文化纸行业专题报告：开学季姗姗来迟，这次还有机会吗？_22页_2mb

文化纸行业专题报告总结

核心内容

文化纸行业作为中游行业，其盈利水平主要受到原材料成本和终端价格的影响，而这些因素最终反映在股价上。报告指出，吨毛利是预测文化纸行业上市公司股价的重要指标，且在多数情况下与股价呈同向变动。当吨毛利处于极端水平时，股价可能出现过度反应。因此，吨毛利可以作为判断股价变动的“风向标”。

主要观点

1. 短期看需求，长期看供给：行业分析框架强调短期需求变化对纸价的影响，长期则关注供给端的集中度提升。
2. 开学季影响纸价：2020年新冠疫情导致开学季延后，造成文化纸需求疲软，库存高企。随着疫情控制和开学恢复，需求有望回暖，推动纸价回升。
3. 原材料价格低位震荡：木浆价格因库存高企和海外疫情而处于历史低位，短期内可能维持低位震荡，对文化纸吨毛利有利。
4. 行业集中度提升空间大：双胶纸行业集中度较低，未来有望通过龙头扩张进一步提升，带来长期成长机会。
5. 估值分析：采用PB-ROE框架分析，发现国内龙头公司估值处于低位，随着需求回暖，估值有望向合理水平收敛。
6. 投资建议：重点推荐太阳纸业和晨鸣纸业，认为其基本面稳健，长期成长性良好。

关键信息

• 吨毛利与股价关系：吨毛利与股价同向变动频率较高，尤其在第六阶段（2018年6月至今）达到75%。
• 需求结构：文化纸需求主要由未涂布印刷书写纸（67.55%）和涂布印刷纸（23.30%）构成，其中图书和期刊是主要需求来源。
• 库存周期：文化纸库存周期约为6个月，形成每年两次的短期涨价潮，分别在3-5月和9-11月。
• 开学时间表：全国多数省市的开学时间已逐步恢复，预计5-7月将迎来文化纸需求旺季。
• 原材料供应：国内木浆主要依赖进口，2014-2018年进口量占表观消费量的65%左右。
• 估值测算：根据PB-ROE模型，太阳纸业合理PB为1.86倍，晨鸣纸业合理PB为0.88倍，均低于当前水平，存在提升空间。

投资聚焦

太阳纸业

• 基本面：2019年营业收入增长4.57%，净利润略有下降，但2020年一季度净利润大幅增长40.97%。
• 盈利能力：ROE高于行业平均水平，盈利稳定性强。
• 投资建议：维持“增持”评级，EPS预测为0.92元（2020E）、1.06元（2021E）、1.19元（2022E），当前PE为9X、8X、7X。

晨鸣纸业

• 基本面：2019年营业收入增长5.26%，净利润下降34%，但2020年一季度净利润增长430.55%。
• 业务调整：压缩融资租赁规模，提升主业竞争力。
• 投资建议：维持“增持”评级，EPS预测为0.76元（2020E）、0.98元（2021E）、1.13元（2022E），当前PE为6X、5X、4X。

风险分析

• 原材料价格波动：木浆价格波动可能影响文化纸企业的成本和盈利能力。
• 需求不及预期：若经济形势恶化或居民消费能力下降，可能影响文化纸需求。
• 海外疫情超预期：海外疫情发展可能影响木浆需求，进而影响浆价和纸价。

结论

文化纸行业在短期面临疫情带来的需求延迟和库存高企，但随着开学恢复和需求回暖，纸价有望触底回升。长期来看，行业集中度提升为龙头公司带来增长机会。国内龙头企业如太阳纸业和晨鸣纸业在估值上存在提升空间，具备长期投资价值。