>21</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-7</td><td>-18</td></tr><tr><td>重庆</td><td>22</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-8</td><td>-18</td></tr><tr><td>新疆</td><td>22</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-8</td><td>-21</td></tr><tr><td>北京</td><td>23</td><td>2%</td><td>0</td><td>2</td><td>-6</td><td>-17</td></tr><tr><td>安徽</td><td>23</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-10</td><td>-18</td></tr><tr><td>浙江</td><td>23</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-9</td><td>-19</td></tr><tr><td>江西</td><td>23</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-19</td></tr><tr><td>江苏</td><td>23</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-19</td></tr><tr><td>广东</td><td>24</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-14</td></tr><tr><td>湖北</td><td>27</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-10</td><td>-19</td></tr><tr><td>宁夏</td><td>27</td><td>0%</td><td>0</td><td>-11</td><td>-12</td><td>-25</td></tr><tr><td>广西</td><td>28</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-11</td><td>-28</td></tr><tr><td>山西</td><td>29</td><td>0%</td><td>0</td><td>-3</td><td>-11</td><td>-20</td></tr><tr><td>河北</td><td>31</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-10</td><td>30</td></tr><tr><td>山东</td><td>34</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-20</td></tr><tr><td>河南</td><td>34</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-18</td><td>-35</td></tr><tr><td>天津</td><td>38</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-18</td><td>-40</td></tr><tr><td>甘肃</td><td>38</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-4</td><td>-22</td></tr><tr><td>吉林</td><td>40</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-14</td><td>-26</td></tr><tr><td>贵州</td><td>40</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-13</td><td>-25</td></tr><tr><td>内蒙古</td><td>40</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-19</td><td>-32</td></tr><tr><td>辽宁</td><td>41</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-18</td><td>-29</td></tr><tr><td>陕西</td><td>52</td><td>2%</td><td>-1</td><td>-7</td><td>-21</td><td>-33</td></tr><tr><td>云南</td><td>58</td><td>0%</td><td>-3</td><td>-6</td><td>-17</td><td>-50</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表5：部分区域AA+城投债信用利差变化(BP) <table><tr><td rowspan="2">AA+</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>上海</td><td>20</td><td>1%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-22</td></tr><tr><td>海南</td><td>21</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-17</td><td>-33</td></tr><tr><td>西藏</td><td>26</td><td>0%</td><td>0</td><td>0</td><td>-16</td><td>-32</td></tr><tr><td>北京</td><td>26</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-8</td><td>-18</td></tr><tr><td>浙江</td><td>28</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-21</td></tr><tr><td>江苏</td><td>29</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-13</td><td>-24</td></tr><tr><td>安徽</td><td>31</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-13</td><td>-25</td></tr><tr><td>四川</td><td>32</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-9</td><td>-26</td></tr><tr><td>福建</td><td>32</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-10</td><td>-22</td></tr><tr><td>山西</td><td>32</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-16</td><td>-29</td></tr><tr><td>广东</td><td>33</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-19</td></tr><tr><td>湖北</td><td>35</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-22</td></tr><tr><td>湖南</td><td>36</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-10</td><td>-24</td></tr><tr><td>新疆</td><td>41</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-13</td><td>-21</td></tr><tr><td>河北</td><td>43</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-16</td><td>-24</td></tr><tr><td>江西</td><td>43</