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中金 | 泡沫加速下一关：十年美债的挑战

核心内容

本报告分析了当前全球市场环境下，十年期美债利率的上行趋势及其对全球资产价格的影响。尽管中金公司此前对全球股市和金银铜持积极态度，但近期美欧日长端利率突破历史高位，对市场形成阶段性压制。报告指出，美国正处于投资驱动的名义周期上行阶段，财政扩张与AI产业投资需求旺盛，共同推升十年期美债利率。此外，美债利率的上升可能引发高杠杆金融机构的抛售，进一步加剧市场波动。

主要观点

• 十年期美债利率易上难下：由于美国仍处于名义周期上行阶段，投融资需求旺盛，美债利率存在上行压力。
• 财政扩张与AI投资推升利率：美国财政赤字率趋势走高，叠加AI企业大规模资本开支，导致美债供需缺口扩大，期限溢价上升。
• 美债利率影响全球资产：美债利率上升压制全球股市和金银铜价格，但中金公司仍对全球股市和金银铜保持战略性乐观。
• 金融系统稳定性受威胁：美债波动率上升可能引发高杠杆机构投资者被迫平仓，影响金融系统稳定。
• K型经济结构加剧分化：投资端持续扩张，而消费端疲软，导致经济与股市的背离，加剧市场分化。

关键信息

美债利率上行原因

1. 名义GDP周期上行：美国名义GDP增速持续上行，推动十年期美债利率走高。
2. 财政扩张：美国财政赤字率预计在2026年达到7%，政府杠杆率持续上升，利息支出大幅增加。
3. AI企业投资需求：头部AI企业资本开支持续增长，企业债收益率与十年期美债利率高度相关。
4. 地缘冲突与通胀预期：中东局势紧张、夏季用油旺季及全球库存消耗可能推高油价，进而推升通胀预期。
5. 非美资金回流：英国、德国、日本等国财政扩张及通胀压力促使资金回流本国国债，推升美债利率。
6. 对冲基金基差交易：对冲基金通过做多美债现券与做空美债期货的基差交易，放大了美债利率波动风险。

美债利率对全球市场的影响

• 压制股市与商品价格：美债利率上升压制全球股市及金银铜价格。
• 金融系统风险：美债价格折损与波动加剧可能引发高杠杆机构投资者被迫平仓，导致跨资产抛售。
• 货币政策配合财政：美联储可能通过扩表买债或“窗口指导”等方式干预利率曲线，以缓解财政扩张带来的融资成本压力。

基本面分析

• 投资驱动增长：美国及全球名义增长周期正在重启，投资成为经济增长的新引擎。
• K型经济分化：投资端（科技、工业、国防等）持续高景气，而消费端（居民、中下游制造业）相对疲软，导致经济与股市背离。
• 资源转移：政府通过财政主导、产业政策等手段将资源从消费端向生产端转移，推高通胀中枢，利好债务人及资本密集型行业。

结论

尽管当前美债利率面临上行压力，中金公司仍对全球股市和金银铜保持战略性乐观，认为本轮大周期尚未结束。未来美债利率的走势将对全球市场产生深远影响，尤其是在AI产业扩张与财政主导的背景下。同时，报告指出，若美联储采取金融抑制措施，可能通过政策干预人为压低利率，以稳定市场和缓解债务压力。