20260121-国信证券-安踏体育-02020.HK-四季度安踏集团增长稳健_各品牌全年增速达成管理层指引_6页_277kb

安踏体育（02020.HK）总结

核心内容

安踏体育在2025年第四季度及全年表现出稳健增长态势。尽管受到宏观经济环境影响，如社零增速放缓、春节时间延后和行业价格竞争加剧，但公司整体表现依然优于行业。各品牌全年流水增速符合管理层指引，显示出公司良好的运营能力和战略执行效果。

主要观点

• 安踏主品牌：2025年第四季度流水出现低单位数小幅下滑，但全年仍实现低单位数正增长。公司持续推进渠道升级与海外拓展，线上折扣有所改善，库存健康。
• FILA品牌：第四季度实现中单位数正增长，线上折扣环比改善，品牌增长提速。全年流水增速保持中单位数增长，表现优于行业。
• 其他品牌：包括迪桑特、可隆、MAIA等品牌，2025年第四季度流水增长在35-40%之间，全年增长也保持在较高水平，尤其是迪桑特全年增长达40%，可隆增长达70%。
• 狼爪品牌：2025年6月并表后，公司对其实施品牌复兴计划，预计2026年仍会有亏损，但2027年盈利有望改善。

关键信息

2025年四季度表现

• 安踏主品牌流水低单位数下滑，库销比略高于5个月，处于健康区间。
• FILA品牌流水中单位数增长，线上折扣环比改善。
• 其他品牌流水增长35-40%，其中迪桑特增长约25-30%，可隆增长55%。
• 安踏冠军系列门店数约150家，流水突破10亿元；灯塔店计划改造300家门店，单店效率提升60%以上。

海外拓展

• PG7系列销量突破400万双，亚马逊业务表现良好。
• 美国洛杉矶门店于2026年1月18日试营业，东南亚、中东、北非布局持续推进。
• 未来三年计划开设1000家海外门店，进一步推动全球化战略。

盈利预测调整

• 2025-2027年归母净利润分别为132.1/139.3/155.8亿元，较前值有所下调。
• 可比口径利润增长分别为+10.7% / +5.5% / +11.9%。
• 合理估值区间下调至107-112港元，对应2026年20-21XPE。

财务指标

• 营业收入：2025年预计79453亿元，同比增长12.2%。
• 净利润：2025年预计13206亿元，同比下降15.3%。
• 每股收益：2025年预计4.72元，较2024年有所下降。
• 毛利率：维持在62%-63%之间。
• EBIT Margin：稳定在20%左右。
• ROE：从25%降至19%，但整体仍保持较高水平。
• 市盈率（PE）：从13.8升至16.3。
• 市净率（PB）：从3.5降至3.1。
• EV/EBITDA：从14.1升至14.4。
• 资产负债率：从44%降至41%，财务结构优化。

投资建议

基于公司多品牌全球化运营的策略及行业增长潜力，维持“优于大市”评级。尽管面临宏观消费环境不确定性和2026年体育大年营销费用增加的挑战，但公司中长期增长前景依然乐观。

风险提示

• 关税政策不确定性可能影响海外业务。
• 品牌形象受损风险。
• 市场的系统性风险。

可比公司估值对比

公司代码	公司名称	投资评级	收盘价（人民币）	2024A EPS	2025E EPS	2026E EPS	2024A PE	2025E PE	2026E PE	2023-2026 g	PEG
2020.HK	安踏体育	优于大市	76.94	5.58	4.72	4.98	13.8	16.3	15.4	10.8%	1.51
2331.HK	李宁	优于大市	20.02	1.17	1.01	1.08	17.2	19.8	18.5	-4.2%	-4.71
1368.HK	特步国际	优于大市	4.87	0.44	0.50	0.53	11.0	9.7	9.2	12.7%	0.77
1361.HK	361度	优于大市	5.39	0.56	0.60	0.65	9.7	8.9	8.2	12.1%	0.74

结论

安踏体育在2025年四季度整体表现稳健，各品牌增长符合预期。公司持续推进渠道升级与全球化布局，尤其在其他品牌上展现出强劲增长动力。尽管面临一定的市场压力和盈利预测下调，但其多品牌战略和全球化拓展仍为长期增长提供支撑，维持“优于大市”投资评级。