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-14</td><td>-26</td></tr><tr><td>天津</td><td>46</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-23</td><td>-52</td></tr><tr><td>河南</td><td>48</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-6</td><td>-15</td><td>-24</td></tr><tr><td>重庆</td><td>48</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-14</td><td>-25</td></tr><tr><td>山东</td><td>53</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-16</td><td>-34</td></tr><tr><td>辽宁</td><td>54</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-24</td><td>-43</td></tr><tr><td>宁夏</td><td>57</td><td>3%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-15</td><td>-30</td></tr><tr><td>广西</td><td>62</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-20</td><td>-50</td></tr><tr><td>青海</td><td>68</td><td>2%</td><td>-7</td><td>-12</td><td>-25</td><td>-79</td></tr><tr><td>云南</td><td>79</td><td>4%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-13</td><td>-50</td></tr><tr><td>内蒙古</td><td>79</td><td>11%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-29</td><td></td></tr><tr><td>陕西</td><td>80</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-16</td><td>-45</td></tr><tr><td>甘肃</td><td>91</td><td>15%</td><td>-1</td><td>2</td><td>-11</td><td></td></tr><tr><td>贵州</td><td>95</td><td>2%</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-12</td><td>-57</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表6：部分区域AA城投债信用利差变化(BP) 图表 7：不同评级城投债信用利差整体走势 (BP) <table><tr><td rowspan="2">AA</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>上海</td><td>31</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-14</td><td>-27</td></tr><tr><td>海南</td><td>33</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-6</td><td>-16</td><td>-27</td></tr><tr><td>广东</td><td>34</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-11</td><td>-24</td></tr><tr><td>浙江</td><td>35</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-16</td><td>-28</td></tr><tr><td>北京</td><td>37</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-16</td></tr><tr><td>江苏</td><td>39</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-14</td><td>-28</td></tr><tr><td>安徽</td><td>41</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-15</td><td>-29</td></tr><tr><td>湖北</td><td>44</td><td>0%</td><td>-3</td><td>-5</td><td>-11</td><td>-28</td></tr><tr><td>福建</td><td>45</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-19</td></tr><tr><td>江西</td><td>47</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-16</td><td>-37</td></tr><tr><td>新疆</td><td>48</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-18</td><td>-43</td></tr><tr><td>河北</td><td>60</td><td>4%</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-13</td><td>-22</td></tr><tr><td>湖南</td><td>61</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-17</td><td>-38</td></tr><tr><td>重庆</td><td>74</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-15</td><td>-41</td></tr><tr><td>天津</td><td>75</td><td>3%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-5</td><td>-37</td></tr><tr><td>河南</td><td>79</td><td>2%</td><td>-2</td><td>-2</td><td>0</td><td>-42</td></tr><tr><td>陕西</td><td>81</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-24</td><td>-58</td></tr><tr><td>四川</td><td>84</td><td>0%</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-13</td><td>-45</td></tr><tr><td>广西</td><td>84</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-3</td><td>-14</td><td>-38</td></tr><tr><td>山西</td><td>86</td><td>9%</td><td>0</td><td>-4</td><td>-15</td><td>8</td></tr><tr><td>山东</td><td>89</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-8</td><td>-10</td><td>-42</td></tr><tr><td>吉林</td><td>116</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-104</td><td>-175</td></tr><tr><td>云南</td><td>145</td><td>12%</td><td>-2</td><td>7</td><td>-27</td><td>-76</td></tr><tr><td>贵州</td><td>212</td><td>21%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-27</td><td>-103</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 来源：iFinD、华福证券研究所 分行政级别来看，地市级和区县级平台信用利差总体均下行1BP，省级平台持平。