> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 三生制药创新研发与全球合作双轮驱动总结 ## 核心内容概述 三生制药通过**创新研发**与**全球合作**双轮驱动，实现了收入和利润的显著增长。2025年，公司收入达到177亿元，同比增长94.3%；归母净利润为84.8亿元，同比增长305.8%。公司通过与国际药企辉瑞合作，推进SSGJ-707的全球多中心临床试验，并计划在2025年实现全球商业化合作，交易总额最高可达60亿美元。同时，公司有多款创新药物在2026年获批上市，进一步巩固其在肿瘤血液科、自身免疫、肾科、皮肤毛发及减重等领域的市场地位。 ## 主要观点 ### 1. 全球合作加速药物研发进程 - 与辉瑞就SSGJ-707达成全球合作，交易总额最高超60亿美元。 - SSGJ-707已启动9项国际多中心临床试验，覆盖多个高发癌种。 - 公司通过全球合作，获取基于全球累计收入的梯度双位数分成，提升盈利能力。 ### 2. 创新管线布局多元且差异化 - 公司围绕肿瘤血液科、自身免疫、肾科、皮肤毛发及减重等核心治疗领域，构建了丰富且具有差异化的创新管线。 - 在肿瘤血液科领域，布局双抗/三抗产品，如705（抗PD1/HER2双抗）、706（抗PD1/PDL1双抗）。 - 在自身免疫领域，多款产品进入关键临床阶段，研发进度国内领先，如610（抗IL-5单抗）、626（抗BDCA2单抗）、627（抗TL1A单抗）。 - 在肾科领域，聚焦核心需求，布局前沿靶点，如SSS55（C3b双功能融合蛋白）、SSS68（长效抗April/BAFF双抗）。 - 在皮肤毛发及减重领域，布局SSS67（抗ActRIIA/ActRIIB双抗）、WS204柯拉特龙乳膏剂等。 ### 3. 新药上市推动收入增长 - 2026年，安沐奇塔单抗（益赛拓®）获批上市，用于治疗中重度斑块状银屑病。 - 罗赛促红素α注射液（新比澳®）为首个国产长效重组EPO类双周制剂，于2026年3月获批上市。 - 艾曲泊帕乙醇胺片于2026年3月获批上市，用于治疗免疫性血小板减少症（ITP）和重型再生障碍性贫血（SAA）。 - 三款产品进入NDA阶段，分别为613（抗IL-1β单抗）、611（抗IL-4Rα单抗）、601A（抗VEGF单抗）。 ### 4. 盈利预测与财务表现 - 预计2026-2028年营业收入分别为95.5亿元、95.7亿元和103.9亿元。 - 2025年公司生物药品销售额为80.1亿元，2026-2028年预计分别为77.6亿元、77.6亿元和85.4亿元。 - 2025年公司授权收入为94.3亿元，2026-2028年每年预计获得授权收入15亿元。 - CDMO业务预计保持10%年增长率，2026-2028年收入分别为2.9亿元、3.1亿元和3.5亿元。 ### 5. 财务指标分析 - 2025年毛利率为92.38%，净利率为51.40%，ROE为31.18%。 - 2026年毛利率下降至87.77%，净利率为24.47%，ROE下降至7.55%。 - 2028年预计净利率提升至26.46%，ROE为7.61%。 - P/E估值从2025年的5.98倍逐步上升至2028年的19.42倍。 ## 关键信息 ### 收入构成 | 年度 | 生物药品销售额（亿元） | 授权收入（亿元） | CDMO收入（亿元） | 合计收入（亿元） | |------|------------------------|------------------|------------------|------------------| | 2025 | 80.1 | 94.3 | 2.6 | 177 | | 2026 | 77.6 | 15.0 | 2.9 | 95.5 | | 2027 | 77.6 | 15.0 | 3.1 | 95.7 | | 2028 | 85.4 | 15.0 | 3.5 | 103.9 | ### 财务预测与估值 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|--------|--------|--------|--------| | P/E | 5.98 | 22.84 | 22.41 | 19.42 | | P/S | 2.87 | 5.31 | 5.30 | 4.88 | | P/B | 1.86 | 1.72 | 1.60 | 1.48 | | EV/EBITDA | -1.19 | -4.23 | -5.07 | -5.41 | | EV/NOPLAT | -1.47 | -7.20 | -8.63 | -8.86 | ### 风险提示 - 研发不及预期风险 - 商业化不及预期风险 - 市场竞争加剧风险 ## 结论 三生制药通过创新研发和全球合作双轮驱动，实现了业绩的快速增长。公司依托丰富的创新管线和与辉瑞的战略合作，有望在未来几年内持续推动新药上市，提升市场份额和盈利能力。尽管存在一定的风险，但公司凭借其在多个治疗领域的布局，展现出较强的长期竞争力和增长潜力。