20160429-第一创业-中国经济企稳中的五大风险_货币政策陷入左右为难境地_13页_833kb

宏观经济与利率报告总结

核心内容概述

本报告分析了2016年宏观经济环境下的中美经济分化、大宗商品价格上涨、中国经济企稳中的五大风险，以及债券市场流动性风险的上升。重点指出，中国货币政策正面临“左右为难”的局面，需在稳增长和控制风险之间寻求平衡。

主要观点

• 美元指数与大宗商品价格关系：美元指数见顶和货币流动性泛滥是大宗商品价格上涨的主要原因。美元作为国际大宗商品的主要计价货币，其超发导致了国际大宗商品价格的上涨。
• 人民币国际化程度不足：由于人民币尚未完全国际化，超发货币主要堆积在国内，反映在资产价格和物价上，尤其是房价的快速上涨。
• 中国经济企稳的代价：房地产投资的回暖推动了中国经济企稳，但同时也带来了杠杆率上升、去产能难度加大、通胀预期上升等风险。
• 货币政策的困境：通胀预期上升和房价上涨压缩了货币政策宽松空间，而高债务水平又要求降低融资成本，使得货币政策陷入两难。
• 债券市场流动性风险：债券市场面临融资成本上升、委外资金规模庞大、信用债违约事件频发、银行不良资产率上升等多重压力，流动性脆弱性凸显。

关键信息

1. 大宗商品价格上涨的原因

• 美元指数见顶：美元指数上涨至100以上，是大宗商品价格走强的必要条件。
• 货币流动性泛滥：中美日基础货币和M2的扩张幅度不同，中国M2扩张最快，导致超发货币堆积在国内，推动资产价格和物价上涨。
• 美元指数的构成：美元指数主要由欧元、日元等六种货币构成，欧元和日元的走势对美元指数影响较大。
• 美国经济状况：美国经济虽有回暖迹象，但增速放缓，通胀水平不及预期，导致美联储加息步伐放缓。
• 日本和欧元区的负利率政策：日本和欧元区实施负利率政策，导致国债收益率低甚至为负，吸引国际游资流入，支撑了欧元和日元汇率。

2. 中国经济企稳的五大风险

风险一：房价上涨不可持续

• 房地产投资回暖是经济企稳的重要因素，但房价上涨脱离基本面，尤其是一线城市房价过高。
• 房地产贷款和个人购房贷款增速远高于整体贷款增速，显示资金大量流入房地产市场。

风险二：杠杆率不降反升

• 2015年底中国债务占GDP比例达到250%，比2014年增长14个百分点。
• 2016年一季度新增4.5万亿信贷，其中大量流向房地产，进一步推升杠杆率。

风险三：去产能困难，市场出清时间拉长

• 美国市场出清速度快，而欧元区和日本因工会和社保体系缺乏弹性，市场出清缓慢。
• 中国面临类似问题，去产能难度加大，不利于长期经济增长。

风险四：通胀预期上升，压缩货币政策宽松空间

• 大宗商品价格上涨和“猪周期”导致通胀水平上升。
• 猪肉价格因存栏量下降和生产周期影响，预计2016年CPI同比上涨2.5%，高于2015年。
• 债券市场利率变化滞后于CPI上涨，企业倾向于短期融资，导致债券市场流动性压力。

风险五：债券市场流动性风险突现

• 债券市场利率水平未随CPI回升明显上升，显示流动性风险加剧。
• 企业短期融资规模上升，但债券发行取消规模大幅增加，显示市场信心不足。
• 银行委外资金规模庞大，面临去杠杆压力，影响债券市场资金面。
• 信用债违约事件频发，打破刚性兑付预期，机构投资者风险偏好下降。

3. 债券市场面临的挑战

• 利率变化滞后：CPI回升但市场利率未明显上升，显示债券市场流动性脆弱。
• 委外资金规模：2016年委外资金规模预计达6-10万亿，对市场影响巨大。
• 银行经营压力：上市银行不良贷款余额快速上升，限制了其在债券市场投资的能力。
• 信用债市场重估：信用债市场面临评级下调和投资限制，可能引发市场重估。
• 债券市场机会：预计2016年四季度美国大选期间，债券市场可能迎来机会。

结论

中国货币政策在稳增长和控制风险之间陷入两难，既需应对通胀上升和房价上涨带来的紧缩压力，又需降低融资成本和维持经济增长。同时，债券市场流动性风险上升，成为中国经济企稳过程中的重要隐患。整体来看，中国宏观经济在企稳过程中面临多重挑战，需谨慎应对。