具体来看，省级平台信用利差多数下行0-1BP，浙江上行2BP，内蒙古、吉林、云南下行2-3BP；地市级平台信用利差多数下行0-2BP，青海下行7BP；区县级平台信用利差多数下行0-2BP，湖北、河北下行3BP。 图表8：部分区域省级城投债信用利差变化(BP) <table><tr><td rowspan="2">省级</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>浙江</td><td>14</td><td>1%</td><td>2</td><td>2</td><td>-8</td><td>-21</td></tr><tr><td>北京</td><td>17</td><td>2%</td><td>0</td><td>2</td><td>-6</td><td>-15</td></tr><tr><td>江西</td><td>17</td><td>1%</td><td>0</td><td>1</td><td>-5</td><td>-19</td></tr><tr><td>江苏</td><td>18</td><td>1%</td><td>-1</td><td>0</td><td>-8</td><td></td></tr><tr><td>湖南</td><td>19</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-8</td><td>-21</td></tr><tr><td>上海</td><td>19</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-6</td><td>-18</td></tr><tr><td>海南</td><td>20</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-8</td><td>-26</td></tr><tr><td>四川</td><td>20</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-6</td><td>-19</td></tr><tr><td>福建</td><td>20</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-7</td><td>-15</td></tr><tr><td>重庆</td><td>20</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-9</td><td>-20</td></tr><tr><td>安徽</td><td>21</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-9</td><td>-18</td></tr><tr><td>河南</td><td>24</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-21</td></tr><tr><td>新疆</td><td>25</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-11</td><td></td></tr><tr><td>宁夏</td><td>27</td><td>0%</td><td>0</td><td>-11</td><td>-12</td><td>-25</td></tr><tr><td>贵州</td><td>29</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-11</td><td>-25</td></tr><tr><td>河北</td><td>31</td><td>2%</td><td>-1</td><td>-1</td><td>-12</td><td>-27</td></tr><tr><td>广西</td><td>31</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-10</td><td>-30</td></tr><tr><td>吉林</td><td>32</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-11</td><td>-23</td></tr><tr><td>湖北</td><td>32</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-11</td><td>-23</td></tr><tr><td>山西</td><td>34</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-9</td><td>-15</td></tr><tr><td>天津</td><td>36</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-17</td><td>-40</td></tr><tr><td>陕西</td><td>36</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-12</td><td>-10</td></tr><tr><td>山东</td><td>38</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-22</td></tr><tr><td>内蒙古</td><td>40</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-17</td><td>-23</td></tr><tr><td>甘肃</td><td>46</td><td>3%</td><td>-1</td><td>0</td><td>-1</td><td>-15</td></tr><tr><td>云南</td><td>59</td><td>2%</td><td>-3</td><td>-7</td><td>-22</td><td>-41</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表9：部分区域地市级城投债信用利差变化(BP) <table><tr><td rowspan="2">地市级</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>浙江</td><td>22</td><td>0%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-9</td><td>-20</td></tr><tr><td>广东</td><td>25</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-13</td></tr><tr><td>江苏</td><td>25</td><td>1%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-20</td></tr><tr><td>西藏</td><td>26</td><td>0%</td><td>0</td><td>0</td><td>-16</td><td>-32</td></tr><tr><td>福建</td><td>28</td><td>1%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-18</td></tr><tr><td>四川</td><td>31</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-1</td><td>-11</td><td>-27</td></tr><tr><td>山西</td><td>31</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-15</td><td>-27</td></tr><tr><td>海南</td><td>33</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-6</td><td>-16</td><td>-27</td></tr><tr><td>安徽</td><td>33</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-12</td><td>-23</td></tr><tr><td>江西</td><td>34</