奇正藏药三季报总结
核心内容
奇正藏药发布2021年三季度业绩报告，前三季度实现营收11.89亿元（+16.37%），归母净利润6.47亿元（+99.81%），扣非净利润3.14亿元（+16.15%），整体业绩表现良好。但单三季度营收同比下滑0.73%，归母净利润同比大幅下降429.13%，主要因投资收益波动影响。扣非净利润同比下降24.34%，主要受疫情及洪水等非经常性因素影响。
主要观点
- 业绩表现：公司整体业绩符合预期，营收和归母净利润保持快速增长，但单季度受非经常性因素影响，业绩有所下滑。
- 投资收益波动：单三季度因参与设立的并购基金西藏群英（有限合伙）持有的百洋医药股价下跌，导致公允价值变动损益大幅下降，拖累净利润。
- 研发投入：公司持续加大研发投入，前三季度研发费用率3.73%，单三季度环比提升，表明公司在创新发展中心建设上的投入。
- 费用控制：销售费用率保持在42.88%，管理费用率7.39%，费用控制良好，有助于维持盈利增长。
- 战略执行：公司持续推进“一轴两翼三支撑”战略，加强城市覆盖、渠道下沉及数字化营销转型，提升品牌影响力。
- 新业务拓展：保健品业务加速放量，销售收入预计2021-2023年以40%增速增长，为公司带来新的增长点。
关键信息
财务预测调整
由于三季度投资收益波动，公司盈利预测被调整，2021-2023年每股收益分别为1.31元、0.93元、1.05元（原预测为2.23元、1.03元、1.17元）。
盈利预测核心假设
- 贴膏剂：销售收入稳步增长，毛利率稳定在87.4%。
- 软膏剂：销售收入增长17%，毛利率提升至89%。
- 丸剂：销售收入增长10%，毛利率维持在80%。
- 保健品：销售收入以40%增速增长，毛利率稳定在47%。
- 其他：销售收入保持稳定，毛利率提升至50%。
- 综合毛利率：预计2021-2023年保持在86.8%左右。
投资建议
- 估值：根据可比公司，给予公司2022年30x估值，对应目标价27.9元。
- 评级：维持增持评级。
风险提示
- 贴膏剂销售不及预期
- 疫情、洪水等非自然因素影响
- 新业务拓展不及预期
- 投资收益波动对未来公司收益造成不确定性
财务数据概览
营收与利润
| 年份 |
营收（亿元） |
同比增长 |
归母净利润（亿元） |
同比增长 |
扣非净利润（亿元） |
同比增长 |
| 2019 |
14.03 |
15.6% |
3.64 |
14.3% |
2.23 |
13.4% |
| 2020 |
14.76 |
5.2% |
4.06 |
11.4% |
2.73 |
13.9% |
| 2021 |
16.98 |
15.0% |
6.93 |
70.7% |
3.14 |
16.15% |
毛利率与净利率
| 年份 |
毛利率（%） |
净利率（%） |
ROE（%） |
| 2019 |
87.1 |
26.0 |
17.0 |
| 2020 |
86.0 |
27.5 |
16.7 |
| 2021 |
86.8 |
40.8 |
24.6 |
股价与估值
| 项目 |
2021年10月27日 |
目标价 |
市盈率 |
市净率 |
| 股价 |
24.49元 |
27.9元 |
18.8 |
4.3 |
盈利预测变动分析
| 项目 |
2021E（调整前） |
2022E（调整前） |
2023E（调整前） |
2021E（调整后） |
2022E（调整后） |
2023E（调整后） |
| 投资净收益 |
781 |
15 |
14 |
291 |
15 |
14 |
| 贴膏剂销售收入 |
1,268.4 |
1,433.3 |
1,619.6 |
1,268 |
1,433 |
1,620 |
| 软膏剂销售收入 |
294.7 |
338.9 |
389.7 |
295 |
339 |
390 |
| 丸剂销售收入 |
118.8 |
130.7 |
143.8 |
119 |
131 |
144 |
| 保健品销售收入 |
9.5 |
13.3 |
18.6 |
10 |
13 |
19 |
| 营收合计 |
1,698.0 |
1,922.8 |
2,178.3 |
1,698 |
1,923 |
2,178 |
财务比率分析
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率 |
15.6% |
5.2% |
15.0% |
13.2% |
13.3% |
| 营业利润增长率 |
13.4% |
13.9% |
69.1% |
-28.6% |
13.1% |
| 归母净利润增长率 |
14.3% |
11.4% |
70.7% |
-29.0% |
13.4% |
| 毛利率 |
87.1% |
86.0% |
86.8% |
86.8% |
86.8% |
| 净利率 |
26.0% |
27.5% |
40.8% |
25.6% |
25.6% |
| ROE |
17.0% |
16.7% |
24.6% |
15.0% |
14.7% |
| 市盈率 |
35.7 |
32.0 |
18.8 |
26.4 |
23.3 |
| 市净率 |
5.8 |
5.0 |
4.3 |
3.7 |
3.2 |
可比公司估值表
| 公司 |
代码 |
最新价格（元） |
2021E每股收益（元） |
2022E每股收益（元） |
2023E每股收益（元） |
市盈率（2021E） |
市盈率（2022E） |
市盈率（2023E） |
| 同仁堂 |
600085 |
31.90 |
0.89 |
1.02 |
1.17 |
36.04 |
31.28 |
29.52 |
| 片仔癀 |
600436 |
415.00 |
4.00 |
5.09 |
6.09 |
103.73 |
81.55 |
68.25 |
| 人福医药 |
600079 |
20.41 |
0.92 |
1.17 |
1.30 |
22.31 |
17.40 |
15.70 |
| 东阿阿胶 |
000423 |
39.96 |
0.67 |
1.38 |
1.56 |
59.73 |
29.05 |
25.60 |
| 云南白药 |
000538 |
91.88 |
4.15 |
4.73 |
5.42 |
22.12 |
19.41 |
16.95 |
| 信邦制药 |
002390 |
6.52 |
0.14 |
0.17 |
0.20 |
46.57 |
38.35 |
32.67 |
投资评级与风险提示
投资评级
- 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
- 增持：相对强于市场基准指数收益率5%~15%；
- 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动；
- 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。
风险提示
- 贴膏剂销售不及预期；
- 疫情、洪水等非自然因素影响；
- 新业务拓展不及预期；
- 投资收益波动对未来公司收益造成不确定性。