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-12</td><td>-25</td></tr><tr><td>湖北</td><td>35</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-19</td></tr><tr><td>湖南</td><td>36</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-23</td></tr><tr><td>新疆</td><td>37</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-13</td><td>-26</td></tr><tr><td>河北</td><td>37</td><td>0%</td><td>0</td><td>-3</td><td>-11</td><td>-26</td></tr><tr><td>山东</td><td>40</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-11</td><td>-23</td></tr><tr><td>吉林</td><td>42</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-25</td><td>-51</td></tr><tr><td>陕西</td><td>44</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-15</td><td>-28</td></tr><tr><td>辽宁</td><td>46</td><td>1%</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-24</td><td>-34</td></tr><tr><td>河南</td><td>49</td><td>2%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-14</td><td>-23</td></tr><tr><td>宁夏</td><td>57</td><td>3%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-15</td><td>-30</td></tr><tr><td>内蒙古</td><td>58</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-5</td><td>-31</td><td>-45</td></tr><tr><td>广西</td><td>67</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-19</td><td>-48</td></tr><tr><td>青海</td><td>68</td><td>0%</td><td>-7</td><td>-12</td><td>-25</td><td>-79</td></tr><tr><td>云南</td><td>88</td><td>3%</td><td>-2</td><td>0</td><td>-6</td><td>-57</td></tr><tr><td>贵州</td><td>127</td><td>3%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-12</td><td>-96</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表10：部分区域区县级城投债信用利差变化(BP) <table><tr><td rowspan="2">区县级</td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史 分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td>上海</td><td>22</td><td>0%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td><td>-21</td></tr><tr><td>陕西</td><td>22</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-16</td><td>-32</td></tr><tr><td>广东</td><td>28</td><td>1%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-7</td><td>-21</td></tr><tr><td>浙江</td><td>28</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-21</td></tr><tr><td>北京</td><td>29</td><td>1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-6</td><td>-18</td></tr><tr><td>湖北</td><td>29</td><td>0%</td><td>-3</td><td>-7</td><td>-12</td><td>-33</td></tr><tr><td>安徽</td><td>30</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-2</td><td>-14</td><td>-32</td></tr><tr><td>福建</td><td>30</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-13</td><td>-26</td></tr><tr><td>江苏</td><td>31</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-12</td><td>-24</td></tr><tr><td>江西</td><td>37</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-7</td><td>-16</td><td>-47</td></tr><tr><td>新疆</td><td>39</td><td>0%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-20</td><td>-47</td></tr><tr><td>湖南</td><td>42</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-11</td><td>-29</td></tr><tr><td>四川</td><td>44</td><td>1%</td><td>-1</td><td>-4</td><td>-7</td><td>-23</td></tr><tr><td>天津</td><td>50</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>-23</td><td>-45</td></tr><tr><td>河南</td><td>52</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-4</td><td>-4</td><td>-40</td></tr><tr><td>重庆</td><td>54</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-13</td><td>-27</td></tr><tr><td>河北</td><td>59</td><td>2%</td><td>-3</td><td>-10</td><td>-17</td><td>-30</td></tr><tr><td>山东</td><td>61</td><td>0%</td><td>-2</td><td>-7</td><td>-18</td><td>-45</td></tr><tr><td>云南</td><td>164</td><td>4%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-22</td><td>-58</td></tr><tr><td>贵州</td><td>253</td><td>22%</td><td>-2</td><td>-11</td><td>-17</td><td>-93</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 # 3 产业债利差多数持平或小幅收敛，民企和混合所有制地产债走阔 本周产业债利差多数持平或小幅收敛，民企和混合所有制地产债走阔。本周央国企地产债利差持平，民企地产债利差走阔2BP，混合所有制地产债利差走阔17BP。龙湖利差下行3BP，美的置业上行9BP，万科上行192BP，华发下行1BP，保利持平。各等级煤炭债利差下行1BP；AAA钢铁债利差持平， $\mathrm{AA + }$ 下行2BP；各等级化工债利差持平。陕煤和河钢利差持平，晋能煤业利差下行2BP。 图表11：重点产业债信用利差变化（BP） <table><tr><td rowspan="2" colspan="2"></td><td rowspan="2">2/28</td><td rowspan="2">历史分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td rowspan="7">房地产</td><td>央企</td><td>93</td><td>85.3%</td><td>0</td><td>3</td><td>32</td><td>17</td></tr><tr><td>地方国企</td><td>87</td><td>24.6%</td><td>0</td><td>8</td><td>27</td><td>9</td></tr><tr><td>混合所有制</td><td>760</td><td>85.1%</td><td>17</td><td>-182</td><td>537</td><td>-31</td></tr><tr><td>民企</td><td>185</td><td>70.6%</td><td>2</td><td>3</td><td>19</td><td>-157</td></tr><tr><td>AAA</td><td>93</td><td>22.1%</td><td>0</td><td>5</td><td>22</td><td>-35</td></tr><tr><td>AA+</td><td>95</td><td>10.9%</td><td>-3</td><td>6</td><td>13</td><td>-4</td></tr><tr><td>AA</td><td>68</td><td>5.6%</td><td>-1</td><td>2</td><td>3</td><td>-2</td></tr><tr><td rowspan="3">煤炭</td><td>AAA</td><td>46</td><td>3.1%</td><td>-1</td><td>0</td><td>-5</td><td>-15</td></tr><tr><td>AA+</td><td>52</td><td>0.1%</td><td>-1</td><td>-3</td><td>-4</td><td>-19</td></tr><tr><td>AA</td><td>104</td><td>0.4%</td><td>-1</td><td>0</td><td>-31</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">钢铁</td><td>AAA</td><td>31</td><td>0.1%</td><td>0</td><td>0</td><td>-13</td><td>-26</td></tr><tr><td>AA+</td><td>172</td><td>1.0%</td><td>-2</td><td>5</td><td>-41</td><td>-47</td></tr><tr><td rowspan="2">化工</td><td>AAA</td><td>26</td><td>0.8%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-5</td><td>-19</td></tr><tr><td>AA+</td><td>94</td><td>1.2%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-1</td><td>-52</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 图表 12：龙湖和美的置业信用利差 (BP) 图表13：金地和万科信用利差（BP） 来源：iFinD、华福证券研究所 来源：iFinD、华福证券研究所 图表 14: 保利和华发信用利差 (BP) 来源：iFinD、华福证券研究所 图表 15: 陕煤、晋能、河钢信用利差 (BP) 来源：iFinD、华福证券研究所 # 4 二永债收益率多数上行，5Y期二级债利差升幅较大 本周二永债收益率多数上行，5Y期二级债利差升幅较大，10Y利差收敛。具体来看，1Y期各等级二永债收益率上行1BP，二级资本债利差走阔1BP，永续债利差持平；3Y期各等级二永债收益率上行1-2BP，利差持平或走阔1BP；5Y期各等级二级资本债收益率上行3-4BP，利差走阔3BP，各等级永续债收益率和利差均上行0-2BP；10Y期各等级二永债收益率持平或上行1BP，利差收敛1-2BP。 图表16：商业银行二永债信用利差 <table><tr><td rowspan="3">期限</td><td rowspan="3">品种</td><td rowspan="3">中债评级</td><td colspan="3">收益率</td><td colspan="5">利差</td></tr><tr><td rowspan="2" colspan="3">2026/2/28</td><td rowspan="2">历史分位数</td><td colspan="4">变化</td></tr><tr><td>近1周</td><td>近1月</td><td>近6月</td><td>近1年</td></tr><tr><td rowspan="6">1Y</td><td rowspan="3">二级资本债</td><td>AAA-</td><td>1.66</td><td>▲</td><td>1</td><td>9</td><td>2%</td><td>1</td><td>-1</td><td>-8</td></tr><tr><td>AA+</td><td>1.67</td><td>▲</td><td>1</td><td>10</td><td>2%</td><td>1</td><td>-1</td><td>-9</td></tr><tr><td>AA</td><td>1.72</td><td>▲</td><td>1</td><td>15</td><td>2%</td><td>1</td><td>-1</td><td>-10</td></tr><tr><td rowspan="3">永续债</td><td>AAA-</td><td>1.67</td><td>▲</td><td>1</td><td>10</td><td>3%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-10</td></tr><tr><td>AA+</td><td>1.71</td><td>▲</td><td>1</td><td>14</td><td>5%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-9</td></tr><tr><td>AA</td><td>1.75</td><td>▲</td><td>1</td><td>18</td><td>4%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-11</td></tr><tr><td rowspan="6">3Y</td><td rowspan="3">二级资本债</td><td>AAA-</td><td>1.89</td><td>▲</td><td>1</td><td>22</td><td>8%</td><td>0</td><td>-2</td><td>-3</td></tr><tr><td>AA+</td><td>1.90</td><td>▲</td><td>2</td><td>23</td><td>5%</td><td>1</td><td>-1</td><td>-6</td></tr><tr><td>AA</td><td>1.96</td><td>▲</td><td>2</td><td>29</td><td>4%</td><td>1</td><td>-2</td><td>-9</td></tr><tr><td rowspan="3">永续债</td><td>AAA-</td><td>1.90</td><td>▲</td><td>1</td><td>23</td><td>6%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-4</td></tr><tr><td>AA+</td><td>1.94</td><td>▲</td><td>1</td><td>27</td><td>9%</td><td>0</td><td>-1</td><td>-3</td></tr><tr><td>AA</td><td>2.03</td><td>▲</td><td>1</td><td>36</td><td>11%</td><td>0</td><td>3</td><td>-2</td></tr><tr><td rowspan="6">5Y</td><td rowspan="3">二级资本债</td><td>AAA-</td><td>2.08</td><td>▲</td><td>3</td><td>33</td><td>11%</td><td>3</td><td>-1</td><td>3</td></tr><tr><td>AA+</td><td>2.14</td><td>▲</td><td>4</td><td>39</td><td>13%</td><td>3</td><td>-1</td><td>2</td></tr><tr><td>AA</td><td>2.27</td><td>▲</td><td>4</td><td>52</td><td>9%</td><td>3</td><td>-1</td><td>1</td></tr><tr><td rowspan="3">永续债</td><td>AAA-</td><td>2.13</td><td>▲</td><td>2</td><td>38</td><td>17%</td><td>2</td><td>-3</td><td>-3</td></tr><tr><td>AA+</td><td>2.20</td><td>▲</td><td>1</td><td>45</td><td>21%</td><td>1</td><td>-4</td><td>1</td></tr><tr><td>AA</td><td>2.33</td><td>▲</td><td>0</td><td>58</td><td>12%</td><td>0</td><td>-4</td><td>3</td></tr><tr><td rowspan="6">10Y</td><td rowspan="3">二级资本债</td><td>AAA-</td><td>2.40</td><td>▲</td><td>1</td><td>53</td><td>35%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>8</td></tr><tr><td>AA+</td><td>2.43</td><td>▼</td><td>0</td><td>61</td><td>36%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>12</td></tr><tr><td>AA</td><td>2.61</td><td>▼</td><td>0</td><td>65</td><td>19%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>2</td></tr><tr><td rowspan="3">永续债</td><td>AAA-</td><td>2.49</td><td>▲</td><td>1</td><td>53</td><td>35%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>8</td></tr><tr><td>AA+</td><td>2.57</td><td>▲</td><td>1</td><td>61</td><td>36%</td><td>-1</td><td>-5</td><td>12</td></tr><tr><td>AA</td><td>2.72</td><td>=</td><td>0</td><td>76</td><td>29%</td><td>-2</td><td>-6</td><td>8</td></tr></table> 来源：iFinD、华福证券研究所 # 5 3Y产业永续债超额利差收窄，城投超额利差上行 本周，产业AAA级3Y永续债超额利差较上周收敛1.37BP至10.35BP，处于2015年以来的 $21.57\%$ 分位数，产业5Y永续债超额利差持平于上周的13.21BP，处于2015年以来的 $34.78\%$ 分位数；城投AAA级3Y永续债超额利差上行0.05BP至7.65BP，处于 $18.93\%$ 分位数；城投5Y永续债超额利差上行1.68BP至10.73BP，处于 $19.15\%$ 分位数。 图表17：产业永续债超额利差（BP） 图表18：城投永续债超额利差（BP） 来源：iFinD、华福证券研究所 来源：iFinD、华福证券研究所 # 6 利率短期波动加大，重点关注3-5Y期普信债的票息价值 债券市场自1月中下旬以来的反弹，交易盘或出于对中期风险的担忧，参与热情一直不算太强，主要还是依靠大行对长端国债的持续净买入使得10年国债利率出现了突破行情后才不断追涨，因此在利率突破 $1.8\%$ 后，市场对利率的下行空间仍然存疑，存在较强的止盈动力，因此在上海楼市新政的触发下集中释放，在此过程长久期信用债调整幅度更大，尤其是对于利率相对敏感的二级资本债。但由于前期情绪并不极端，这种止盈对于市场的冲击幅度可能也相对有限。短期海外地缘政治以及国内政策的不确定性可能仍会对债市带来一定的扰动，但目前来看货币政策或仍在支持债市，大行仍在继续买入7-10年国债，这对于利率仍能带来一定支撑。由于流动性宽松格局大概率仍将维持，信用套息策略大概率仍将获得投资者的青睐，但考虑信用利差分位数在历史低位附近，进一步下行的空间可能仍会受到一定的抑制，建议重点关注3-5y期普信债的票息配置价值。 # 7 信用利差数据库编制说明 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自2015年初以来；而城投和产业债相关信用利差由华福证券研究所整理与统计，历史分位数是自2015年初以来； 产业和城投个券信用利差 $=$ 个券中债估值（行权）-同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差； 银行二级资本债/永续债超额利差=银行二级资本债/永续债信用利差-同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差=产业/城投类永续债信用利差-同等级同期限中票信用利差。 样本筛选标准及其他：产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；若某个券的剩余期限在0.5年之下或者5年之上，则将其剔除统计样本；产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级。 # 8 风险提示 样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 一般声明 华福证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券股份有限公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 # 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 <table><tr><td>类别</td><td>评级</td><td>评级说明</td></tr><tr><td rowspan="5">公司评级</td><td>买入</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅在20%以上</td></tr><tr><td>持有</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅介于10%与20%之间</td></tr><tr><td>中性</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间</td></tr><tr><td>回避</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间</td></tr><tr><td>卖出</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>强于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报高于市场基准指数5%以上</td></tr><tr><td>跟随大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间</td></tr><tr><td>弱于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下</td></tr></table> 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） # 联系方式 华福证券研究所 上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20层 邮编：200120 邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn